停牌近一个月的北京城乡(行情,论坛)(600861)股改方案终于亮相。不过,"排练期"虽长,方案却未能让人眼前一亮,以缩股为形式的对价,带来的更多是疑窦。

    纯粹从技术解读的角度分析北京城乡(行情,论坛)的对价安排,"非流通股每10股缩为7.1股"等同于送股模式下流通股每10股获得2.05股。尽管这一水平低于已股改公司的平均对价水平,但它还不是问题的关键:北京城乡(行情,论坛)何以选择既费力、又不讨好的缩股方式作为对价,才是投资者最感到困惑和不安的地方。

    缩股比送股操作难度更大,这已是业界的共识。由于缩股涉及到减少注册资本,需要根据《公司法》及相关法律法规关于减资程序的规定通知债权人并公告,而债权人在法定期间内则有权要求公司清偿债务或提供相应担保,因此,公司必须和债权人进行磋商协调；此外,公司减资后还应当依法向公司登记机关办理变更登记。这些"费力"之处,在北京城乡(行情,论坛)的股改说明书中也有说明。

    而缩股之所以"不讨好",原因在于高价股的"低价效应":尽管并没有太多的理论依据,但对当前的市场来说,现实就是,具有可比性的公司,其绝对股价较低的相对估值(如市盈率)反而更高。这也就是10送10、10转增10等分配方案被视为利好的原因。缩股因每股收益增厚而向高价股靠拢,在这一过程中,其相对估值落后于送股、扩股等模式,因此,在相同的送达率下,缩股给流通股股东带来的财富增加要小于送股和扩股。

    事实也证明了这一点。在目前以缩股方式完成股改的公司中,除G敖东(行情,论坛)外,其它个股实际涨幅都比较有限,显著低于所有股改公司的平均涨幅。

    正因为费力又不讨好,在已完成或已进入股改程序的公司中,最终采用缩股方式的只有8家,股改初期一度甚嚣尘上的"缩股论"已基本失去了市场。

    更有说服力的是,一些公司放弃了最初的缩股方案,改投"送股"门下。上周最终确定股改方案的西飞国际(行情,论坛)(000768)即是如此,该公司将非流通股每10股缩为6.71股的股改预案调整为流通股每10股获送2.5股,而截至昨日,该股首次复牌后的累积涨幅已达到29.37%。分析人士认为,对价方式的改变也是良好市场表现的重要原因。在此之前,G凤竹(行情,论坛)也曾将缩股最终修改为送股。

    业内人士表示,此前一些公司之所以选择缩股,主要是从再融资角度考虑。因这些公司在股改前已由股东大会通过再融资议案,相应的募资规模和增发数量已经确定,由于担心送股除权效应,因此采用了能维持较高股价的缩股方式,以确保募资总额。而这种仅从再融资角度考虑问题,不顾中小股东利益的做法也曾饱受批评。

    分析人士认为,北京城乡(行情,论坛)选择缩股的真实目的到底如何,目前尚待观察。但无论如何,在送股已成潮流的大环境下,北京城乡(行情,论坛)"逆势而动",选择几已被抛弃的缩股模式,本身就让人生疑。

    当然,股改不是非流通股一手操办的,流通股也越来越积极地参与其中并行使自己的权力。北京城乡(行情,论坛)能够顺应潮流、放弃缩股模式自然最好,否则,分类表决这一关恐怕也会有些悬念。

    缩股式对价情况一览表

    股票代码 股票名称 非流通股东缩股比例(10:) 对价方案

    000523 G浪奇(行情,论坛) 5.8 公司非流通股股东所持有的非流通股股份按照每1股缩为0.58股的比例单向缩股。

    000623 G敖东(行情,论坛) 6.074 非流通股股东按照1 :0.6074的比例缩股。同时, 公司向全体股东派现, 每10股派现金2.14元(含税), 非流通股股东将其应得部分支付给流通股股东, 流通股股东因此得到现金补偿为每10股1.86元。

    000828 G东控(行情,论坛) 8 国有股股东按(1 :0.8 )的比例缩股, 缩减的股份总数为125,166,528股。

    在上述1 的基础上, 国有股股东还向流通股股东送49,536,000股, 流通股股东每10股获送2.00股。外资股股东向流通股股东送现107,967,804 元, 流通股股东每10股获送现金4.3592元。

    000926 G福星(行情,论坛) 6.3 福星科技非流通股股东所持有的非流通股按每1 股缩为0.63股的比例缩减。

    600339 G天利(行情,论坛) 7.217 天利高新以截至2005年9 月30日其对新疆金融租赁有限公司9.63％ 股权及新疆证券有限责任公司4.62％ 股权共计7,950.344万元的长期投资账面价值,按每股1.69元价格向非流通股股东回购其所持天利高新47,043,456股股份。在上述定向回购后股本的基础上, 天利高新全体非流通股股东以其持有的非流通股份按照1:0.7217的缩股比例进行单向缩股。

    600351 G亚宝(行情,论坛) 6.5 全体非流通股股东持有的非流通股股份按照1:0.65的比例单向缩股

    600590 G泰豪(行情,论坛) 6.5 全体非流通股股东以其持有的非流通股股份按照1:0.65的比例单向缩股。

    600894 G广钢(行情,论坛) 6.608 公司所有非流通股股东以其所持有的非流通股股份按照1:0.6608的比例单向缩股。

    600861 北京城乡(行情,论坛) 7.1 非流通股股东按照1 :0.71的比例单向缩股.