截至2005年底,国内共有10只股票型指数基金。根据市场评估机构监测,过往两年里没有一只指数基金能够战胜主动选股型基金,这一状况与近十多年指数化投资在美国市场所得到的赞誉形成鲜明对比。

    中美股票市场差异

    首先,中国股市的投机性相对较强,其导致的频繁且大幅的波动使得时机选择策略更有诱惑性。而时机选择与指数化投资在理念上相互抵触,投资效果也通常是此盛彼衰；其次,中国市场中有效性假说很难成立,部分主动选股型的投资管理人有时能先于他人获知信息,并据此调整投资方向、获得超额收益。在美国股市中,公司要闻及数据通常能够同时被所有投资人士获知,因此个人战胜市场的难度较大；最后,也是最为重要的一点,中国股市中具有市场代表性的上市公司多为国企改制的产物,不少公司或许具有较大的规模,但却不一定有稳健的经营业绩。若离开政策等方方面面的支持,某些企业的市场地位能否为继也有待观望。而美国股市中的代表性公司均在充分竞争市场条件下成长并奠定产业地位。中国市场的特征,为投资型指数产品的设计提供创新动因与空间。

    指数投资的优劣与修正

    作为高效率的资产配置工具,指数投资的优越性表现在低廉的管理及交易费用、较少的现金头寸及指数进出效应等。然而,除上述优势外,我们认为固定结构投资策略是指数投资得以成功的主要原因之一。这一策略不但可避免主动投资中经常出现的错误决策,而且能够消除诸多市场非理性因素的影响。

    指数投资能否超越主动选股型投资的另一要素是指数成分股的选择。由于前文所述中美股市第三项差异的存在,本土化的指数投资或许有必要进行一定程度的改良或创新。纵观中国股市,现有的指数产品在设计时均将"代表性" (市值代表性或行业代表性)作为成分股选择的首要标准。代表性无疑是必要的,然而将其同样作为投资型指数编制的首要标准是否恰当,值得我们深思。

    另辟蹊径进行指数投资

    中国的指数投资大部分被改良成"增强型"。尽管"增强型"并无统一模式,但其均以获取高于标的指数回报为最终目的。然而,即便是增强型指数基金,也未曾实现高于主动型基金平均回报的业绩水平。因此,我们尝试转换一种新的思维模式:在指数成分股选择上作出较大幅度的修正。

    我们首先推出的将是证券时报垄断收益指数,该指数淡化市值代表性和行业配置,选取在一定产业及区域内有明显长期垄断收益的公司作为其成分股。根据我们对指数财务指标、风险调整后收益指标、流动性及市值代表性的分析,其具备良好的可投资性,并在模拟运行期内较大幅度地战胜所有其它指数。