尽管银建国际以关联公司的身份连续获得超低折扣的资产包，由此产生的利益却被大量输送给外资股东

　　□记者 张娅

　　曾经引起极大瞩目的“银建事件”如今看来似乎已经事过境迁。

　　3月22日，在香港上市的银建国际(171，HK)发布公告称，公司第一大股东——信达资产管理公司旗下注册于英属维尔京群岛的Catic Limited，将手中持有的2.2亿港元可换股票据以每股2.2港元行使价兑成1亿股新股，占公司扩大后股本的5.58%。由此，Catic 在银建国际的持股比例由19.96%增至24.43%。Catic 还持有公司本金2.2亿港元可换股票据尚未行使，到期日为今年11月22日。

　　Catic手中总数达4.4亿港元的可换股票据，是银建国际2004年下半年定向发行的，用于向信达支付所购入569亿元人民币不良资产包中的一部分资金。正是这笔交易一度使银建国际股价呈跳水式大跌。2005年6月28日国家审计署发布的2004年年度报告称，信达等四大资产管理公司被查出巨额违规金额，由于市场怀疑审计署正在调查信达569亿资产包涉嫌贱卖给银建国际，第二天，该公司股价大幅下挫39%，市值蒸发23.3亿港元。银建国际紧急自救，用自有资金回购合计2700.6万股份，约占当天市场买卖公司股份总数的11.85%，但并没有改变公司股价的颓势。

　　记者获悉，为避开调查影响，银建国际的业务在调查期间一度回归到物业及基建投资。信达前任总裁朱登山因退休原因辞任银建国际执行董事兼董事会主席，在信达公司分管市场开发部、重组业务部、证券业务部、托管清算部的副总裁陈孝周已于2006年2月接任该职位。此次Catic扩大在银建的持股比例，无疑向市场表明信达对于银建模式的信心。

　　实际上，2004年底朱登山辞去信达总裁职务就引发了市场猜想。2004年底到2005年1月初，银监会和国家审计署相继对四大资产管理公司（AMC）提出指责，审计署更宣布“查出AMC各类违规和管理不规范资金700多亿元，案件线索38件、涉案资金67亿元”，指出“AMC在不良资产的剥离、处置及内部管理存在诸多问题”。几乎同时，坊间开始传言中纪委就银建国际的不良资产交易调查信达，甚至有消息称银建部分高层被政府监控调查，但这次调查最后同样没有任何结果。

　　时间是转移注意力的最好工具。然而，两年里股价几跌几涨，几乎每次涉及不良资产的交易都会遭受外界强烈置疑，银建国际为何都能有惊无险的平安度过？一头连接国际市场、一头连接资产管理公司的银建模式，究竟是中国不良资产处置中的有益探索，还是隐藏着鲜花的陷阱？

　　银建模式

　　银建国际是中国四大资产管理公司在海外的首家上市公司。早在1990年代初，中国建设银行就和中国有色金属总公司联合收购了银建国际。此后，中国有色金属总公司转制成为金属局，中国五矿进出口公司承接了其所有业务，一度成为银建国际大股东。随后，五矿公司又将所持股权出让给中国建设银行。

　　1999年，中国政府相继成立信达、东方、长城、华融四家金融资产管理公司，对口收购和处置来自四大国有商业银行及国家开发银行的不良资产。信达负责对口接受中国建设银行和国家开发银行的不良资产，时任建行副行长朱登山担任第一任总裁。2004年1月6日，中国建设银行将手中持有的银建国际大部分股权转卖给信达。

　　公开资料显示，今年3月Catic增加持股后，信达通过Catic持有银建国际24.43%股份，为其第一大股东；花旗集团全资子公司CGML（Citigroup Global Markets Limited）持股9.64%，为银建国际第二大股东；持股7.10%的第三大股东是一家名为银建国际实业（Silver Grant International Holdings Limited）的公司，该公司在英属维尔京群岛注册。其余58.83%的股份为公众持有。银建国际副主席惠小兵与总经理高建民分别拥有银建国际实业30%的股份，从而分别间接持有银建国际超过2%的股份，为银建国际两个最大的个人股东。从1993年6月起，高建民与曾经担任中国建设银行深圳分行行长的惠小兵一直在银建国际担任目前职位。高建民还直接持有银建国际超过1%的股份。

　　由于英属维尔京群岛对注册公司资料的保密性，掌握着银建国际实业其余40%股份的股东不得而知。根据银建国际公告，其他管理层并不直接持有公司股票。但此前有媒体报料，银建国际实业其余40%的股份与信达一位高管有关。资料显示，2004年6月30日，因为出售了7165万股股份，银建国际实业退居银建国际的第三大股东，股东套现超过1.5亿港元。

　　在信达入主之前，银建国际的主业是做直接投资，并且在两家H股公司庆铃汽车（1122，HK）和江西铜业（0358，HK）的上市中获利颇丰。信达入主后，银建国际开始涉足不良资产处置领域。

　　2004年，信达资产管理公司在不良资产领域连续获得大单，银建国际这颗棋子的分量也越来越重。2004年2月3日，银建国际与信达香港签约，协助信达香港处理中国信达最多不超过50亿港元的资产，该协议有效期至2006年2月3日止。该年3月2日，银建国际又获得华建国际集团下属的华建（澳门）集团公司委任处置总值19.93亿元的澳门不良资产，该资产由42项房地产及55项总值9900万元的债务组成。

　　华建集团同样也是信达在香港的企业。2005年1月4日，中国建设银行将持有的99%华建股份转让给信达，而持有华建集团唯一一股个人股的顾建国同时为银建国际董事。依靠着中国建设银行已经搭建好的平台，以银建国际为核心，信达目前在香港打造了一个错综复杂的公司系。

　　香港工商局的资料显示，除了于2005年4月4日注销的中国信达（海外控股）有限公司（原华建海外控股有限公司）之外，华建集团目前同时控制着华建（香港）财务有限公司和信达（中国）投资有限公司（原华建中国投资有限公司）。

　　与此同时，华建集团的高层们还分别控制着华建（亚洲）有限公司、信达（香港）物业投资有限公司（原华建物业投资有限公司）和华建国际投资有限公司。值得一提的是，华建金融财务有限公司是“华建系”中唯一一个由非华建系绝对控股的企业，其控股99%的股东为建志投资有限公司。据记者了解，建志投资有限公司的控股股东是在华建系中占有重要角色的马怿林和张中秋，马怿林同时也是华建金融财务有限公司的一股股东。上述公司的注册地均为同一个地点。

　　知情人士透露，Catic其实是华建国际投资公司的下属公司。2000年左右，信达从建设银行接手华建国际投资，Catic成为银建国际第二大股东，并且在随后扮演的角色越来越重要。公开信息显示，2004年1月6日，Catic分别以1.75元港币的价格向建设银行间接控制的全资子公司Maxtrack Limited和银建国际实业公司收购银建国际股权，跃居第一大股东，持股27%，而银建国际实业则退居第二大股东，Maxtrack于此交易后的持股比例仅为1%。随后，Maxtrack退出了银建国际的直接控股股东位置。

　　不良资产处置目前已经成为银建国际最为有利可图的业务。2004年银建国际的营业额上升34%，净利润上升122%。其中，不良资产处置的销售额达到2.28亿港元，占总销售额的33.3%，而处置不良资产的利润贡献达到5377.7万港元，占总利润的13.2%。软库（软银）金汇集团执行董事暨投资银行业务负责人温天纳向记者透露，在银建国际的示范效应下，已经有多家国内的资产处置公司有意在香港买壳上市。

　　超低价资产包

　　根据银建国际一位高层透露，银建国际处理不良资产的方式主要有三种：一是接受卖方委托，寻找客户，即信达帮某个项目找到客户；二是接受买方委托，比如一家铜冶炼厂，希望买入一家铜矿，银建国际负责在信达那里找到合适的资产；三是自营，比如银建国际判断现在资源行业很热，通过信达做一些项目投资。

　　显然，在信达的布局中，银建国际并非只是新增加的一条不良资产处理渠道那么简单，其中或许还隐含着发展未来投资银行业务的意图。事实也证明，信达通过银建国际这家在香港上市的公司连接起与国际投行合作的思路，已经越来越清晰。在信达成为银建国际的股东之后，包括汇丰投资管理、摩根大通和花旗集团等外资均先后持有银建国际的股份。但值得注意的是，汇丰和摩根大通目前均已经淡出银建国际。

　　取而代之的是另一个金融大亨——花旗。2004年11月8日，银建国际公告称，计划向花旗集团旗下 Citigroup G lobal Markets Limited(CGML)出售1.695亿股新股和5250万美元的可换股票据，这将使CGML在银建国际持股达16.42%，成为第二大股东。与此同时，银建国际还同花旗集团旗下另一全资子公司CFPI（Citigroup Financial Products Inc.）就成立合资企业订立合作备忘录，双方的出资比例各为50%。合资公司将投资于中国内地的不良贷款和其他不良资产。

　　在缔结了共同的利益关系后，银建国际在以信达关联公司身份获得的两个超低折扣不良资产包处置过程中，都闪现着花旗的身影。

　　2004年12月10日，银建国际公告称，将从信达收购来的不良资产包以2%的折扣价格出售给CFPI，此举创下了国际投行收购中国不良资产的价格新低。在此之前，国际大投行从四大资产管理公司购买不良资产的最低价格为面值的8%。消息公布之后，一度因为收购信达不良资产而股价飞涨的银建国际股价随之暴跌。

　　该不良资产包的总额为569亿元，2004年9月17日由银建国际以8.535亿元人民币的价格从信达购入，折扣率仅相当于1.5%，当时已经创下资产管理公司向非中国内地公司出售不良资产的最低价格纪录。如此低价之中，还有约4.4亿港元由发行可换股票据所产生的资金支付，约1.6亿港元由2004年1月所筹集之配售及认购股份所得款项支付，只有2亿多人民币以现金支付。信达通过Catic接受银建国际支付的现金和可换股票据。剔除各种费用后，银建只要收回不良贷款2%以上的部分，就能获得利润。但奇怪的是，随后，银建国际再转手一倒，委托原卖家信达代为处理该资产包，为期三年。

　　市场人士指出，信达在售出资产包时的现金回收率低至1.5%与其是银建国际第一大股东的身份不无关系。以面值1.5%的价格买入、再以面值2%的价格卖出，银建国际通过这笔交易赚得5690万元。

　　在2005年的政协会议上，当时仍担任银建国际董事会主席的朱登山针对银建国际与信达不良资产交易一事做出了解释。他表示，银建国际购得的569亿元不良资产包，是中建两行2787亿元不良资产中的一部分，属于损失类不良资产，质量极低，回收有相当困难，因此1.5%的折扣率并不算低。

　　但年报显示，截至2004年12月31日，银建国际已处置本金额约56亿元信达资产包，为其带来1.08亿港元利润。该项业务回收现金总额达到人民币2.479亿元，折合回收率为4.4%，几乎是购进价格的三倍。

　　尽管如此，上述不良资产包的处置方式在2005年底被再度复制。2005年11月25日，银建国际以5.466亿元的价格，通过旗下全资子公司Platinum　One　Limited收购华融资产管理公司一笔364.4亿元不良资产，折扣率同样为1.5%。银监会统计显示，截至2005年9月末，四家金融资产管理公司的现金回收率为21.04%，而华融资产管理公司处置不良资产的现金回收率为20.34%。同样，这些不良资产由银建国际再委托华融管理，其中50%出售给了花旗集团旗下的CFPI。

　　银建国际方面随后强调，公司处理的不良资产不限于信达，他们会继续争取处理华融余下的2460亿元损失类贷款，并正与东方及长城资产管理公司洽商，争取处理他们的资产包。

　　不过，知情人士向记者透露，信达对银建国际的高达569亿元的资产包不良资产转让，并没有进行过任何形式的招标，而是采取了双方协议转让的方法。但记者经过多方询问，始终没有找到两次不良资产包交易中的评估机构。

　　外人难以想象的是，成百上千亿元资产包在关联公司间转让，没有经过任何形式的招投标，外界亦找不到其中的第三方评估机构，这样的交易从严格意义来讲，却并不违反有关法规。根据2001年10月由财政部、人民银行和外经贸部联合发布的《金融资产管理公司吸收外资参与资产重组与处置的暂行规定》，资产管理公司可以通过协议转让、招标、拍卖等方式向外商出让其拥有的实物资产，可以将其拥有的企业股权、实物资产作价出资，在原企业基础上与外商组建外商投资企业。目前，尽管中国不良资产的处置政策强调“公开、公平和公正”，但迄今为止的有关法规、法律、规章、政策，都没有强制要求收购不良资产必须采用招投标或者拍卖的方法。

　　上述知情人士介绍说：“信达与银建国际的交易，得到了信达主管部门国家财政部金融司的批准，交易审批手续齐全。从建行到信达，再到财政部，各方层层把关，所有的主管单位都盖了章，应该不存在暗箱操作的问题。另外，发改委曾设定损失类不良资产最低折扣为1%，而两次不良资产包中1.5%的转让价格也并不违反相关规定。”

　　也有国际会计师事务所的合伙人认为，上述两宗交易只是期权交易，其中涉及的按回收率分成的方式，使得接受委托的资产管理公司除了收取回收现金总额10%的管理费外，还有其他的利益期待。在银建国际与信达的协议中，双方按既定比例分账，若回收率超过2.7%，则信达占超额7成，而银建则占3成。根据银建国际与华融的协议，如果不良资产回收率超过1.7%，华融公司还将收取回收现金总额的2%作为奖金；如果不良资产回收率超过2%，超过部分的现金将由华融与银建国际摊分，根据回收率的不同，华融摊分的比例从20%到70%不等。只有当回收率达到1.7%时，银建与花旗才能回收5.57亿元，刚过成本价。但当回收率超过1.7%后，银建与花旗要收回投资，这个资产包最少要收回现金20.70亿元，即回收率达5.68%，符合现时市场的平均数。

　　尽管如此，曾担任信达天津不良资产包财务顾问的安永会计师事务所合伙人陈嘉强向记者透露：“为了保证不良资产竞标过程中的公平性，我们在处理天津不良资产包时明确向信达表示，不希望银建国际来参加投标，因为这样别的投资者就不会来了。”

　　利益单行线

　　既然资产管理公司有能力处置这个不良资产包，为何再让银建国际从中倒一遍手，自己只满足于分一杯羹呢？曾经帮助建行收购银建国际的北京大学经济学院金融学系教授何小锋对记者解释到：“这种做法既保证了处置不良资产的效率，又降低了风险，而且通过代管出售出去的不良资产还可以获得额外的利润。从另一方面看，此举可以将不良资产转移到上市公司，分散整体风险。”

　　银建国际总经理高建民在接受采访时也指出，上述两个不良资产包的交易能令信达和华融先套现，“财政部规定资产管理公司要在2006年年底前将不良资产处理完，他们卖给我们，便可赢得时间”。

　　业内人士认为，银建国际在不良资产处置过程中的作用，已经类似于资产证券化中的SPV(特殊目的公司)。银行不良贷款所对应的信用等级一般较低，所以银行将一个资产包以较低的价格出售给SPV之后，出现较大的利差，那么这个资产包因为未来收益巨大从而提升了资产包的信用等级，投资者参与的兴趣就会产生，从而实现证券化。

　　记者获得的一份关于中国商业银行不良资产跨国收购的报告显示，中国的不良资产处置市场2001年才向外资开放。但是，当时中国不良资产市场欠发达，交易机会稀少，交易连续性差；信息不对称，缺乏有效的市场定价机制；中外双方对资产的估值、作价存在较大分歧。由于对不良资产质量和处置市场没有把握，外方一次性付现金额的报价常常低于中国资产管理公司的预期，直接收购模式难以成功。为满足中方获取较高回收率的要求，规避外资单独处置时可能出现的问题，同时也为外方提供一个分享超收利润的机会，中外双方组建合资、合作公司成为初期不良资产跨国收购的主要模式，即中方以不良资产包作价出资，外方以现金出资，组建合资、合作公司来处置有关不良资产。该模式在市场运作中根据交易各方面和监管政策的需要不断出现变化，先后出现过华融I模式、华摩通模式、华融II模式和银建模式。

　　华融I模式是由在华融I投标中胜出的摩根士丹利投标团和高盛公司分别与华融成立第一联合资产管理公司和融盛资产管理公司，但这类合资公司只拥有对不良资产的债权，具体处置业务却是合资公司名下分设的两家服务公司——凯利和盛而康（现在的高盛顾问有限公司）。但该模式由于交易技术、处置业绩和政策可接受性差，现在已经被摒弃。华融II模式是在华融I模式的基础上，合资公司下边不再设立类似于凯利和盛而康那样专门的服务商，每家合资公司同时直接承担追偿债务工作的模式。

　　华摩通模式是在武汉不良资产包竞标时，由通用电气全球金融重组资产管理公司和摩根士丹利房地产并购基金（亚洲）有限公司组成的投标团中标，然后双方合资成立了华摩通。华摩通被认为是买卖双方都满意并且最后可以得到监管当局批准的最好方式，但机构非常复杂。

　　相比而言，银建模式似乎最能获得“双赢”。来自里昂证券的报告认为,花旗入股银建国际正好反映银建的独特地位，“花旗集团参与除可为银建带来资金外,亦可增加银建的资源及经验处理有关不良贷款的业务”。

　　对于花旗一方来说，此举更是一个相当聪明的做法——与信达子公司结盟，可以保证未来不良资产的供应。尽管此前在中国市场以卓越的商业银行业务著称，但花旗在国际不良资产处置领域一直处于跟随者地位。花旗集团亚洲本金投资负责人约瑟夫·德雷珀在入股银建国际时称：“与银建国际的合作，将为花旗搭建一个从中国内地获得不良资产的平台。”

　　也正是如此，作为一家同时拥有国有股东和外资股东的公司，银建国际在机制上留有利益输送空间，客观上可能造成“贱卖”不良资产和向关联方输送利益。目前信达持有银建国际24.43%股份，花旗集团持股9.64%，根据股东权益，银建国际以关联公司的身份从信达获取的特殊价格，其产生的利润在分配时被大块分给了花旗。而花旗更是直接从银建国际手中连续获得了极低折扣价的不良资产包。

　　令人玩味的是，在银建国际拿下华融资产包前后，外资大手沽售银建国际股份，花旗集团更是抛盘的主力。2005年11月29日，花旗减持银建国际2103.6万股，其持股权益由19.21%降至17.99%。业内人士对记者分析到，此动作表示，在深入了解中国不良资产市场之后，占了大便宜的花旗或者对银建国际并不看好，或者已经有意单干。

(责任编辑：单秀巧)