银河证券 胡立峰

　　过高折价率有待拨乱反正

　　截至2006年5月12日，54只封闭式基金净值总额1109.18亿元，市值总额687.19亿元，二者差额421.99亿元，加权平均折价率为38.05%，上周封闭式基金周成交金额高达43.92亿元。

　　按照封闭式基金到期时间可将54 只封闭式基金分成转制基金和“新”基金。转制基金(28只)是指由原老基金转制扩募规范而设立的证券投资基金。其中，到期时间最短的是基金兴业(2006年11月14日)，到期时间较远的是基金裕泽(2011年5月31日)。新基金(26只)是指按照1997年11月国务院颁布的《证券投资基金管理暂行办法》(现已废止)设立的证券投资基金。5月12日，28只转制基金的净值总额合计269.96亿元，市值总额合计213.80亿元，加权平均折价率是20.80%；26只新基金净值总额合计839.22亿元，市值总额合计473.39亿元，加权平均折价率是43.59%。

　　如此高折价的合理性究竟在哪里？

　　所谓国际比较，可全世界就中国封闭式基金折价率最高。美国甚至还出现溢价的封闭式基金。

　　所谓封闭式基金持有的都是垃圾股票，存在巨大的变现损耗，可中国封闭式基金持有的A股是流动性最高的证券。

　　所谓国际经验表明，清盘成本高达8%，可中国的证券投资基金法及其配套法规明确规定，基金的清算费用是由信息披露费、审计费、律师费组成。如果封闭式基金到期清盘，清算费用也就几十万，不到基金资产的千分之一(5 亿规模计算)。

　　所谓台湾“封转开”的经验表明，大陆54只封闭式基金要是实施封转开净值会暴跌。可2006年第一阶段，股票方向开放式基金净赎回550亿元，大盘居然从1300点涨到1400点，现在还涨到1600点。也就是说，如果在今年第一季度全部封闭式基金实施封转开，就算巨额赎回，基金的单位净值还是继续上涨。

　　中长期上涨趋势难改

　　目前基金的投资进入1998年以来最繁荣的时期，基金的专业化投资正在创造越来越大的价值。在流动性泛滥的当今金融市场，有巨大防守垫保护的封闭式基金将是资金蜂拥而入的最佳选择。

　　对于28只转制基金的投资价值分析主线，我们使用剩余期限年平均收益率指标作为分析的主要依据。并且建议以“债券化”的思路进行具体的投资，也可以结合盈亏平衡点准确衡量自然到期套利交易计划的收益及其风险。整体而言，以5月12日的数据为基准，28只转制基金的自然到期套利交易计划的年平均回报是17.71%，平均盈亏平衡点在大盘1173.36点。也就是说，如果现在实施对这28只转制基金的均衡投资，未来2年之内其年回报是17.71%，盈亏平衡点在1173.36点。

　　26只“新”基金的投资价值分析主线，则是从国际比较、资产含权、流动性损耗等角度出发，我们认为20%的折价率水平是合适的。按照结构性套利交易计划思路，26只新基金加权平均应该上涨26.84%，其中有10只基金应该上涨30%以上。在上涨了26.84%之后，这26只新基金的加权平均折价率还高达28.45%。如果我们大胆地提出预测，20%是中国封闭式基金的合理折价率水平，那26只新基金按照5月12日的收盘价计算，还应该上涨41.82%。

　　目前封闭式基金行情向纵深发展的驱动力就是折价率水平的降低。随着封闭式基金折价率水平国际比较的展开，中国封闭式基金持有世界流动性最高的股票，折价率却是世界最高的，这个悖论将极大地推动着中国封闭式基金价格的上涨，并且上涨的幅度非常大。

　　近期，部分开放式基金暂停申购或限制申购，这表明大多数基金的资产净值是含权的，既然开放式基金很难申购，为什么不去买封闭式基金呢？封闭式基金还存在巨大折价保护呢。近期封闭式基金的滞涨只是长线行情中的小小调整，改变不了封闭式基金中长期上涨走势。从中长线角度看，把40%折价率水平的封闭式基金卖掉是很难回补的。

(责任编辑：康慧)