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    公司股权激励方案给予高管充分的激励。授权条件为在2006~2008 年
的3 个会计年度中，当年考核结果合格的，所有激励对象在考核年度的年
度报告公告日起可以分别行使960 万份、720 万份、720 万份股票期权，
票期权的行权价为12.78 元。
􀂄 该激励方案的行权条件宽松。激励对象在未来10 的任何时刻可以有权
行使该权利，即使07 年以后股价未能达到12.78 的行权价，激励对象也有
足够的时间来获得丰厚的激励回报。

业绩考核目标为至2008 年每股收益
仅是0.34 元，预计目标公司能够轻松完成。
􀂄 此外，公司同时公布了非公开定向增发方案。该方案的意义重点不在
于拟投项目的前景，而在于拟发新对象主要面对公司的主要经销商，将经
销商发展成为公司的股东，使公司与经销商结合成更紧密的利益共同体。
􀂄 预计06 年公司的EPS 为0.27 元，如果从PE 估值角度来看，当前股
价似乎已经并不便宜。但是，股权激励及向经销商定向增发等事件完成，
使公司在体制上具有明显优势，发展后劲更强。
􀂄 基本面转折，主要增长态势乐观等，使得可以对公司寄予更高的预期。
而12.22 的定向增发价格也锁定股价的安全边界。因此，我们认为该股是
一个有安全边界、有增长空间的良好投资品种，给以“增持”投资评价。

    期权方案明朗 激励更足
市场期待已久的管理层激励方案今天出台，期权方案的核心内容是在公司业绩
达到考核目标的情况下，将授予公司高管及主要技术人员2400 万份股票期权，期
权标的股票来自于定向增发。
    股票期权的行权价为12.78，授权条件为在2006~2008 年的3 个会计年度中，
当年考核结果合格的，所有激励对象在考核年度的年度报告公告日起可以分别行使
960 万份、720 万份、720 万份股票期权。考核不合格的，可行使的期权为0 份，
公司注销该年度股票期权。
    此项激励计划仅是公司三期激励计划的第一期（第二、第三期分别在
2009~2011 年、2012~2014 年实施），公司高管最多可获得240 万股期权，因此我
们认为该项计划的激励力度已经相当充分，应该能够充分调动经营层的积极性，使
管理处于股东利润能够达成一致。

    行权条件宽松 行权压力不大
从期权激励计划方案中可以看到，该计划的期权授权期限为10 年。也就是说，
在06~08 年的经营业绩只要能够达到考核目标，激励对象在未来10 的任何时刻可
以有权行使该权利。因此，即使07 年以后股价未能达到12.78 的行权价，激励对象
也有足够的时间来获得丰厚的激励回报。
考虑资本成本（按10%计），如果2006 年激励对象能够顺利行权，那么12.78
元的当期价格，折合10 年后的价格应该为28.81 元；同样，10 年后12.78 元的价
格的现值为4.93 元，比停牌前11.11 元的价格要低得多。
此外，业绩考核目标至2008 年业绩仅是0.34 元，相信这个目标公司能够轻松
完成。否则，目前股价将面临很大的估值压力。

定向增发 构建公司与经销商利益共同体
公司今天还同时公布了非公开定向增发方案。方案拟发行3000 万兴股，发行
价12.22 元，拟募集资金将用于“优质酒产能扩大及储存基地建设项目”。
该方案的意义重点不在于拟投项目的前景，而在于拟发新对象面对公司的主要
经销商，将经销商发展成为公司的股东，从而使公司与经销商结合成更紧密的利益
共同体。该方具有案有开了面向经销商定向增发先河，因此将很有可能成为酒类行
业，甚至是消费品行业渠道建设的蓝本。因此，我们对该方案给予较高的期望。相
信市场也会普遍给以该方案正面的回应。
双重动力提升价值
我们预计06 年公司的EPS 为0.27 元，按30%的增长目标，07、08 年的每股
收益将分别达0.35、0.46 元。如果从PE 股值角度来看，当前的似乎股价并不便宜。
但是，股权激励及向经销商定向增发等事件完成，使公司在体制上比茅台、五粮液、
汾酒等企业具有明显优势。因此我们认为可以对其发展前景寄以更高的预期。
此外，公司的基本面在06 年将发生根本性的好转。除了改制成功之外，公司
的历史包袱也在05 年消化完成，06 年将没有来自非经营的层面的不确定性。主业
方面，国窖1573 已经进入正常收益期，销售收入和利润将获得大幅增长，并且目
前增长态势强劲；而老窖系列产品结构调整、价格调整及新品牌战略已经取得良好
效果，同样呈现出乐观的发展态势。因此，我们认为公司未来增长潜力十分广阔，
业绩超越预期、超越考核目标的可能性都非常大。
而12.22 的定向增发价格也锁定股价的安全边界。因此，我们认为该股是一个
有安全边界、有增长空间的良好投资品种，给以“增持”投资评价。

(责任编辑：郭玉明)