伴随美联储、欧洲央行的连续加息以及日本央行加息脚步的临近，全球性低息时代即告结束，为中国央行的利率中性化打开了空间

　　莫凡秦娟

　　近期，流动性过剩对经济的影响逐步显现，央行在控制金融体系的过剩流动性的控制力度不断加强。在流动性收紧的大环境下，货币政策短期内无法明朗，但是央票和回购利率的中性化已是大势所趋。

　　从中国的实际情况看，从2003年开始，央行被动投放的外汇占款开始在创造过剩流动性方面扮演关键的角色。而由于央行同时在推进汇率改革以及人民币升值的预期的加强，因而央行无法正常的调整利率水平以抑制投资和信贷的过热。

　　而由流动性过多导致的较低利率水平对实体经济产生了不可估量的影响，推动了对信贷、投资的全面反弹，对潜在通胀风险的影响力也不可小觑，另外培育了资产泡沫生存的土壤，反过来又加深了对实体经济的威胁。

　　而从目前的内外部环境看，央行的刻意压低央票利率的被动局面开始改观，调节市场流动性方面主动性空间正在加大。

　　首先，全球性的加息环境使得央行的紧缩政策更加的可行。目前全球的各国经济都遭遇到了流动性过剩的困扰，作为始作俑者的美联储自1998年创造的宽松的货币环境在全球创造了一个个巨大的资产泡沫，伴随美联储、欧洲央行的连续加息以及日本央行加息脚步的临近，全球性低息时代即告结束，为中国央行的利率中性化打开了空间。

　　其次，最新出台的5月经济数据也完全支持央票利率中性化的趋势。CPI和外贸顺差环比走高，提升市场对央行紧缩性政策出台的担忧。央行《货币政策执行报告》中提到的物价“上行风险大于下行风险”的担忧如今在逐步接近现实，货币信贷扩张的滞后效应将在日后释放。而外贸顺差的扩大，导致外汇储备增加，在目前汇改尚没有完全成功的情况下，依然可能引发外汇占款的溢出。

　　第三，汇率改革正在有条不紊地展开，上周外汇管理局出台《关于调整部分境外投资外汇管理政策的通知》，主要内容为：自7月1日开始，企业境外投资不再受额度限制，外汇需求可以得到充分满足。其实，自从去年汇改机制启动之后，出台了一系列的政策，进一步放宽外汇管制，开放资本项目，稳定人民币汇率水平。我们估计之后出台的政策也将围绕改革现行的强制结售汇制度为意愿结售汇制度，增加居民和企业持有外汇的规模，加强汇率机制的灵活性。这将从源头上遏制外汇占款的产生，大大缓解了央行的冲销压力。

　　最后，央行之前出台的紧缩性政策或将显示出效果，但是近期还可能加码。之前央行的加息以及发行定向票据措施，力度虽然不够猛烈，但是都暗含“窗口指导”的意味。尽管银行有业绩考核的压力，有强烈的放贷冲动，以及信贷投放的惯性存在，但是因为央行之前紧缩政策的巨大威慑力，银行机构，尤其是国有银行，在放贷方面还是将更加的审慎。有报道说，5月金融机构新增贷款为2094亿元，环比下降了千亿元。而货币市场利率目前也是央行调节信贷尤其是票据融资的重要手段，市场贴现利率与货币市场关联很强，央行目前引导央票和回购利率，其实部分是变相提高票据融资的成本，从而抑制票据融资的高速增长。因而央票的利率水平还是看央行、银行、企业之间在债票据贴现方面的博弈走势。

　　目前一年期的央票招标利率突破了2.48％的水平，而7天的正回购招标利率也接近1.9％。货币市场的上行关键在于之后货币政策的取向，以及市场对后续紧缩性政策的预期。从外部环境，后续政策，汇改进展，以及宏观情况看，央票利率将走向均衡状况。（作者莫凡为德邦证券分析师，秦娟为东莞商行分析师，本文不代表本报观点）

(责任编辑：毕博)