中证投资 徐辉

    “我无法判断市场会在什么时候到达高点,但从以往的经验看,每次我升职后不久,市场就迎来大调整。”正如林奇所言,在其职业生涯过程中,美国市场的几次重要调整都发生在其升职之后,其中包括1987年的著名股灾。

市场人士将股市的这一现象称为“林奇高点”。人们注意到,“林奇高点”在中国股市也曾经出现过两次,分别在2001年年中和2004年4月份。在市场处于 “林奇高点”附近,基金业罕见地被社会各界认同。但就是在这样一个时期后不久,市场就将迎来一次较大的调整。那么,“林奇高点”会否在基金被普遍认同的当前再度出现？

    基金业经历三次社会认同期

    客观来讲,1998年以来国内基金业未能始终得到社会广泛认同。翻开这几年的评论,我们看到诸如基金黑幕、基金内部交易、基金年度亏损超百亿、基金经理频繁变更等等,非常多的负面报道。但我们同时也注意到,1998年基金大扩容以来,基金业在三个时段里被社会各界广泛认同：

    第一个时期是2001年中,标志是第一只开放式基金发行。在2000年资金推动型行情背景下,基金投资取得了较好的收益,社会对于基金理财、专家理财的正面评价很多。

    第二个时期是2004年年初,标志是第一个百亿基金面世。得益于2003年价值投资的普及,基金在经历两年的亏损后,再度为投资者带来了盈利。博时在这个过程中成为业内佼佼者。专家理财优势多的评价再度频现各大媒体,基金经理们也感到无比荣光。

    第三个时期是最近一段时间,标志是多个百亿基金面世。2006年的牛市行情使基金再度取得惊人收益,部分基金取得了高达80％的收益。受其影响,投资者蜂拥申购基金,部分基金公司不得不提前结束申购,以免基金规模太大影响操作。这个过程中最风光的基金公司是易方达和广发。

    “林奇高点”曾现身A股市场

    笔者注意到,至少在前两次基金业认同期,“林奇高点”与A股市场运行较为契合。

    在第一个认同期,也就是2001年9月份后,A股市场迎来了一次中长期的调整,累计最大跌幅在40％左右；在第二个认同期,也就是2004年3月后,A股市场也同样迎来了一次中长期的调整,调整幅度也在40％左右。

    仅从过往经验,就得出市场将迎来阶段性调整,可能理由并不充分。由此,我们有必要分析“林奇高点”为何会在A股市场出现及此次基金业被礼为上宾的背景下,A股的基本状况是否与阶段性调整相契合。

    “林奇高点”为何会在A股出现？首先,“林奇高点”事实上是市场规律的体现。林奇为何会升职,主要由于其管理的基金收益大增。而收益大增一方面得益于林奇选股在行,另一方面要拜市场所赐。正如林奇所言,市场上涨和下跌一样,往往会超出其估计的范围。这说明,当市场走好到超出其预期时,其管理的基金收益自然超出林奇本身、也超出富达基金公司的预期。在这样背景下,林奇升职就很自然了。但不要忘了,这时的市场处在超出人们预期的一个高点上,在这样一个点位上的市场是难以持久的。由此调整就非常自然了。

    其次,A股市场同样受市场规律影响。资金推动导致2001年A股市盈率在60倍以上,这是基金当时取得较好收益的背景。这样的市盈率在任何市场都不可能长期存在,大调整自然而然。2004年4月后的股灾,表面上看是宏观调控的结果,但谁也无法否认,当时沪综指市盈率高达42倍、深综指市盈率高达52倍,这样的市盈率同样无法长期维持。

    林奇的启示

    从当前市盈率看,沪综指24.22倍,深综指57.54倍,上证50指数14.47倍,深圳100指数21.08倍。从盈利状况来看,目前两市约有1400家上市公司,扣除前面400家公司,后面1000家的利润总和为亏损70亿元。但这1000家公司的市值却达到1.8万亿元,占两市4.7万亿元总市值的4成。

    这两组数据揭示了当前A股市场一个核心问题———结构性高估。美国股市近100年运行的历史显示,16倍到18倍市盈率是一个平衡区间,股市市盈率在这样一个区间里价值与价格大体匹配。从A股这一组指数的市盈率来看,沪综指处在较高位置,而深综指高得有些离谱；但上证50指数却显得非常有吸引力。

    在“林奇高点”后,林奇干了什么？这为投资者及基金经理应对“林奇高点”提供了有益的参考。由于林奇没有能力预测高点的出现,其仍然几乎满仓持有股票。股灾后,林奇为了应付赎回卖出了部分股份,其管理的资产出现巨幅缩水———“几天内损失了数亿元市值”。但林奇仍然持有其多数股票,股灾过后,其管理资产规模重新回升。整个过程中,满仓不满仓并不重要,关键的是你持有怎样的股票。这是林奇给我们的重要启示。