无论这场发生在全球钢铁业两大巨头之间的并购结果如何，都将深刻改变钢铁业的未来格局

　　6月的欧洲大陆，敢与四年一度的“世界杯”争夺眼球的新闻，当属定于6月30日召开的阿赛洛钢铁公司的股东大会。这一天，这家全欧最大钢铁公司能否以引入“白骑士”来阻击米塔尔钢铁的收购行动，将水落石出。

　　今年以来，这场发生在全球前两大钢铁巨头之间的收购大战波及欧亚、美洲大陆，数国政府以及全球排名前十的各大钢铁公司几乎尽被卷入。在外界看来，其规模和影响不啻于一场钢铁业的“世界大战”。近20位欧美投行金属业分析师在谈及这场并购大战时，则不约而同地表示，“我们已经卷入战争”。

　　阿赛洛遇袭

　　在这场大战中，进攻方是2005年凭借收购美国国际钢铁集团一举成为全球产能冠军的米塔尔公司（Mittal Steel Company N.V.，或Mittal Steel），其钢铁年产量约7500万吨。

　　20年前，印度米塔尔家族拥有的全部钢铁资产，不过是一间小钢厂。而后，正是通过持续的兼并收购，45岁的英籍印度人拉克西米米塔尔（Lakshmi Mittal）以惊人的速度，缔造了全球最大的钢铁帝国。

　　如今，虽然米塔尔仍与印度有着割不断的联系，却已是一家注册于荷兰、总部位于伦敦、业务遍及全球四大洲15个国家、在阿姆斯特丹和纽约证券交易所上市的跨国企业。

　　规模紧随其后的，是总部位于卢森堡的阿赛洛（Arcelor S.A.）。阿赛洛诞生于2001年，系在法国政府的极力推动下，由法国、西班牙和卢森堡三国钢铁企业合并而成。目前，西班牙、比利时和卢森堡政府仍在阿赛洛持有股份。因此，某种程度上，阿赛洛可以被视为一家欧盟的“国有”企业。

　　据2004年的数据，阿赛洛是全球销售额冠军，年销售额达到417亿美元；亚军为米塔尔，同期销售额为331亿美元。按当年产能计算，米塔尔则以约6500万吨位居第一，阿赛洛以超过5000万吨的产能位列其后。

　　这是两个势均力敌的对手。

　　今年1月末，米塔尔突然宣布，欲以股票加现金方式并购阿赛洛，总收购价为186亿欧元（约合228亿美元）——四分之一以现金支付，四分之三以换股方式进行。按此方案，合并后，米塔尔将拥有新公司51％的股份。

　　要约发出后第三天，即遭到阿赛洛董事会断然拒绝，理由是两间公司“在战略远景、商业模式和价值观上不合”。

　　“阿赛洛制造贵族香氛，米塔尔生产的却是大众用的科隆香水。”阿赛洛总裁盖伊杜勒这样定义两家公司的区别。据悉，米塔尔横跨美国和新兴市场，主要提供中低档钢材；而阿赛洛的目标市场集中于欧盟，产品以较高档钢材为主。盖伊杜勒甚至表示，他不希望阿赛洛的股东接受印度人的“猴子钱”（monkey money，指公司临时股票或外国货币）。

　　“这一态度非常令人遗憾。”一位欧洲钢铁分析师对《财经(相关:理财 证券)》记者表示，“只能称其为‘种族主义者’。”

　　“拉克西米米塔尔是一个真正的商人。”长期跟踪米塔尔股票的Soleil证券分析师查尔斯布拉福德认为，“从来按商业规则行事。”

　　雄心勃勃的拉克西米米塔尔看到的，是一家年产能首次跨越亿吨、有望实现近700亿美元年销售额的巨无霸。届时，这家新公司将占到全球市场份额的近10％，规模则是目前世界第三的日本新日铁（Nippon Steel）的近三倍。

　　事实上，中国国内市场需求喷发，已为新一轮全球钢铁业整合注入了强大的动因。2000年，中国首次超过美国成为全球最大的钢铁消费国，年消费量约达1.3亿吨。2004年，米塔尔宣布，当年获利为上年同期的四倍，高达47亿美元。

　　在享受中国对钢材及相关矿产惊人胃口的同时，钢铁巨头们已感觉危机的迫近。一方面，中国需求带动国内钢铁行业产能过度扩张，出口将成为解决过剩的必然选择——全球钢铁公司都将面临来自中国的低价冲击；另一方面，70％的铁矿石市场已被三大供应商垄断，原材料价格不断攀高，从上游进一步侵蚀着钢铁公司的利润。截至2005年底，全球前十大钢铁公司的市场占有率仅为25％。显然，钢铁业的集中度不仅低于其上游产业，也不吻合行业规模化的要求。

　　依靠成功并购而迅速崛起的米塔尔再次显示了其扩张雄心。但这一次，他面对的也将是最难啃的一根骨头。

　　政治因素

　　在对决之前，双方都已经扫清视界。

　　阿赛洛刚刚赢得了一场收购战役的胜利——以约50亿美元击败了来自德国的对手ThyssenKrupp，拿下加拿大钢铁公司Dofasco。Dofasco年产能接近550万吨。此外，它还拥有自己的铁矿和焦炭资源。

　　就在此前三个月，米塔尔和阿赛洛刚在东欧一场恶战，竞购对象是乌克兰最大的钢铁公司Kryvorizhstal。Kryvorizhstal是东欧钢铁业私有化进程中最后一个大项目：公司赢利，有充足的矿石供应，临近黑海港口，拥有便利的交通。2005年10月，米塔尔以48亿美元最终拿下Kryvorizhstal93％的股份。但拉克西米米塔尔事后承认，乌克兰一役中，因为与阿赛洛的竞价，米塔尔不得不多支付20亿美元。

　　米塔尔突袭阿赛洛后，资本市场对可能引发世界第一和第二的这一并购行动给予了热烈回应。在米塔尔宣布发动敌意收购当日，阿赛洛的股票从前一日收盘价22.22欧元/股冲高至31.29欧元/股，最后报收于28.54欧元/股，超出了米塔尔所报每股收购价——约合28.21欧元/股。

　　米塔尔此举在欧盟则掀起政治波澜。2月初，西班牙政府对米塔尔收购阿赛洛表示反对。虽然未在阿赛洛持有股份，法国高层公开表示异议。法国外交部长甚至提醒米塔尔以中海油在美国收购失败为鉴。比利时政府持中立态度。英国则力挺米塔尔。2月中，美国司法部介入，展开对米塔尔收购阿赛洛反垄断调查。

　　为了减轻各方压力，赢得更多支持，米塔尔承诺，一旦与阿赛洛联姻成功，就将Dofasco转与德国的ThyssenKrupp。此举果然很快赢得了德国政府对米塔尔的支持。3月中，阿赛洛总部所在的卢森堡提议对并购法进行修改，以阻挡米塔尔的进犯。

　　在这场收购大战中，政治因素则进一步增加了收购的变数。

　　来自俄罗斯的“白骑士”

　　一般认为，阿赛洛管理层反对米塔尔最有力的理由，在于米塔尔高度集权的公司治理结构。拉克西米米塔尔家族控制着米塔尔88％的股权。此外，拉克西米米塔尔30岁的儿子出任上市公司首席财务官，其女儿也进入了公司的九人董事会。

　　作为三国钢铁龙头合并的产物，在巴黎上市的阿赛洛股东分散，遍及全球，似乎展示了一个良好的跨国公司治理结构。

　　一位纽约行业分析师对《财经》记者指出，在目前一些欧盟国家为失业率担忧的背景下，阿赛洛最主要的担心在于并购后的裁员问题。

　　进入4月下旬，阿赛洛管理层开始积极防御。首先，阿赛洛将Dofasco的资产托管给了一家在荷兰新组建的基金会——Strategic Steel Stichting，后者有权决定未来五年内是否出售Dofasco资产，其负责人为一名来自阿赛洛的高管。随后，阿赛洛宣布将股息提高54％，以联合股东抵制米塔尔的敌意收购。

　　市场则对米塔尔表现出了更多的欢迎之意。阿赛洛股价自2月3日突破每股30欧元价位后企稳；而一家美国咨询公司——机构投资者服务，则鼓动阿赛洛的股东反对其高管连任。另一家持有阿赛洛5％股份的法国投资机构，希望以投票方式撤换阿赛洛现有18位董事会成员中的16人。

　　4月28日，卢森堡撤销了建议修改现行并购法的提案。随后，美国司法部也宣布对米塔尔的计划放行。一度密布的政治阴霾逐渐散去。但收购背后的战争进一步升级。

　　5月11日，阿赛洛起诉米塔尔技术侵权。5月19日，米塔尔提高了对阿赛洛的报价，总收购额增加了72亿欧元，达到258亿欧元（约合323亿美元）。投行贝尔（Bear）则认为，米塔尔提价时机不当——此时阿赛洛每股已超过33欧元，“修改后的报价仅比阿赛洛5月9日的市值高出3％，自然被其视为低估。”

　　一周后，阿赛洛祭出杀着，抛出与俄罗斯第二大钢铁公司北方钢铁（Severstal’OAO）的合并计划。阿赛洛将获得北方钢铁大股东亚历克谢莫达休夫（Alexey Mordashov）持有的北方钢铁90％的股份和莫氏所有其他钢铁及矿石资产；作为交换，莫达休夫将获得合并后新公司32％的股份，并被提名为新公司董事长。

　　此外，在与北方钢铁敲定合并方案前，阿赛洛还安排了一项股票回购计划——以44欧元/股高价，从市场回购1.5亿股。一旦完成，莫达休夫将不费分毫，在新公司的持股从32％增加到38％。

　　北方钢铁在这一安排上充当了“白骑士”的角色，即帮助目标公司摆脱敌意收购的第三方。按德意志银行（俄罗斯）数据，北方钢铁业务主要分布在前苏联国家，在北美和意大利也有钢厂。2004年，北方钢铁生产轧钢930万吨。

　　一位不愿具名的美国投资银行家认为，阿赛洛选择北方钢铁的原因是他们有长期合作，并已建立了几家合资公司。“北方钢铁的介入，就是为了阻击米塔尔。”

　　不过，北方钢铁亦带来不确定性的风险。正如花旗集团分析师指出，与其他俄罗斯大亨一样，莫达休夫也是在上世纪90年代中期的俄罗斯私有化进程中巧取豪夺，而今形成庞大的钢铁资产。这些资产的合法性是否会受到挑战，是俄罗斯巨贾所特有且必须面对的“寡头风险”：一旦失宠于政府，商业帝国瓦解即指日可待。

　　争取股东

　　阿赛洛与北方钢铁的合并计划在5月26日周五早晨发布后，米塔尔的财务顾问高盛立刻发起反攻。周末尚未结束，高盛率领的阿赛洛美国机构投资人便对阿赛洛董事长约瑟夫钦奇发出了联名信。

　　据见到原信的《华尔街日报》报道，信中指出，“鉴于其重大性，我们希望该合并遵照欧盟的普遍原则和最优公司治理惯例进行……我们要求该合并得到特别股东大会（EGM）上持有阿赛洛三分之二股份的股东的同意”。

　　“股东们非常愤怒。”一位欧盟钢铁分析师告诉《财经》。阿赛洛管理层一再强调，之所以拒绝来自米塔尔的收购，主因之一是不信任米塔尔的公司治理。但阿赛洛与北方钢铁联手击碎了这一逻辑。正如一位投资人代表所指出，阿赛洛的股东很难相信“一家莫斯科的上市公司比在纽约和阿姆斯特丹上市的企业更为可靠”。此外，北方钢铁所拥矿产资源的真实价值以及莫达休夫的个人资产的未来命运，都并不让股东们感到放心。

　　Soleil分析师查尔斯布拉福德还认为，阿赛洛在这桩交易中，给莫达休夫提供了过多优惠条件。“莫达休夫在这项交易中有很多条退路。”例如，如果50％以上的股东在7月5日米塔尔要约失效前向米塔尔出售股票，阿赛洛与北方钢铁的合并计划将中止，莫达休夫将获得1.4亿欧元的“分手费”。此外，阿赛洛1.5亿股股票回购计划，实质是用公司资金为莫达休夫的股份买单。

　　“最遭非议的一个问题是，莫达休夫要控制公司，却没有对其他股东提出一个合理的出价。”查尔斯布拉福德对《财经》表示。

　　接到该信后，阿赛洛总裁杜勒称，举行特别股东大会，需要获得持阿赛洛20％股份的股东支持。杜勒表示，否决阿赛洛与北方钢铁合并计划，需要6月30日在卢森堡举行的股东年会（AGM）上，有全部股东中的50％投反对票——这个门槛实际上高不可攀。由于阿赛洛的股票在卢森堡、巴黎、布鲁塞尔和西班牙的几个交易所交易，股东极为分散，历年平均仅三分之一股东会出席阿赛洛股东年会。

　　在高盛的协调下，许多阿赛洛股东要求采用特别股东大会（EGM）方式表决此案。如果按EGM方式表决，若有三分之一股东反对，则合并案将被否决。至本刊发稿时，这一要求未得到阿赛洛董事会认可。

　　6月11日，经过长达五小时的董事会议，阿赛洛管理层再次回绝了米塔尔提高后的新报价，并重申与北方钢铁合并的决定。次日公布的合并方案文件中指出，阿赛洛被米塔尔并购，其效应在于“生产规模”，而阿赛洛与北方钢铁合并将产生更为强健的“财务效应”。

　　根据阿赛洛计算，与北方钢铁合并后，新公司每吨钢材产生税收、利息、折旧、摊销前的收益（EBITDA）为129欧元，高出被米塔尔并购后的106欧元。

　　投行贝尔则支持阿赛洛与北方钢铁的合并，认为这个结果将对全球钢铁业产生更具“改造力”的影响。其分析师指出，这一合并产生的，将是一个有如“百事与可口可乐”一样的“双头”（新公司和米塔尔）；一旦阿赛洛被米塔尔并购，结果将是把钢铁业变成“独头”工业——米塔尔无疑将是唯一的王者。

　　尽管6月30日的股东大会将以股东年会（AGM）的方式进行，但并非意味着阿赛洛与北方钢铁的合并已成定局。

　　6月14日，阿赛洛管理层与拉克西米米塔尔进行了会谈。6月17日，英国《每日电讯》援引卢森堡消息人士称，卢森堡首相对阿赛洛与北方钢铁合并持高度保留态度。

　　6月20日，形势似乎开始向更有利于米塔尔的方向发展。据道－琼斯新闻报道，莫多休夫当日表示，愿意将先前在合并后新公司32％的股权减少到25％，取消自己在新公司“战略委员会”的席位；并承诺在没有对新公司提出全面收购的情况下，不会增持股份超过33％的水平。外界认为，莫氏的让步是阿赛洛其他股东的压力所致。此时，如果米塔尔能伺机上调出价，将大大增加其胜算。

　　6月21日，欧洲市场监管者宣布，暂停阿赛洛股票交易，直至其发表声明解释与米塔尔和北方钢铁的谈判新情况。■

　　《财经》杂志162期其他精彩文章：

　　重开义务教育新局

　　福建洪灾警示

(责任编辑：王燕)