央行近日决定，从2006年8月15日起，上调存款类金融机构存款准备金率0.5个百分点。

　　短短五周之内，这已是央行第二次上调存款准备金率。此外，自5月以来，央行还分 三次发行了2500亿元定向票据。由此估算，除定期公开市场操作外，央行将在三个月内回笼资金5500亿元。

　　从目前的情况来看，央行紧缩政策密度虽频，但其力度仍显温和。最新数据显示，6月末，我国全部金融机构超额准备金率为3.1%，尽管同比降低0.65个百分点，比上年末降低1.12个百分点，但比上月高出0.58个百分点。值得注意的是，这是今年以来该数字首次反转走高，尽管幅度不大，但可看出银行流动性并未受到很大影响。

　　中国的货币政策有效性，往往因为传导环节不畅而差强人意。事实上，从2002年8月起，我国货币、信贷增速不断加快，从那时起，央行开始转而采取适度紧缩政策，频繁使用包括公开市场操作、提高存款准备金率乃至窗口指导及其他行政手段等方式，意图遏制货币、信贷过快增长。但从结果看，虽大体保持了经济平稳增长，但对过热势头，确实也未能实现根本性扭转。

　　造成这一机制性扭曲的原因是多方面的。从外因来看，随着中国经济不断融入全球体系，整个货币体系的外部性越来越强，其中尤以现行汇率制度下，大量外汇占款所带来的压力为最典型。

　　我们在上一期的“中国经济时评”中已经表述过这一意思，即，在相当长时间内，这种外部性可以视作中国货币政策的既定条件，因为大量顺差不会出现逆转，汇制改革的空间也不会很大，换言之，寄希望于通过较大幅度的升值来换取货币供应的减少，无非只是西方国家的纸上谈兵而已。

　　因此，问题的解决仍然要从内部入手。目前，有一派甚为流行的观点认为，既然其他手段均未取得理想效果，就应果断实行较大幅度的加息。事实上，抛开此建议所涉及的其他问题不谈，仅从传导环节来看，其效果也未必就如设想中那般理想，因为中国的商业银行，其利润基本来自于存贷利差。统计数据表明，如果存款利率不变，贷款利率每向均衡水平提高一个百分点(即提高贷款利率)，贷款规模将增长三个百分点。由此可见，在不合理的盈利模式下，加息非但不是灵丹妙药，甚至还有适得其反的可能。

　　更需关注的是，中国的货币市场目前存在着非常不正常的现象，M2/GDP 接近于2倍，这在一定程度上说明中国始终存在着流动性偏多的问题，只不过这一“病症”在经济紧缩期并不明显，而一旦经济开始过热，便开始显现出其对宏观调控带来的挑战。

　　商业银行的低效率仍然可以解释为大量流动性积淀的主要原因。回顾历史，由于资源配置失当，当央行意图放松货币时，货币未必能流到应该去的行业和企业；而当央行意图紧缩货币时，货币亦未必能从应该压缩的行业和企业中回笼。这种总量与结构的矛盾，致使市场上积累了大量多余流动性。

　　虽然造成我国货币政策传导有误的原因是多方面的，但是无论如何，商业银行作为整个金融市场的最主要参与者，其对政策的敏感程度和执行能力，直接决定着央行意图能否得到顺利实施。就此而论，我国银行业发展中的实情和现状，既令我们心存疑虑，也让我们充满期待。

(责任编辑：悲风)