沈维伦

　　公司是国内磷复肥行业龙头之一

　　公司主要产品为磷酸二铵（DAP）和复合肥。公司DAP产能已达100万吨，包括一期16万吨（1987年建成，为我国第一套大型磷铵装置）、二期24万吨（2001年9月建成）、三期60万吨（IPO项目，于06年上半年投产），是我国磷复肥行业的龙头之一。

　　公司在DAP行业的优势主要包括：

　　（1）品牌优势。早期国内磷复肥主要从国外进口，公司生产DAP的历史悠久，具有一定的品牌优势，产品价格比国内其他企业高100—150元/吨。

　　（2）独创“驻点直销”的销售模式。在全国各地有400个直销点、1600多个分销点、260多个直销员；拥有国家级农化服务中心，销售人员向用户提供服务，有利于扩大品牌影响力。

　　（3）区位优势。公司位于安徽铜陵，周边均为农业大省，优于云贵等大型磷复肥企业。

　　（4）资源优势。国内磷铵企业主要分布在磷矿资源丰富（“矿肥结合”）或硫酸资源丰富（“酸肥结合”）的地区。公司属于“酸肥结合”，铜陵是全国最大的硫酸产地。此外，公司一直致力于取得磷矿资源，于上半年收购了大股东的一个磷矿。

　　磷复肥行业供过于求企业效益下滑

　　近年来我国磷复肥行业发展迅猛。2000—2005年国内DAP产量年均递增27%。2005年我国DAP产能为770万吨/年，产量为503万吨；预计2006年国内产量在550万吨，进口量200万吨。而目前国内市场容量仅550万吨，年需求增速仅3—5%；而且复合肥和BB肥对DAP的替代可能侵占部分市场。国内DAP市场已供过于求。磷复肥企业效益普遍下滑。

　　预计未来2—3年内国内DAP产量将达到800万吨，届时将严重过剩，只有依靠出口消化部分产能。

　　磷矿资源支撑公司发展

　　公司本无磷矿资源，目前生产所需磷矿石从湖北等地采购。公司上半年出资2200万元（净资产溢价10%）收购了大股东的宿松新桥矿业有限公司的股权，在磷矿资源上取得零的突破。该矿储量2000万吨，设计可采储量1862万吨，矿石品位在18%—22%。公司计划投资2.5亿元在该矿建设80万吨/年的磷矿采选项目。此外，公司在湖北宜昌谋求磷矿资源的努力一直没有间断过。

　　近年来国内磷矿石价格从100多元/吨上涨至400元/吨，06上半年最高达450元/吨。加之拥有磷矿的省份的保护主义因素，导致无磷矿省份的企业生产难以为继。公司自有磷矿保证了公司未来的持续发展。公司100万吨DAP生产约需磷矿石170万吨，宿松磷矿可满足公司40%的需求。宿松磷矿成本约250元/吨，另需60元/吨的运输成本，总体成本比当前市场采购价节约100多元/吨。

　　谋求精细磷化工发展

　　公司正在谋求与国外磷化工巨头在湿法磷酸提纯技术上的合作，可能采取合资的方式。目前国内磷化工企业（包括澄星股份、马龙产业等）普遍采用热法磷酸的生产技术，即磷矿石——黄磷——磷酸——磷酸盐的路线。而湿法磷酸技术将磷矿石和硫酸反应生产磷酸。湿法磷酸具有明显的优势：能耗低、污染少、对磷矿的综合利用效率高，是磷化工的未来发展方向。由于湿法磷酸含有杂质，需进行提纯净化，这项高难度技术长期困扰着我国磷酸盐企业。

　　我们认为，公司与外资合作的起点较高，如果成功，将对国内精细磷化工行业竞争格局产生重大影响。

　　拟定向增发

　　公司已公告拟定向增发4000万股，募资2.5亿元，投资宿松磷矿的80万吨/年采选项目。

　　业绩预测与投资建议

　　公司上半年净利润同比下降15%，主要是由于国家取消了100元/吨的内销补贴、由于磷酸装置的限制导致DAP开工不足。我们预计全年EPS0.38元，同比下滑5.8%。07年由于DAP开工率提高、自有磷矿投产带来成本节约，公司净利润增长37%，EPS0.52元。按定向增发后总股本2.28亿股摊薄计算，则06、07年EPS分别为0.31和0.43元，动态市盈率分别为20.3和14.6倍。给予“推荐”的投资评级。