华南最大机场，与香港国际机场竞争激烈。飞机起降架次全国排名第二，旅客及货物吞吐量皆排名第三。2005年飞机起降211,309架次，运输旅客2,300万人次、货物751,000公吨，分别同比增长15.6%、15.1%、18.7%。

　　白云机场即将度过成本消化期，业绩将快速增长，获利能力会强劲复苏。

　　白云机场在07年东三和西三指廊建成后解决了吞吐能力的短板，从而业务量仍能保持10%以上的增长率，使得业绩继续快速增长。

　　联邦快递运输中心将是获利推手。联邦快递提早进驻白云机场。08年完成全部转移后，预计即使保持微利状态，也可以增加每股收益0.02元。

　　机场集团增持计划，避免机场权证行权，利好股票。

　　对于07年业绩给与18倍-20倍市盈率，公司未来1年的合理股价区间在7.6元-8.3元，中枢价格为8元，对应当前6.49元的股价，仍有23%的增长空间。给予“买入”的投资建议。

　　一、公司即将度过成本消化期，未来业绩快速增长

　　公司前身有70年的悠久历史，1999年广州白云国际机场集团公司正式成立，于2000年改制为股份制，2003年上市，并于2004年8月新机场建成时搬迁至现址。公司有两条跑道、一座航站。2005年飞机起降211,309架次，运输旅客2,300万人次、货物751,000公吨，分别同比增长15.6%、15.1%、18.7%，飞机起降架次全国排名第二，旅客及货物吞吐量皆排名第三。目前，白云机场平均每天起降飞机约400架次，迎送旅客4万余人次。国内航班与转往香港、澳门、台湾者占机场交通量90%，其余10%为国际班机。货物吞吐量中32%为国际运输。

　　作为高经营杠杆的公司，公司的主要成本为折旧产生的固定成本。公司在迁入新机场后，由于各项成本的快速增长，05年业绩出现了下降，06年为公司的业绩恢复期，07年由于业务量的快速增长，而成本低于收入增长速度，使得公司有望进入快速上升。06年上半年公司的业务量增长率略低于预期，经过调整后，我们预计公司06年－08年的每股收益为0.29元、0.39元和0.51元，增速为16.0%、34.5%和30.7%。

　　二、新项目的落实，是股价利好因素

　　新机场的设计以每年3,000万人次与110万公吨货物运输量为目标，根据2005年数据，运能利用率将分别为76%与68%。为因应需求快速增长，公司近期将投资三个新项目：中性货站、东三西三指廊、收购集团拥有的现飞行区资产。

　　中性货站项目仍在筹划中，将紧邻持股30%的南方航空（600029.SS）货物航站，预计2007年中开始营运，每年货物运能52万公吨。白云机场的东三西三指廊项目成本15亿元，于2007下半年完成后，泊位将增加50%，每年旅客吞吐量可提高至4,500万人次，解决了吞吐能力的短板，从而业务量仍能保持10%以上的增长率，使得业绩继续快速增长。

　　计划收购的飞行区资产主要为两条跑道，目前属于母公司，但由公司免费营运。一方面可以避免未来产生费用争议；另一方面，收购后公司飞机起降费、地面服务费与旅客过港费用的收入分配比例将分别提高25%、50%、5%，对公司未来营收增长有所助益。然而，此举亦将花费资本支出20亿元以上，并导致较高的折旧费用，公司因其它扩充计划而资金不足，收购时程可能延后。

　　三、联邦快递新区域中心，公司获利推手

　　联邦快递决定关闭其苏比克湾的亚洲运输中心，另在广州建立亚太配运中心，配置20架货机于广州白云国际机场，预计大幅提高货物吞吐量，。这个计划原订于08年年底进行，现在有可能提前进入白云机场。

　　联邦快递有可能在07年下半年开始逐步向白云机场转移。08年完成全部转移后，每周提供150班次，运输12,000-15,000公吨货物。相当于比07年增加4%起降架次,使得起降费、地面服务费等收入增加，相当于在07年预测收入基础上增加6%。由于涉及商业秘密，不能得知联邦快递进驻的具体条件，无法判断对公司的利润贡献，但是至少应该使得公司保持微利。

　　四、机场集团再增持计划：稳定股价，避免行权

　　1、G穗机场集团拟增持不超过1亿股流通股股份。

　　06年6月15日公司公告，大股东广东省机场管理集团公司决定通过上海证交所集中竞价交易的方式增持白云机场无限售条件的流通股股份，增持规模不超过10000万股，增持比例不超过总股本的10%。

　　机场集团将在认沽权证到期前增持本次增持计划的一半股份。而另一半在认沽权证到期后，视权证行权情况再进行。机场集团表示无将股份公司终止上市的意图，增持计划将在获得中国证监会对本次增持豁免要约收购申请批准之日起十二个月内完成。

　　机场集团同时表示，在增持过程中和增持完毕后十二个月内，对本次所增持的股份不进行减持；同时在此次增持过程中和增持完成后的六个月内将不减持根据股权分置改革方案所增持的股份。

　　2、机场集团实施增持计划有三大原因

　　一、维护市场形象，稳定公司股价。公司股价长期被低估，在低位盘整，即使和同类的上海机场、深圳机场相比，公司股价也表现不佳。作为国内三大枢纽机场之一，目前公司股价走势对公司形象、投资者信心都有较大打击。

　　通过市场增持，集团公司表达了对于公司未来发展的信心，并对提升公司股价也起到关键作用。

　　二、保证机场集团控股地位，防止再融资后持股比例下降至政策规定的50%以下。虽然机场集团目前持有公司60.3％的股份，但由于机场扩建对于融资需求很大，未来资本市场再融资都有可能下降机场集团持股比例，因此通过再次增持将保证集团的绝对控股地位。

　　三、避免认沽权证行权。由于公司股价长期徘徊于7元以下，权证持有人始终存在行权的可能性。集团可能随时面临权证行权，与其行权被动买回股票不如在股价处于低位时通过二级市场增持公司股份，一方面在股价低迷时逢低吸纳降低持股成本，另一方面对股价构成一定支撑和维护，也能使股价回升到7元以上，让权证持有人放弃行权。

　　3、机场集团增持计划的意义

　　Ｇ穗机场价值被市场低估，增持股份将对股份公司未来的资本运作和发展有积极的作用。经过第一次增持，大股东持有无限售条件的流通股股份达到总股本的10%，若再次增持，市价增持的流通股将达到总股本的20%。

　　机场集团认为白云机场属于核心优质资产，未来发展前景良好，但二级市场价格水平被长期低估，有损全体股东共同利益。因此通过增持来表达机场集团对白云机场未来发展的信心并对股份公司未来资本运作和发展起到积极作用。

　　五、新的利润增长点

　　广告业务新机场的迁入，可经营的广告面积大幅度增加，利润率较高的广告业务收入和利润有很大发展潜力。公司05年广告收入为9864万元，同比增长91%，产生净利润约5000万元，这些广告收入仅为室内广告收入，由于广州市政府没有批准公司经营户外广告，公司暂时不能产生户外广告收益；而且其他各大机场基本都有户外广告，户外广告也是公司正常生产经营的一部分。当前，公司正在积极争取，希望能够经营户外广告。

　　机场收费标准 机场收费标准改变预计将成为机场公司股价上升的催化剂。

　　我国绝大多数机场不盈利的现实、未来对机场继续进行大规模投入以及WTO所要求的国民待遇使得对当前的机场收费标准进行改革成为必然。新的机场收费标准征求意见稿下发后，总体原则上是内航和外航收费标准靠近，增加了航空公司的成本，而将有利于白云机场的收入和利润的提高。即使最终确定的收费标准有所折中，总体上仍将大大有利于白云机场这种内航比例达到94%的航空公司。

　　所得税合并所得税合并将推动公司业绩的增长。白云机场按照33%的所得税率交纳所得税，深圳机场和上海机场按照15%的所得税率交纳所得税。随着未来我国统一内外资企业的所得税率，公司的所得税率有望下降，每股收益将有所提升。

　　然而，仍要关注未来对公司股价可能产生负面影响的风险因素。

　　首先，机场收费标准调整的风险，机场建设费的收取方式可能变动，这对公司影响较大。再者，不排除公司上半年低于预期的业务量，低于预期冲击股价的可能。此外，未来存在着规模较大的持续的资金需求，股权融资需求迫切。由于根据新的融资政策，原订的再发行可转债已经不能获得足够资金，公司已经放弃转债方案，而新的股权融资的方案，收购母公司资产的方案有可能摊薄收益，或者出现其他的不符合无限制流通股股东利益的状况，尚未有答复。

　　五、未来两年业绩预测

　　根据前述有关分析，我们初步预测公司未来两年每股收益为0.29和0.39元，分别比上年增长16%和34.48%。

　　六、目前公司股价存在明显低估，评级为“买入”

　　比较交通运输行业，G穗机场与G沪机场（600009）、G深机场（000089），三家公司的估值情况如下表4。对于07年业绩给与18倍-20倍市盈率，公司未来1年的合理股价区间在7.6元-8.3元，中枢价格为8元，对应当前6.49元的股价，仍有23%的增长空间。给予“买入”的投资建议。