随着沪深300指数期货进入模拟交易阶段,中国A股市场的金融衍生品时代即将到来。此时,香港市场的一些经验教训值得借鉴。
香港金融衍生品市场发展中存在的挤出效应十分明显。 从7月10日中国银行H股发行权证以来,其正股的波幅日趋缩小,特别是8月底至今近一个月时间里波动不足6分钱,波幅不到1.7%,不但小于同期中国银行A股8%的波幅,也小于同期恒指4%的波幅。中国银行H股不但与A股没有联动性,与香港的恒生指数也没有联动性。恒指涨,中国银行H股反而跌;中国银行A股涨,H股也跌。其原因就在于其正股价格一直受到窝轮发行商的压制,近20家外资大行如摩根、麦银、德银、荷银、瑞信、花旗等、共发行了70只权证,发行总金额高达300多亿港元,而中行H股IPO总金额才680亿港元。从发行至今筹码的分布看,当前很多窝轮发行商手中并没有筹码,却从事着大量的发行权证的卖空活动.
权证发行商联手压住中行股价,出售时间值,其目的是让权证变成废纸.在这种趋利共识下,外资机构大户之间没有博弈,反而以场外期权引申波幅为统一行动准绳,形成一边倒的操纵牟利。此种情况,此前也发生在中国电信H股上。
外资机构大户不用推高正股,通过出售金融衍生品,进行大量卖空活动,同样牟利,是国企在海外市场定价偏低的重要原因之一。这表明香港的权证发行和交易制度有重大缺陷,主要体现在:无抵押担保的大规模发行卖空规则;最低为6个月的权证发行期限的规则;权证到期后现金结算,该规则使权证持有人丧失了换股选择权和将来的机会成本;做市商可以提供跨价买卖的做市规则。
香港市场日交易量的50%集中在恒指成分股上,而一些权重股的日波幅却只有0.5%—2%,大大抑制了中小投资者参与的兴趣和机会。机构大户每天不惜交易手续费在权重股上对倒出100多亿的成交额,目的就是通过恒指成分权重股的高杠杆功能,操纵恒指期货、期权、权证等金融衍生品的方向和波幅,与中小投资者对赌金融衍生品,并从中获利。6月份至今,香港现货市场日均成交才250亿港元,权证市场日均成交额70亿港元左右,占大市的20%-30%左右,期货日均成交4万张,成交合约价值超过成分股现货市场交易量的一倍,未平仓合约高达日均13万张,持仓合约价值高达1200亿港元。而香港中小型公司的日均成交为25亿港元左右,而香港创业板市场日均成交才2亿港元左右。
衍生品投机导致的挤出效应使得中小型股票的流动性越来越差,一些上市公司的股价将会出现有价无市的局面。同时,蓝筹成分股由于日波幅的收窄,抑制了中小投资者参与的兴趣和机会,对中小投资者产生挤出效应。而在马太效应的推动下,形成恶性循环,进一步助涨金融衍生品的泡沫,将原本弱势的中小投资者挤到更加不利的地位。
因此,在A股衍生品市场的发展中,如何借鉴香港资本市场成功经验,汲取其教训,避免负面效应的发生,值得我们思考。 (责任编辑:郭玉明) |