随着股改基本结束，中国股市中长期大牛市的信号渐已明朗，大牛市的时代已经到来。

　　从2005年6月至2006年6月，中国股市在股改的大背景下走出了一波牛市启动行情。上证综合指数从最低的998点上升到1756点，已接近2004年的最高点位1783点。虽然大宗商品如石油、黄金、铜、农产品等的价格走势先后由“牛”转“熊”，加上宏观调控因素，一度带动股市出现了连续下行，但很快在1512点企稳，并持续回升至目前的1733点左右。

　　催生这波牛市行情的原因是什么？中国股市中长期走势将如何演绎？

　　作者根据数据模型分析和多年实证分析研究认为：随着股权分置改革（下称“股改”）基本结束，中国股市中长期大牛市的信号渐已明朗，大牛市的时代已经到来。

　　股改完成突破制度瓶颈

　　2005年8月18日，股改后第一单G宝钢下水，宣告中国股市的全流通时代正式开启。至今年9月14日，随着市值超4200亿、占中国股市总市值近11%的超级大盘蓝筹股—中国石化开始股改，已有1151家上市公司进入或者完成了股改程序，公司股改市值占股市总市值比重达到92%，年底可望全部结束。这标志着，中国股市面临的最大制度瓶颈—同股不同价、同股不同权的股权分置难题已基本得到妥善解决，中国证券市场开始与国际证券金融市场接轨。

　　由于股改的平均对价水平是10送3.5股，有35%的溢价，从理论上说，市场也应有35%的上涨空间。也就是说，上证指数应从2005年6月6日最低的998点反弹到1350点。不过，因对价产生的股价升幅，只能视为因过去的制度缺陷而对流通股东进行的利益补偿，不能算作升幅。相对升幅应从1350点开始计算才合理，从1350点至6月最高1756点，中国股市涨了30%。以沪深300指数的市盈率和股改对价水平测算，G股的市盈率水平目前在21倍附近，为未来市场提供了一个较大的系统性机会，上证指数1600点一线获得支撑的原因也就在于此。

　　人民币升值推动资产重估

　　9月6日，人民币兑美元汇率首次突破7.9425元大关，创汇改以来的新高，受此消息影响，房地产板块的股票全线飙升。当日，沪市地产指数涨幅达3.85％，远高于上证指数1.24％的涨幅。

　　事实上，因人民币升值预期而带来的资产重估效应已成为当前牛市行情的一个主要推动力。地产指数在近两个月来连续上扬，并创出两年多来的新高点1406.72，此前商业类公司的股价也在此概念的推动下节节攀升。

　　历史上，因1985年“广场协议”而被迫升值的日元，带动了日本股市连续上升6年，资产重估也正是引领上升潮的基本诱因。因此，笔者认为，只要人民币升值不过快、过猛，中国股市将中长期处于温和上升的趋势之中。

　　股价估值水平还有上升空间

　　从国际投资惯例来看，市盈率在20倍左右的股市才具备投资价值。比如，香港恒生指数近5年的加权平均市盈率为18~22倍、美国道琼指数市盈率为20倍。

　　截至9月上旬，A股市场的平均股价为5.30元左右，市盈率已达到21.91倍左右，这一数值对于经济发展态势良好的中国股市而言，属于正常。更为可喜的是，从沪、深两市上市公司公布的2006年半年报来看，净利润同比上升了8.9%，业绩相对乐观几成定局。因此，在中国劳动力成本还偏低、人民币汇率未大幅提升的支撑下，未来股市即使上升一定幅度，也不会存在股价估值过高的现象。

　　经济发展的良好态势是牛市基础

　　中国经济良好的发展态势也为中国股市向牛市纵深发展提供了坚实的基础。连续三年两位数增长的中国经济至今仍未出现明显放缓迹象，而我国7425万股民却在股指持续四年下跌的情况下，未能享受到经济高速增长的回报，这是对经济规律的严重背离。经济发展推动股市上升，这才是正常的经济现象。只有这样，才能真正推动国内消费市场整体良性发展，经济才可能进一步腾飞。显然，股市的经济规律已经得到管理层的认同，在多项新政策构筑下，资本市场透明度在不断提高，这是一个非常积极的信号。

　　可以预见，中国股市中长期回暖上升而产生的财富效应，对提振我国未来潜在的巨大居民消费市场，对分流我国银行系统15万亿元人民币的高额储蓄，回避因资金流动性过剩、回避国家金融风险，都具有战略性意义。

　　经济动荡不太可能产生

　　由于经济全球化、灵活的货币机制安排以及资本市场操作（如汇率、股指期货、离岸金融、投融资等），全球性资源配置的缓冲作用使得全球或个别国家产生经济危机或称之为局部“动荡经济”的危险和危害已大大缓解，经济循环大周期包含的次级周期也大大缩短。从国内外股市的下调周期对照就可证明这一论点。

　　因此，有理由认为未来全球和中国的经济发展不太可能经历类似二战前夜的极端萧条期，即使中国股市在2008年奥运盛会后可能出现“熊”性特征，其周期性调整也会较短。

　　技术研判已走出底部形态

　　从技术走势来看，2005年上证指数两次达到998.23点和1004.08点，双双跌破1999年5月18日1047点的低位处，完成了W形双底底部形态，这是一个可靠的底部反转上升技术信号。因此，中国股市牛市二波的大回调已经结束，前期的上升是一个反转。

　　事实上，股价曾跌破或接近净资产的低价大盘股如中国石化、宝钢、深宝安、粤美的、四川长虹、深发展、深能源等早在2005年4—7月就拒绝下跌，并率先启动上升。今年初，有色金属股和绩优股板块也实现有效向上突破。龙头股风向标已经昭示中国股市大盘走牛，下跌调整已在2005年10月28日前后结束。

　　目前上证指数的长期支持线应在1500点以上，也就是说，1500点已是下跌调整的极限。从今年5月1600点一线深沪股市超过一万亿元人民币的成交金额来分析，巨量的换手已经说明前期入场的大部分投机获利者暂时离场，已经重新置换为新的中长线投资者。筹码已经锁定，上证指数将冲击2002—2004年的1600~1800点熊市的强压力大箱体。

　　综合以上分析，笔者认为，国内股市已完全步出“缓冲式熊市”，振荡上升将成为2006年年底前后的主基调。由于我国金融市场创新、股指期货何时正式推出等一系列不明确因素产生的影响,国内股市未来的上升将是渐进式的、也是曲折的。

　　投资者应对中国股市中具有成长性价值的公司采取中长线投资策略，空仓观望可能错失机会。除此之外，后期投资重点更应该放在上市公司中自主创新、消费类、资产重组、重估的这些板块。

　　随着中国加入WTO后金融市场的全面对外开放，沪深A300股指等金融期货的推出等长期利好配套，我国证券投资市场将进一步规范有序，中国股市的明天将更美好。（作者系天马期货公司研究中心高级研究员刘荣华 何建胜）

(责任编辑：吴飞)