上海中期期货经纪有限公司 党剑 方世圣

　　股指期货是以股价指数为标的期货品种，在国际金融市场上已经是一种成交活跃、规模最大的成熟金融衍生品。据统计，全球大约有30多个国家和地区的39家交易所进行股指期货交易，共经营188种股指期货（期权）产品。股指期货不仅在发达国家金融市场表现活跃，在韩国、印度、澳大利亚、巴西等后起国家发展也很迅速。股指期货的发展为基础证券市场提供了成熟的避险工具，同样，股指期货市场也会受到宏观经济、政策变迁、投资者心态等因素的影响而产生波动。套保者和投机者俱是市场发展不可或缺的成分，而市场风险是必然存在的，因此，各国都非常重视对股指期货市场的风险管理，使其在可承受的风险下带来最大的制度收益。

　　对于我国来说，从目前的交易筹备情况和市场需求来看，股指期货的诞生已经为期不远了。股指期货的运作需要中介机构的积极参与，从国外股指期货市场的成熟经验来看，以期货公司为主进行股指期货的代理较为合乎目前中国期货市场的现实。国内期货公司在商品期货发展的十几年时间中，积累了丰富的期货品种风险管理经验。当然，股指期货毕竟是金融衍生品，与商品期货在属性和交割等方面有很大的差异。因此，期货公司应该在深入总结以往风险管理经验的基础上，针对股指期货的特点，提升风险管理水平，为股指期货的平稳推出和顺利发展承担应有的责任。

　　期货公司风险管理的重要意义

　　一、风险与风险管理的概念

　　风险是在特定的客观条件下，在特定的时间内，某一行为的实际结果与预期结果发生差异的程度大小。期货市场中的风险可分为系统性风险（Systematic Risk）和非系统性风险（Unsystematic Risk）。系统性风险以价格风险为主，包括利率风险、通胀风险、流动性风险、政治风险、心理风险、人才风险、法律风险和道德风险。非系统性风险包括交易主体的信用风险（亦称违约风险）、结算风险、操作和经营风险。系统性风险具有普遍性和不可避免、不可消除性的特征，而非系统性风险具有特殊性和可回避、可消除的特点。

　　依照风险的上述概念和分类，期货市场中的风险具有以下特征：第一，期货市场中时刻变动的价格因素，使得期货市场中的系统性风险永远存在，是市场所固有的；第二，价格变化的连续性及期货市场的保证金交易机制决定了期货市场的系统性风险高于其他市场；第三，由于期货市场本身具有分散风险，发现价格的特有功能，以及统一交易标的物，避免债务链和产品压库等非特有功能，因此，期货市场的风险是可以通过对风险的界定、衡量和控制以达到把损失降低到最低程度的。因此，从广义的概念上讲，风险管理是一系列旨在消除和降低损失的一切手段和方法。从狭义的概念上讲，期货市场的风险管理即是对期货市场中系统性和非系统性风险进行持续的衡量和控制，将风险控制在可接受的水平或可获得适当的最大利润范围内，这是期货市场中各层面应当拥有的权力和责任。

　　期货市场的风险管理要在政府、行业协会、交易所以及期货公司构建的三级管理体系下协同完成。由于期货公司在期货市场中担当交易媒介的角色，提供交易通道、交易信息、咨询产品、结算等服务，也直接或间接暴露在各种风险之下，因此，期货公司的风险管理是整个市场微观层面风险管理的前沿和基础。期货公司的风险管理是指期货公司利用制度建设、流程控制等手段和方法将风险控制在可接收水平，也即将实际结果和预期结果的差异控制在一定范围之内。

　　二、期货经纪公司层面的股指期货风险管理

　　作为股指期货的代理商，从客户开户、交易开始，至每日交易进程直至交易结束进行结算，无时无刻不需关注风险、管理风险。风险的产生会来自于多个客体，对于期货经纪公司对股指期货的风险管理总体需要从以下几个方面进行：

　　1、管理源生于客户的风险。

　　期货公司股指期货代理的主要风险源自客户。股指期货市场的波动会受到多重因素的影响，但最终会体现在股指期货的价格上，从而使客户的资产随之波动。一旦保证金透支，期货经纪公司就面临直接损失。因此，对客户的管理应当细致、严格，主要包括：审查客户资格条件、资金来源和资信状况；对客户加强风险意识的教育和遵纪守法的教育；针对不同客户分别设定保证金水平，并严格执行保证金管理制度；提高客户的股指期货知识和交易技能水平；提供辅助风险管理工具。

　　2、管理源生于员工的风险。

　　期货经纪公司员工的风险可以分为客观失误和主观故意。前者是由于员工操作失误而致使期货公司发生的损失；后者是由于员工道德问题而发生的，例如恶意透支、伪造客户签名等造成期货公司承担责任而发生的损失。这些都是可以控制的风险。因此，期货公司对其员工的管理包括：提高员工的股指期货知识水平和交易技能；加强内部监督，加强员工的职业道德教育。

　　3、管理源于制度缺陷的风险。

　　期货公司在股指期货代理交易风险控制中，重要的制度有：岗位责任制度、保证金管理制度、财务与结算制度以及公司的风险管理制度。因此，期货公司必须按交易所和证监会的规定建立和完善内部制度，尤其是独立的风险管理制度。从制度上约束和规范公司的经营行为和员工的业务行为，有效地控制风险。

　　4、通过强化稽核管理风险。

　　期货公司要通过设置独立的稽核部门，而且要建立直接对总经理的负责制，保证稽核的独立性和有效性，以便及时发现问题，进行及时的自我监督和检查，避免重大风险事件的发生。

　　三、期货公司股指期货风险管理的重要意义

　　伴随着衍生工具市场发展以几何速度增长，衍生工具交易也带来了一系列轰动全球的金融灾难。1995年2月，负责巴林银行新加坡分部期货交易的尼克·里森，因炒作日经225指数期货累计造成11、93亿美元的巨额亏损而导致有233年悠久历史的巴林银行倒闭。可见，如果对股指期货风险管理不当，会对市场产生非常大的负面影响，因此，各国都非常重视股指期货的风险管理。这不仅是期货市场的现实需要，而是确保社会稳定、有序、持续发展的需求。

　　期货公司对股指期货的风险管理处于市场风险管理的微观层次，处于风险管理的一线，期货公司重视和加强对股指期货的风险管理具有重要意义：

　　首先，有利于及时发现风险，将损失控制在最低程度。期货公司作为交易媒介，掌握参与市场交易的投资者的实时持仓和资金变化情况，必要的监控和管理手段，可以及时发现问题和解决问题，并可以及时向交易所和监管机构报告风险情况，便于协同处理。防止客户发生重大损失，也会防止公司为此付出不必要的损失。

　　其次，有利于保护众多投资者的利益。期货公司进行有效的风险管理，不仅可以帮助投资者充分认识风险和管理个体投资风险，而且可以防止由于特殊个体的风险事件对其他众多投资者利益的侵害。

　　第三，有利于维护整个市场的有序、稳定，促进市场持续发展。期货公司切实履行保证金制度、每日结算制度、大户报告制度等市场制度，有助于杜绝市场操纵者和恶意扰乱者的破坏，同时可以有效阻止个体的风险蔓延到整个市场。

　　股指期货风险的识别

　　期货公司对股指期货进行有效的风险管理，首先要对股指期货的风险因素有全面和得当的分析，即能正确识别风险。股指期货市场的风险因素与股票现货市场有密切的联系，影响股价波动的因素都会传递到股指期货市场。同时，由于期货特有的保证金制度，也使这个市场具有杠杆效应。

　　1994年7月26日，国际证券管理组织联合会（ＩＯＳＣＯ）和巴塞尔银行监督与管理委员会发表了《衍生产品风险管理指南》，对衍生工具涉及的风险作了权威性论述。文件认为，衍生工具涉及六种风险。下面对这六种风险在股指期货市场中的表现逐一分析识别。

　　一、市场风险

　　主要指由于股票指数发生变动，造成股指期货价格剧烈变动造成的风险。股市是金融市场的重要组成部分，其起伏受到各种经济要素的影响，要素的细微变化都会对股价产生影响。而市场中各种因素不规则变化是市场规律，因此股价和股票指数随机变动是市场的正常现象，但是如果出现对某些投资者的不利变动，则会造成损失，进而有可能对代理商产生威胁。尤其是经济环境发生重大变化时，容易出现极端行情，市场风险巨大。如1987年10月的美国股灾时，CME的S&P500指数期货12月份合约暴跌80、75点，跌幅高达28、6％。再如1997年，亚洲金融危机时，东南亚国家的股市一泻千里，股指期货市场也未能幸免。

　　二、信用风险（客户风险）

　　信用风险又称违约风险，是指交易一方发生违约，或无法完全依照约定条款履约儿导致另一方产生损失的可能性。虽然股指期货交易是由交易所充当所有投资者的对手方，但是交易所的结算对象是对期货公司，而如果某些投资者不履约，直接的损失承担者便是期货公司。因此，也可以把信用风险看成客户信用风险。所谓客户信用风险，是指某些客户恶意或习惯性操作，致使期货公司对交易所负清偿责任，蒙受经济损失。客户的信用风险可细分为如下几类：

　　1、客户非理性交易的风险。

　　某些客户投机心理浓重，赌性极强，往往不听劝阻，满仓交易，遇极端行情，致使期货公司来不及斩仓，造成公司风险。

　　2、客户恶意透支交易的风险。

　　个别客户利用期货公司管理上的漏洞，恶意透支交易。事后方向正确则向经纪公司入金，以示合理所得；事后亏损，则一走了之，给公司带来损失。

　　三、流动性风险

　　流动性风险是指由于缺乏交易对手而无法平仓的风险。当市场成交量较低时，投资和无法及时找到匹配交易对手而无法及时平仓，会使交易者发生穿仓的可能，从而连带期货公司承担风险。

　　四、操作风险

　　操作风险是指人为操作错误导致的风险，包括报单员手误或口误客户指令，结算系统出现差错，人为违规操作，缺乏制度制约造成的风险损失等。

　　五、法律风险

　　法律风险是指由于合约在法律范围内无效、合约内容不合法律规范等原因造成的风险。由于我国期货公司市场相关法规体现不健全，而且期货公司与投资者之间的责权利规定的并不完善，使一些投资者利用法律空缺恶意毁约，使期货公司承担不必要的损失。

　　六、政策风险

　　在《衍生产品风险管理指南》中并无此分类，但是在我国特定的市场环境下，政策的不稳定也会给期货公司带来较大的不确定性损失。主要是国家的经济、产业政策变迁，影响行情，容易产生单边市的风险，使期货公司不得不为产生损失的投资者埋单。

　　期货公司的股指期货风险管理体系

　　一、管理目标与管理对象

　　1、管理目标。

　　期货公司的主要业务为期货代理业务，具有高风险、高节奏、高门槛和高度竞争特点，风险管理是公司各项管理活动的核心。

　　我们的现实目标是：通过科学管理实现低风险运行和较高的盈利。终极目标是：实现无风险经营。

　　2、管理对象。

　　股指期货代理涉及公司所有经营活动，因此股指期货的风险管理也包括了总公司、营业部具体的交易及辅助业务环节。

　　二、管理组织及架构

　　1、风险管理组织设计应遵循的原则。

　　股指期货的风险管理必须依托公司整体的风险管理体系，有效的风险管理体系首先要有完善的风险管理组织。风险管理组织是公司风险管理活动的承载体，风险管理组织设计应遵循下列原则：

　　（1）全员管理原则。

　　期货公司风险管理是全过程的管理和全员的管理，是公司所有管理活动的永恒主题。与股指期货交易有关的每个工作岗位都是风险管理岗位，相关的每个员工都应该具有风险管理观念和责任。

　　（2）专业管理原则。

　　股指期货风险管理是专业性很强的工作，必须建立高效、干练的专业管理班子，专职专责开展风险管理工作。

　　（3）集中统一管理原则。

　　按照中国证监会的要求，期货公司作为风险责任主体，对风险应集中统一管理，确保风险管理制度和风险控制纪律全公司整齐划一，确保大的风险问题由公司总部把关。因此，股指期货的风险管理也是由公司集中统一管理。

　　（4）授权分责管理原则。

　　在垂直领导、集中控制的前提下，实行分权管理，即授权下属营业部进行日常风险管理，总部对营业部风险管理情况加强监督，做到风险管理责任的层级分担，统一协调。

　　2、管理组织架构。

　　（1）公司董事会设立风险管理委员会，风险管委会主任建议由公司执行董事担任，成员若干人，由公司总经理、风险总监、期货业务、结算业务负责人、法律专家组成，其中包括现货和期货领域的资深人士。其职能如下：

　　A、依据公司章程制订公司风险控管的基本原则，制订公司风险管理制度；

　　B、确定公司下属单位风险管理组织及岗位；

　　C、进行风险预警，有效规避期货业务系统风险；

　　D、直接审批应由总部决定的特殊期货经纪业务；

　　E、直接牵头处理公司重要风险事故，监控下属单位及时处理中小风险事故；

　　F、组织公司风险管理教育和培训，有关业务和管理岗位必须通过风险管理培训之后方可上岗；

　　G、对全公司各单位提供法律咨询服务，统管全公司法律纠纷诉讼事宜；

　　H、落实公司对重要风险事故奖惩措施，按会计区间考核下属单位风险管理业绩。

　　风险管理委员会在其责任范围内，对股指期货的风险管理制度、岗位责任、员工培训等制定风险管理政策，并对这个公司的股指期货交易状况实时监控，做好随时处理重要的风险事件的准备。

　　（2）各期货营业部应设专职风险控制员，职责之一就是对所属部门的股指期货风险进行监控和报告。同时，监督营业部严格执行公司风险管理制度，接受公司总部的领导，切实把住基层环节风险关。

　　三、风险管理的模式及岗位责任

　　1、风险管理模式。

　　公司实行“垂直领导、集中控制、分级管理”的风险控制与管理模式。

　　垂直领导：即公司总部负责管理整个公司自上而下的风险监控体系，负责对公司内部风险管理规章制度的统一制订，以及对各营业部风险监控员的统一任命。

　　集中控制：即总部对风险控制具有绝对的领导权威，各营业部的风险监控归口总部风险总监垂直领导，并对公司的系统风险负有主要责任。

　　分级管理：即营业部对其交易风险按照总部有关风险控制实施细则分级管理、严密监控。

　　2、各级风险管理组织机构的主要职责。

　　（1）总部风险总监的主要职责：

　　A、全权处理公司内各类风险事故，尤其是关系到全公司生死存亡的系统交易风险。而对股指期货交易风险要进行事前控制，将可能的风险隐患降至最低限度。

　　B、对具有颠覆性的重大风险隐患应有预防性应急措施，并有提出化解风险处置办法的责任和能力。

　　C、指导总部风险监控中心监督检查全公司所有客户的风险状况，与各营业部风险监控员保持实时联系，对重点异常客户进行严密监控，并保持动态监控。

　　D、拥有无可辩驳的通知客户追加保证金和强行平仓的权利。

　　E、接受客户和公司内部投诉，统一处理重大交易纠纷和诉讼。

　　F、在有必要的情况下，需预测风险较大的期货交易品种的价格走势。

　　G、建立内部交易稽核体系，定期或不定期组织公司内部稽核工作。

　　（2）交易运作部风险监控人员的主要职责：

　　A、接受总部风险总监的直接领导，对全公司客户的资金和交易情况动态监控，及时指导、提醒各营业部对异常客户采取措施。

　　B、协助总部风险总监对重大风险隐患预警，及时整理市场信息和交易状况，提出建设性意见，供总部风险总监参考。

　　C、利用其信息广泛性，及时将可利用的信息通知各营业部风险监控员，并可根据市场交易状况对发生交易风险的头寸提出处理意见。

　　D、随时监控全公司的持仓和资金变化情况，并及时向总部风险总监汇报，以控制集团的系统风险。

　　E、对各营业部以往发生的风险事故和法律诉讼进行整理汇编和管理。

　　F、审核各营业部操作环节是否符合管理要求，消灭风险源。

　　G、考核各营业部的风险控制业绩，确定奖惩办法。

　　（3）营业部风险监控员的主要职责：

　　A、对所辖客户的资金、交易状况进行随时监控，对“风险账户”和“病态账户”全面了解，并在市场不利时，有相应的应对措施。

　　B、将风险控制工作与业务拓展有机结合起来，积极做好客户开发服务工作，主动了解主要期货交易品种的价格走势、市场传闻等。尤其是对涉及“风险账户”的交易品种，要提出确保公司安全的风险控制办法，并与公司风险监控人员甚至是风险总监及时交换意见。

　　C、定期对交易的各个环节进行全面稽核，并向公司风险总监报告工作。

　　D、无条件接受公司风险总监对其交易风险的监管。

　　E、对期货代理业务流程中的重要步骤，如开户与撤户、保证金管理、交易指令的执行（含电子化交易方式）、结算管理、现金交割等各环节，严格遵守规范化运作的规则要求，对可能的风险隐患、法律纠纷进行事前防范，防患于未然。

　　F、对已发生的风险事故及处理结果记录在案，并及时总结，每季度以书面报告的形式报公司风险总监。

　　G、处理所辖客户投诉，处理交易纠纷和诉讼。

　　股指期货风险管理的财务和业务标准（参考）

　　一、调整后净资本额（ANC）

　　证监会已经推出了以净资本为核心的期货公司监管报表和指标体系，而且每家期货公司也都在向证监会定期提交净资本报表。随着该体系的进一步完善，以净资本为核心的期货公司监管体系将是大势所趋。期货公司进行股指期货代理业务风险控制的财务标准在于净资本的状况。

　　期货公司在风险管理中对净资本的主要考量点包括：净资本额的减少幅度、净资本额与头寸的比重及其变化、净资本额与保证金总额的比重及其变化等。

　　1、调整后净资本额减少幅度达10％（或20％）时，应于5（或10）个营业日内向辖区证监局和金交所申报。

　　2、调整后净资本额低于持仓所需保证金总额10％（或20％）时，应每周向辖区证监局和金交所申报。

　　3、调整后净资本额低于持仓所需保证金总额20％（或30％）时公司内部警示，此时财务部和结算部应通知风险总监，风险总监初步要求业务部门拟定改善计划及持仓限制措施，并上报公司风险管理委员会。风险管理委员会依据每日提供最新ANC资料，要求风险总监对业务部门的持仓进一步限制或准备报送辖区证监局和金交所。

　　4、调整后净资本额低于持仓所需结算保证金总额15％（或25％）为外部警示，此时应由风险总监通知结算部和业务部门实行新增持仓的保证金提高措施。调整后净资本额低于持仓所需保证金总额10％为限制标准，除处理原有交易外，应立即停止受理委托并向辖区证监局和金交所提出改善计划。

　　二、持仓集中度

　　持仓集中度是公司持仓占市场总持仓的比重，可根据公司持仓占市场总持仓的比重大小来分挡，可根据公司对风险的承受能力以及风险控制水平设定档次，并制订相应的控制措施。

　　1、公司持仓总额达市场总持仓6％（或8％）为初期警示，此时应由结算部和业务部门监控公司及市场持仓变化。

　　2、公司持仓总额达市场总持仓8％（或10％）为中期警示，此时应由结算部检视公司大额持仓客户交易情况并对可用持仓进行分配，并立即向金交所申报。

　　3、公司持仓总额达市场总持仓10％（或12％）的限制标准，此时除处理原有交易外，应即暂停办理新的委托、结算业务。

　　三、单一账户每日持仓限制

　　1、个人账户持仓总额上限，沪深300指数期货为××手，其他指数期货为××手。

　　2、一般机构法人持仓总额上限，沪深300指数期货为××手，其他指数期货为××手。

　　3、账户上限的计算，以客户同一身份于其他公司开立账户的持仓合并计算。

　　4、经证监会核准的境外投资者（QFII）、证券公司自营交易和其他经核准的机构法人经金交所同意方可逾越上述限制。

　　根据交易所和监管部门的规定，对单一账户规定持仓规模限制，如需要超过标准，需要向金交所或相应监管部门申请。

　　四、持仓损失额（结算保证金账户净值低于持仓保证金总额的差额）

　　1、持仓损失额达调整后净资本额50％（或60％）为初期警示，应由结算部会同稽核部及业务部门提出应急报告。

　　2、持仓损失额达调整后净资本额70％（或80％）为中期警示，应检视所属未平仓部分是否有持续扩大亏损的可能，并立即向金交所申报。

　　3、持仓损失额达调整后净资本额80％（或90％）为限制标准，此时除处理原有交易外，应即暂停办理委托、结算业务。

(责任编辑：陈晓芬)