摩根大通全球首席经济学家　布鲁斯·凯斯曼

　　我们一直预期，全球经济增长的推动力量将发生重大转换，同时全球经济增长率将从去年的3.8%（稍高于长期平均水平）开始放缓。此外，以下三股力量正在拖累今年下半年的全球增长放缓：中国及美国的财政紧缩政策；暑期油价的飙升削弱了能源消费者的购买力；工业活动的主要推动力--全球存货增加已进入尾声。然而从另一方面来看，西欧的经济复苏可抵销上述利空因素，并成为近期全球需求增长的主要动力。

　　与此同时，全球货币政策的紧缩步伐正日趋缓和，全球实际政策利率在根据核心通胀调整后仍处于历史低位。低利率通过低信贷息差及向好的股市影响着整个金融市场。同时，全球范围内的企业盈利回升，为商业开支提供了充裕的资金。上述因素推动全球经济反弹，并抵销了前期油价不断上升及部分行业低迷的影响。

　　我们注意到，目前的通胀风险正在向资源利用方面转移。全球经济持续同步增长，再加上美国及其它工业国家的潜在增长率不断下降，使商品价格及资源利用面临着巨大的上升压力。这些再通胀推动力大大提高了工业供应商及制造商的企业定价能力。目前，这种上升压力开始扩大至工资与核心消费价格领域。全球核心消费价格指数已自2003年年中的低位上升至接近2%。即使油价后市走稳，核心消费物价仍很可能于下一年持续走高。

　　这种趋势使得全球各大央行渐趋谨慎。房地产市场的降温已促使美联储暂停加息，各央行亦倾向于维持宽松的货币取态，以逐渐推动货币环境正常化。如果我们的预测是正确的，并且全球经济增长放缓将于年底结束，那么美联储及其他央行将于2007年再次采取紧缩措施。

　　在经济放缓及经济转换的大背景下，一味相信全球经济将于未来数个季度高速增长是不现实的。我们必须对美国房地产市场放缓及全球工业调整引发经济下滑的风险持谨慎态度。事实上，全球经济增长的主要风险，是通胀恶化及其促使美联储及其它央行实施严厉的货币政策。我们对2007年经济的主要预测———美联储重新实施紧缩政策及G3经济体在紧缩政策方面日趋同步，将构成全球经济增长的风险因素。

　　美房地产市场放缓打击经济

　　近期的全美房屋销售及建设报告清楚表明，美国房地产市场正处于急剧调整的中期。在过去数月，住宅建设及房屋销售均取得双位数字的下跌，房价上升的速度显著放缓，部分市场的房价将很可能开始下跌。

　　目前的问题是，房地产市场放缓是否会对疲弱的美国经济增长造成连锁反应。从债券市场的表现可以看出，美国经济将转为疲弱，并将促使美联储于2007年年初采取宽松的货币政策。我们之所以这样认为，也是因为房地产市场和其它利率敏感型产品需求在过去表现出紧密的关联性。此外，房地产价格升高的预期减弱将引发消费者于未来数月对该市场持谨慎态度亦是原因之一。

　　摩根大通此前曾预期美国房地产市场于2006年急剧调整，但当时并不认为房地产的调整会对经济增长构成重大威胁。房地产市场及其它利率敏感型开支的历史关联性反映出一个循环模式，即美联储的政策周期造成金融市场的普遍紧缩。但是，当前的市场环境较以前已有所不同———增加成本及可用借贷没有实质性变化已使住房的购买能力下滑。此外，收入动态及可用信贷乃是影响家庭开支决定的主导因素。虽然作为开支推动因素的美国人的财富积累得越来越多，但财富变化对消费行为仍仅产生和缓与长期滞后的影响。

　　不过值得注意的是，在房地产价格大幅下跌的同时，拖累美国经济增长的另一个因素正在逐渐消退：近期，汽油及其他能源价格的回落将使全美家庭购买力于年底前大为升高，并很可能推动储蓄率及消费量适度回升。

　　货币政策逐渐正常化

　　美国联储局暂停加息，并且仍在评估低迷的房地产市场表现。如果楼市如预期般于年底出现触底反弹的迹象，并且美国经济其它领域的表现良好，那么美联储的焦点将重新回到通胀风险上。这将支持美联储于明年上半年恢复货币紧缩政策，并于年中将联邦基金目标利率上调至6%。至于政策利率远低于正常水平的全球其它经济体，我们预期这些经济体将在今年的剩余时间内及2007年逐渐推动货币政策正常化。

　　前期美联储连续暂停加息，反映出美联储对经济形势喜忧参半。喜的是，于未来数个季度，核心通胀将会放缓，并且国内生产总值将增长2.5-3.0%；忧的是，房地产市场调整或会破坏美国经济。虽然能源价格下跌带来了希望并舒缓了忧虑，但单位劳动成本近期加速上升将必然增加通胀压力。此外，尽管美联储近期的言论显示出对通胀的忍耐，但仍然很可能继续暂停加息。纵然如此，鉴于引起经济放缓的力量减弱，以及中期通胀压力已经形成，美联储于2007年恢复紧缩政策的可能性正逐渐增大。

　　对于将政策利率维持于接近零水平的日本央行而言，只要央行认为日本经济正在摆脱通缩，日本央行维持审慎政策的途径就是继续逐步推动货币政策正常化。9月初，日本央行行长福井俊彦特别地强调，日本经济的增长非常均衡；利好的产出缺口支持核心消费价格不断上升；并且利率政策将继续根据日本央行对增长及价格的展望制订。我们预期日本央行的下次加息时间将在12月份，随后将于2007年每个季度加息25基点，在2007年年底前将利率上调至1.5%。

(责任编辑：铭心)