□ 本报记者 沈 明

　　今日，全球最大的ＩＰＯ即工商银行即将在沪市和港交所同时登陆，其中无流通限制及锁定安排的６８３０７８万股股份将在上交所挂牌交易。自国庆后，整个十月的交易日几乎都围绕着１８００点关口徘徊，投资者对部分股票近期出现的提前见顶迹象心存担忧，部分机构在高位表现出犹豫情绪和获利了结意愿，这种忧虑持续了整个工行的发行期。工行定位在哪里？工行上市会否复制中行上市的表现？大盘是冲高回落，阶段见顶吗？这些问题终将会随着工行上市而最终一一得到正解。

　　一、中行开盘价较发行价高出３０％，工行会否以此为参照而以４元面世？

　　工行的上市势必会大大加强市场继续上行的力量，股指再创新高的脚步也就不可阻挡。即便其它所有的个股不涨不跌，甚至半数以上的个股出现下挫，仅凭工商银行一己之力，沪市大盘也必将大幅高开并再创近年来新高！同时可发现，这只超级航母上市前的市场整体表现也与中国银行上市前有所不同，即两市周四均呈现探低回升态势，其中上证综指还连续多日收于千八整数和心理大关之上，这与７月４日高开低走无疑存在着天壤之别，市场再创新高后立即陷入中期整理态势的可能无疑也就要小得多。

　　此外，沪深股市较香港联合交易所开盘时间要早半小时，工商银行在沪市的亮相在一定程度上也会影响到在香港联交所的表现。若以中国银行开盘价较发行价高出３０％为参照，工商银行将会以４元左右的价格面世，考虑到工商银行股本结构或对市场影响力要大得多的因素，那么，该股就很可能会比这一价格低一些，如３．６０元左右，这对大盘股指的推升作用也是立竿见影的。

　　二、工行一股对各类指数的影响是多少？

　　工商银行对各类指数尤其是成份股指数具有重大影响。工行公开发行前Ａ股总股本２３６０亿股。全额行使Ａ股发行的超额配售选择权后，工商银行发行的Ａ股为１４９．５亿股，全额行使超额配售选择权后，工商银行Ａ股股本约２５０９．６亿股。由于上证综指与成份股指数（如上证５０和沪深３００）的编制方法不同，工行上市对综指和成份股指数的影响有所区别。工行Ａ股挂牌后将立即计入上证综指，估计此后不久将计入成份股指数。工行Ａ股发行价为每股３．１２元，如果上市首日收于３．６０元，工行的Ａ股总市值约９０３５亿元，远远高于按１０月２４日收盘价计算的中国银行（５９９２亿元）、中国石化（４２２３亿元）和招商银行（１２７５亿元）的Ａ股总市值，从而成为上证综指第一权重股。

　　截至１０月２５日，沪市总市值约３９２１７亿元。按上述发行价和收盘价，工行Ａ股总市值较上市前增加１２０５亿元，大体上相当于上证综指上涨３．０７％或５５．４６点（中国银行上市当日，上证综指上涨２．２０％或３７．０１点，带动上证综指一举越过１７００点）。

　　在成份股指数方面，截止１０月２５日，招商银行已流通Ａ股市值约４９９亿元，民生银行３５７亿元，长江电力２１９亿元，中国银行２１９亿元，宝钢股份２０６亿元，中国石化２１６亿元。而同样按上述发行价和收盘价，工行１４９．５亿股Ａ股的市值将达到５３８亿元。届时，工行很可能超过招商银行成为成份股指数中的第一权重股。

　　三、十大研究报告的预言谁最准确？

　　工行上市万众瞩目，各大研发机构纷纷发出研究报告，哪份报告更权威？哪份报告更接近工行的市场表现呢？我们在此简单摘录十大券商及投资机构关于工行市场定位的分析。

　　银河证券：Ｑ比率反映了市场对投资银行类股票的积极性，该项模型的估值结果一定程度上代表了市场投资者的偏好，且数据拟合度相对较好，因此我们将该模型的估值结果作为工行市场估值水平的参照，估值结果为每股４．１２元，参照中行９月２９日前３０天的Ａ－Ｈ股相对折价比为４．７７％，工行在Ａ股市场的交易价格有望达到３．８９元。

　　方正证券：结合境内和香港上市的中资银行的２００６年市净率水平，工商银行的动态市净率在２．２７－２．４２，假设未行使超额配售权，工行的２００６每股净资产为１．４８元，故上市后合理股价为３．３６－３．５８元。

　　光大证券：可比照公司的选择要考虑银行的经营规模和盈利方式（四大行ＶＳ其他股份制银行）、考虑挂牌地市场的情况。由于市场资金面和供求压力的不同，工行Ａ股和Ｈ股有可能出现价差。针对工行Ａ股，１５％左右的相对溢价较为合理，３．４－３．６元的定价符合行业相对估值水平。从ＰＢ角度而言，我们对工行的定价高于中行，低于招行，略与建行现价水平持平；从ＰＥ角度而言，我们对工行的定价高于建行，低于招行，略与中行现价水平持平。

　　长江证券：预计公司Ａ股上市后的合理价格为３．６－３．８元。

　　国信证券：我们在中行新股定价报告中给中行的估值是２．２６－２．５倍的ＰＢ，考虑到工行在机制上略逊于建行，基本面上好于中行，我们给予工行的估值在建行和中行之间，０６年合理价位在２．３－２．６倍ＰＢ范围内，即３．２７－３．７０元人民币。ＤＤＭ估值模型显示合理价位３．５５元，处于相对估值合理价位的区间内。考虑到当前我国的国家风险溢价高于成熟市场，在模型中我们假设第一阶段２００６－２０１５年资本成本为１２．１５％，２０１６年以后为１１％。我们认为，公司的合理价格在３．４－３．７元之间。

　　天相投资：我们计算工行调整后的长期稳定的ＲＯＥ是１４．１％，根据测算，无风险利率取目前１０年期国债收益率３．２％，市场风险溢价为７％，工行调整后的β取值为０．９，这样计算出工行的股权成本为９．５％。我们对工行的ＰＢ估算为２．４６－２．７５倍，对应的二级市场股价为３．４２－３．８２元。

　　平安证券：我们认为工行上市定价会与中行估值比较接近，为２．３倍Ｐ／Ｂ 左右，对应２００６年每股净资产１．５１元的股价为３．４０－３．６０元，中值为３．５０元，与发行价３．１２元比较，首日涨幅１２．１％。

　　国金证券：上市定位３．４３－３．５９元，目标价３．６１元。

　　世纪证券：预期工商银行２００６年度、２００７年度ＥＰＳ分别为０．１６元和０．１７元。按上市后合理价格３．４０－３．６０元估计，相对应的２００６年的Ｐ／Ｅ分别为２１．２５－２２．５０倍，２００７年Ｐ／Ｅ分别为２０－２１．１８倍。

　　西南证券：考虑到工商银行规模、市场地位、盈利能力等主要特性，参考中国银行和建设银行的定价水平，工商银行应该介于中国银行和建设银行估值水平之间，较建设银行略低。以金融类公司常用的市净率指标衡量，以２００６年预测的每股净资产１．３７元计算，取市净率范围为２．１５－２．６倍，预计股价波动范围在２．９５－３．５６元之间。

　　从上述报告中我们可以看到，最消极的分析是工行有跌破发行价的风险，最乐观的估计是股价将实现接近３０％的溢价，可以说各机构对工行上市表现的预测都相对较为谨慎，但我们相信８月初开始的这轮中级行情在工行发行上市前处于犹豫和彷徨之中，后市则有望因为心理压力的释放转而进入此轮行情最精彩、最高潮的部分，工行上市将不会是行情的结束，相反，一个全新的行情将展现在我们面前，短期行情目标指向１９００点整数位并不是没来由的梦想。

(责任编辑：陈晓芬)