银座股份06年三季报略低于市场预期：本期公司共实现主营业务收入146537.68万元，较上年同期增长25.69%；主营业务利润21911.16万元，较上年同期增长24.18%；净利润3896.27万元，较上年同期增长10.93%。

；实现每股收益0.32元，每股经营性现金流0.63元，接近净利润的2倍。前三季度单季利润分别为2304、1066、526万元。

　　收入增长依然强劲，但费用增加更快：第三季度零售收入增长22％，但净利润仅为526万元，同比下降46％。其中营业费用和管理费用达到了3700万和2700万，各自分别增加了800万，增长24％和37％。由于老门店进入良性盈利增长期，而新开店又不能抵税，所以导致所得税增加400万，同比增长44.4％。

　　净利润受开办费影响较大：继06上半年公司成功开业东营二店（即五台山店后），8-9月份，公司相继开出泰安二店、荷泽银座和潍坊银座，使得公司目前的门店数量达到了9家，同比增加了4家。我们估计第三季度新门店开业共摊销开办费大约在800-1000万，由此造成管理费用较快的增长，剔除开办费影响，公司单季实际净利润应在1300万左右，同比增长30％，显示出公司良好的经营趋势。

　　毛利率提升明显：第三季度银座泉城店毛利率比去年同期提高0.71个百分点，达到17.09％，合并毛利率15.58％，环比增长明显。

　　维持盈利预测：为了保证06年25％的净利润增长，我们判断公司第四季度将不再有新店开出。公司06、07年将能实现20亿和25亿元的销售收入，同比增长26.5％和25％；净利润5900万和7500万（未考虑资产注入），同比分别增长27％和27％，实现每股收益0.485和0.62元。

　　集团资产状况：目前大股东山东商业集团拥有15-20家门店，分布在山东各个地级市和部分县级市，我们估计这些门店盈利正常化后将带来约1.36亿元的净利润，折合上市公司EPS为1.12元，净资产在3亿元左右，为上市公司业绩的长期增长提供了一个非常富裕的后花园。

　　对市场关注的集团资产注入，我们的看法是：第一、按照收购报告书和股改承诺目前集团开业的15家门店必然会注入上市公司（集团仍在继续开新店）；第二、在关联股东回避表决的条件下，流通股股东对注入资产的定价无疑拥有较大的发言权，因此增厚EPS几乎是可以预见的；第三，和重庆百货注入营运成熟的新世纪商厦等资产不同，银座商业集团拥有的这些门店大部分都是04、05年新开业的，属于“半成品门店”，因此如果能在07年之前注入上市公司，除了一次性增厚EPS之外，依然能对上市公司未来业绩的持续增长贡献较大的利润。并且我们预期，由于集团新门店未到正常盈利期，因此这些“半成品门店”的定价可能会比“产成品门店”更低。

　　相比其他零售公司银座股份的资产注入更为明确。因此我们认为公司股价只简单反映了目前的经营现状，尚未充分体现集团资产注入带来的EPS增厚和未来山东零售市场份额的显著提升，维持增持的投资评级，风险低。

　　银座股份价值明显，投资该股票仅仅需要您的耐心！

　　作者：来源：研究所