中信证券(行情,论坛) 郭亚凌 薛小波

    投资要点

    ●公司是我国轴承行业的小巨人,进入关节轴承行业后,已经连续盈利19年。

目前其国内和国际市场占有率分别为65%和10%。

    ●关节轴承具有很强竞争优势。公司拥有唯一的国家关节轴承研究所和国家关节检测与实验中心,能同时组织生产600多种产品,公司具有很高的定价能力。

    ●关节轴承进入壁垒高、增长快速。国际市场占有率提升以及8%的国际需求自然增长率,加上国内15%的需求增长,未来几年关节轴承业务收入年均增速将在20%左右。

    ●考虑到公司的盈利能力和未来成长性,按照2007年20倍动态市盈率,我们给出公司股票的目标价为13.20元。基于当前价位,给予公司“增持”评级。

    行业龙头地位稳固

    龙溪股份(行情,论坛)(600592)是我国轴承行业的小巨人,是关节轴承行业的龙头企业,公司进入关节轴承行业后,已经连续盈利19 年。目前其关节轴承国内市场占有率65%,国际市场占有率达到10%。

    公司主营收入按产品性质分为四类：关节轴承、其他轴承、齿轮与变速箱、汽车配件。其中关节轴承是公司最主要的收入和利润来源。根据2005年年报分析,其所占比重分别为44%和66%。

    2001－2005年公司关节轴承产品收入年均增速达25%,在收入快速增长的同时,关节轴承保持了50％以上的高毛利率而且近几年基本稳定。关节轴承业务快速增长且保持高毛利率,是近几年业绩快速增长的重要原因。

    公司竞争优势突出

    价格优势：公司产品质量同国际竞争对手处同一水平,但价格只有国外产品的50%左右,在国际市场的竞争中具有很强的价格优势。公司的价格优势源于国内低廉的人力成本。

    研发优势：公司拥有唯一的国家关节轴承研究所和国家关节检测与实验中心、博士后科研工作站,同时拥有亚洲行业内最先进的静力学实验室,具备针对客户的不同需求快速进行研发、检测实验、试制、生产的能力。同时,公司也是我国关节轴承国家标准的主要起草单位,相信公司只要牢牢掌握住技术和标准的主导权,公司的盈利能力将得到保证。

    管理优势：由于关节轴承具有“品种多、批量小、交货期短”的特点,生产组织和成本控制的难度很大。目前,公司具备了同时组织生产600多种产品的能力,这种高超的组织管理也是在十多年的摸爬滚打中逐步积累形成的,也是国内竞争对手是很难在短期内迅速掌握的。

    定价优势：公司国内市场占有率有65%之高,同时由于产品的应用范围广阔,客户分散度很高,使得公司具有较高的定价能力,公司多年保持55%左右高毛利率就是很好的验证。

    市场增长空间广阔

    目前,中国经济处于持续增长的良好态势,根据“十一五”规划,中国将继续加大对基础建设的投入,钢铁、汽车、家电等轴承相关行业也面临发展的新机遇,由此可以预料轴承的社会需求将会出现稳定增长局面,轴承行业会迎来一个持续发展的时期。

    未来关节轴承市场空间的增长将来自于两个方面：国际市场和国内市场。龙溪股份(行情,论坛)58%的关节轴承产品出口。目前的国际市场占有率为10%,随着公司对北美、亚太和其他地区市场的开拓,公司的国际市场占有率2010年应该可以提升到20%。再加上每年8%的国际需求自然增长率,预计未来几年公司的出口平均增长率为25%左右。

    国内市场将进一步拓展。关节轴承在国内应用尚处于成长期,市场潜力大。龙溪股份(行情,论坛)一方面巩固工程机械和重型汽车这样的关节轴承传统领域市场,一方面积极开拓国内新市场,现在龙溪股份(行情,论坛)的关节轴承已经开始应用于冶金、水利、电力,铁路和航空等行业。考虑到随着关节轴承应用深度和广度的提高,我们判断未来国内关节轴承需求增长应该在15%左右。

    其他业务平稳增长

    公司除了主导产品关节轴承外,还生产经营AG 系列轴承、精密圆锥滚子轴承、英制滚轮轴承等机械基础件、配套件产品。预计未来公司这部分业务将有15%的增长。

    齿轮及变速箱业务方面公司主导产品为ZL40/50 装载机变速箱和变速箱的齿轮配件,主要为厦工和龙工及其它工程机械厂配套。预期公司这部分业务增长速度同步于装载机行业的增长速度,我们判断未来增速为10%左右。

    估值与投资评级

    绝对估值：分别采用FCFF法、FCFE法和APV法对公司进行绝对估值,估值结果分别为：13.29元、13.50元和13.27元,平均价格为13.35元。对FCFF 法进行折现率和永续增长率的敏感性分析显示,公司的合理估值区间为：12.15元－14.90元。

    相对估值：根据我们财务模型的预测,公司2006、2007 和2008年的EPS分别为0.56元、0.66元和0.78元,对应当前股价的PE分别为：19.4、16.3和13.8。

    综合考虑龙溪的盈利能力和未来成长性,按照2007年20倍动态市盈率,我们给出公司股票的目标价为13.20元。基于当前价位,给予公司“增持”评级。