华泰证券研究所 余建军

    行业稳定的基本面使得投资港口股具备较高的安全边际。在具体股票选择上,我们发现不少质地相当的港口股,由于市场因素,存在较大的估值差异。

那些相对低估的股票显然具有更大机会。

    行业基本面保持稳定

    最新数据显示,我国港口行业仍然保持着较快的增长势头。今年1－9月,全国规模以上港口累计完成货物吞吐量33.72亿吨,同比增长18.3%。其中,沿海港口完成25.2亿吨,同比增长17.5%；内河港口完成8.49亿吨,同比增长21.2%。前9个月,规模以上港口完成集装箱吞吐量6678.76万TEU,同比增长22.9%。其中,沿海港口完成6233.56万TEU,同比增长22%；内河港口完成445.24万TEU,同比增长37.6％。

    但不容否认的是,港口行业的增长速度近几年在逐步下降。出现这种状况,一方面是因为港口行业发展迅速,基数提高导致增速回落；另一方面是因为我国外贸增速回落,以及外贸出口结构中高附加值产品所占比重增加,使得外贸对港口行业的带动作用有所降低；同时,宏观调控以及广泛推行的降低能耗政策,预计也会对港口行业的增长产生一定负面影响。

    但也应注意到,行业近期回落速度明显放缓。我们认为,我国在世界制造业中的地位以及延续时间较长的工业化进程,决定了中国港口行业未来仍将保持较快的增长速度,不会出现大幅下降。因此,预计未来我国港口行业增速将保持稳中略降的态势。

    选择低估值股票

    从两市港口股2006年动态市盈率看,最低的为13倍,最高的是28倍；从2007年看,最低的12倍,最高的26倍。其中,营口港(行情,论坛)、深赤湾A(行情,论坛)、盐田港(行情,论坛)估值水平较低,而日照港(行情,论坛)、上港集团(行情,论坛)和天津港(行情,论坛)的估值水平则较高。

    估值差异有公司基本面方面的原因。如上港集团(行情,论坛)整体上市后,消除了同业竞争问题,前景看好；天津港(行情,论坛)受到母公司支持,未来有资产注入预期,同时其处于国家重点支持的滨海新区。而盐田港(行情,论坛)和深赤湾则处于竞争较为激烈的珠三角港区,发展前景具有一定不确定性。

    但是,我们仍然可以发现市场因素造成的定价偏差。比如营口港(行情,论坛)和日照港(行情,论坛)均为规模相当的二线港口股,未来增长前景基本取决于铁矿石的吞吐量,面临的系统风险也基本相同,但是上述两只股票却存在明显的估值差异。我们认为,若市场未来仍处于稳定状态,低估值公司的股价将会出现明显回升。

    营口港(行情,论坛)(600317)：鞍钢在营口港(行情,论坛)鲅鱼圈港区的首期500万钢厂项目正处于建设之中,预计将于2008年投产,所需铁矿石基本来自进口。营口港(行情,论坛)在租赁母公司的深水铁矿石泊位后,接卸能力大幅提高,能够满足新增接卸需求。而从远期来看,预计鞍钢还会有后续的钢厂上马,公司发展前景值得看好。

    公司三季度业绩低于预期,主要原因在于铁矿石业务没有达到预期目标,而公司按照计划产生的成本却基本发生了,我们将公司2006年每股收益预测由0.68元调低到0.63元。但即使这样,给予2006年17倍市盈率,公司目标股价也应在10.70元。公司当前估值在港口股中最低,作为市场一致看好的港口公司,股价涨幅不应明显落后于大盘,给予“推荐”的投资评级。

    盐田港(行情,论坛)(000088)：随着珠三角地区集装箱泊位的不断投用,盐田港(行情,论坛)区面临的竞争会日趋激烈。但是,市场可能低估了和记黄埔作为全球码头运营商的经营和管理能力,以及这种能力在日趋激烈的竞争环境中的价值。此外,公司计划在2007－2009年每年投入一个西港区泊位,预计经营方式仍将采用当前的合资模式,在和黄的统一有效运作下,预计西港区的盈利能力和水平将快速上升,并支撑公司未来成长。

    公司现金流量极为丰富,2004－2005年的分红率为当年净利润的120%,安全边际较高。此外,市场一直存在公司收购母公司持有的盐田国际三期股权以及整合深圳港口资产的预期,但公司当前股价并没有反映这种预期。在2006年17倍市盈率下,公司对应目标价应为10元,给予“推荐”的投资评级。

    深赤湾A(行情,论坛)(000022)：市场竞争以及泊位分流给公司业绩带来的影响比预期要低。预计公司2006－2008年每股收益分别为1.02、1.11和1.01元。数据显示,今年前10个月公司赤湾港区集装箱吞吐量实现了10%的增长,扭转了上半年不增长的局面,妈湾港区的投用对赤湾港区的影响正在逐步消除。

    随着年底蛇口港新泊位的投用以及2007年底大铲湾的投用,预计公司面临的竞争将更为激烈,但随着这种竞争的逐步到来,预计招商局国际对西部港区进行整合的迫切性亦将增加。蛇口港规模和赤湾港区规模相当,若能进行整合,则将增加公司的竞争能力和盈利水平,而公司当前股价并没有反映这种预期。结合当前市场状况和同行业估值水平,给予公司16倍市盈率,目标价16.50元,评级为“谨慎推荐”。