东方证券研究所 刘俊

    经过前期普涨之后,封闭式基金后期走势必将产生分化,封闭式基金行情的主线将逐步从对低估值的修正转移到对基金自身质地的关注上来。

    本轮行情的主线究竟何在

    经过本轮爆发性上涨之后,封闭式基金折价率已经大幅缩小,全部封闭式基金加权平均折价率已经从10月20日的38.72%下降到11月10日的29.76%。

    本轮封闭式基金行情是多重因素共振的结果,当前市场普遍接受的共识是：强制分红＋股指期货推出＋封转开＋融资融券,4大利好因素的共振引发了本轮封闭式基金的暴涨,尤其是强制分红被认为是本轮封闭式基金行情的最主要诱发因素。

    但是,经过近3周的上涨之后,有必要对本轮封闭式基金行情的脉络进行一次梳理,找到本轮行情展开的主线究竟何在。

    通过我们的分析,本轮封闭式基金行情并未按照预期分红的多寡为主要线索展开,而更多体现的是对过高折价率的修复,10月20日折价率居前的基金涨幅也相对靠前。

    两个在10月20日折价率超过50％的基金景福和同盛分列涨幅榜的第5、6位,涨幅仅比第2位的基金普惠少近0.3个百分点；10月20日折价率高于46%的封闭式基金中,只有基金景宏和基金通乾两只基金没有进入涨幅榜前10的排名。

    而从分红预期的角度看,涨幅居前的基金普惠、基金景福、基金同盛、基金汉兴、基金景宏等品种截至2006年三季度的单位可分配收益并不高。

    同样,从近3周的净值增长率中,也不能找到明显的规律,表明净值增长能力是主要线索。

    我们认为,到目前为止,封闭式基金行情更多体现的是价值回归或者市场估值偏离修复的性质。即本轮封闭式基金行情的导火索是对分红的预期,但实质却演化为对高折价率的修正。

    封闭式基金与估值洼地

    我们认为,在大盘10月24日1760点以来的行情走势中,以钢铁股的走势最具代表性,电力、煤炭、交通运输等板块的轮动走强,具有很明显的低估值品种补涨价值回归的性质。市场增量资金在不断寻找估值“洼地”,对低估值品种进行重估和修正是近期行情的一条主线。

    而如果我们站在更高的角度进行审视的话,会发现封闭式基金其实是当前估值“洼地”中最深的一个“坑”。

    我们将封闭式基金三季度所有154只重仓股构建了一个组合,该组合10月20日的市盈率和市净率分别为16.74倍和2.46倍(PE用最近12个月盈利水平计算,PB用最近一个报告期净资产计算)。全部封闭式基金10月20日的加权平均折价率为38.72%,而封闭式基金在9月30日所持债券现金无风险资产占基金净值比重为28.69%,也就是说投资者用100－38.72－28.69＝32.59元的价格购买到了价值100－38.72=61.28元的股票类资产,即封闭式基金所持有的股票资产以32.59÷61.28＝53.18%的折扣进行出售,其对应的市盈率和市净率分别仅为16.74×53.18%＝8.90倍和2.46×53.18%＝1.30倍。

    即使经过大幅上涨后,封闭式基金持有股票资产11月10日对应的PE和PB分别只有10.89倍和1.56倍。因此,相比其他当前的估值“洼地”,封闭式基金仍具估值优势。

    但是,经过近3周的井喷式全线上涨之后,估值修正对封闭式基金价格带来的暴发性提升作用已经开始逐步减弱。封闭式基金开始高位振荡,部分品种纷纷开始回落。在有史以来最大的一次井喷性行情之后,封闭式基金行情将走向何方,成为了众多投资者共同的疑问。

    我们认为,经过前期良莠不齐的普涨之后,封闭式基金后期走势必将产生分化。正如升空的火箭,对低估值的修复是封闭式基金行情的第一级助推火箭。后期封闭式基金行情的主线将逐步从对低估值的修正转移到对基金自身质地的关注上来。