平高电气是中国三大高压开关厂商之一，其主要产品为全封闭组合电器(GIS)、六氟化硫(SF6)短路器、隔离开关。受电网投资的拉动，公司产品需求高速增长，目前供不应求。由于占地面积小与维护少，电网加大了对GIS的采购比重，导致GIS增长最为迅猛，已成为公司盈利增长的主要动力。

首次评级为优于大市。

　　受电网投资的拉动，公司产品需求高速增长，目前供不应求。由于GIS占地面积小与维护少，电网加大了对GIS的采购比重，导致GIS增长最为迅猛，06年上半年贡献了公司收入的一半以及净利润的90%以上。

　　从当前的结构情况看，公司2006年订单中有去年接转的约16个亿，本部新接11个亿(交货期多为半年)，平高东芝在手订单超过30个亿。

　　面对如此巨大的订单增长，公司的产能有些捉襟见肘。制约公司产能的关键在于部分配套件、零部件的瓶颈，以及试验能力的缺乏，而组装能力尚有空间。鉴于此，公司加快了对产能扩张的步伐。

　　由于质量和产品可靠性是高压开关企业立足于行业的根本，因此我们认为，未来公司特高压产品一旦被采用并成功稳定运行，不仅成为公司新的收入和利润的增长点，更重要的是将有力增强公司研发实力，树立业内高品质产品典范的市场形象，有助于拉动公司其它等级产品的销售..预计公司2006-08年净利润复合增长率为44%，平均净资产收益率19%。考虑到公司的市场地位和长期增长潜力，给予公司一定的市盈率溢价，运用比较估值法，以2007年每股收益为基础，25倍动态市盈率，目标价为15.75元，首次评级为优于大市。

　　GIS成最大贡献者

　　平高电气是中国三大高压开关厂商之一，其主要产品为全封闭组合电器(GIS)、六氟化硫(SF6)短路器、高压隔离开关及接地开关。

　　受电网投资的拉动，公司产品需求高速增长，目前供不应求。由于GIS占地面积小与维护少，电网加大了对GIS的采购比重，导致GIS增长最为迅猛，06年上半年贡献了公司收入的一半以及净利润的90%以上。

　　公司的GIS分别由公司本部和平高东芝(平高电气与东芝各持股50%，平高电气按50%权益并表)生产。其中公司本部主要生产72.5-252KV的GIS，而平高东芝主要生产252－550KV的GIS。

　　06年上半年，公司本部GIS销售收入约3亿元，平高东芝为1.8亿元左右。虽然如此，但受益于较高的售价和免缴所得税，平高东芝的净利润远高于公司本部，对公司盈利影响巨大。

　　订单与产能

　　订单方面，从当前的结构情况看，公司2006年订单中有去年接转的约16个亿，本部新接15个亿(交货期多为半年)，平高东芝在手订单超过30个亿(交货期在一年左右，最长到2008年)。

　　在新接订单中，网内比例明显增加，说明电网建设已经替代电源建设成为拉动高压开关需求增长的主要力量，依照十一五的电网投资规划，这种态势会长期保持。

　　面对如此巨大的订单增长，公司的产能有些捉襟见肘。制约公司产能的关键在于部分配套件、零部件的瓶颈，以及试验能力的缺乏，而组装能力尚有空间。

　　鉴于此，公司加快了对产能扩张的步伐。

　　1、继续对平高东芝追加投资5,000万元，进行二期工程扩建。

　　预计将于2008年建成，达产后平高东芝产能将在06年基础上实现翻番，年产GIS可达18－20亿元。

　　2、加快对特高压项目的建设，预计投入3亿元，2008年初步建成。达产后年产GIS可达20亿元。

　　3、提高部分配套件、零部件的生产效率，扩大瓶颈部件的产能，如新建一条绝缘子的生产线。

　　特高压提升公司技术与装备实力

　　目前，国家已开始在西北330千伏电网之上建设750千伏电网，预计到2020年，西北地区将建成750千伏输电线路3,000～5,500公里，变电容量2000万千伏安左右。另外，国网还在积极建设晋东南－荆门－南阳的1,000千伏交流输电示范工程。十一五期间电网公司还将拟建直流输电工程，线路总长4,800公里，输电容量1,236万千瓦。预计到2020年，特高压交流加直流的市场累计约为4,060亿元，其中交流约2,560亿元，直流约1,500亿元。

　　为了弥补目前主要依靠国外进口的被动局面，国家积极扶持国内企业加大超特高压开关设备的研发力度。针对特高压电网的建设预期，平高电气作为特高压项目的开关产品入围供应商，积极开展预研工作。

　　目前，特高压厂房改造业已启动，05年7月份公司还与东芝签订了1,000千伏GIS的技术转让协议，近期公司的800千伏GIS产品(适用西北750千伏输电线路)以及1,000千伏的磁柱式断路器、隔离开关等产品都进入了最后的试验测试阶段。公司在首个交流输电示范工程中标的可能性非常大。

　　由于质量和产品可靠性是高压开关企业立足于行业的根本，因此我们认为，未来公司特高压产品一旦被采用并成功稳定运行，不仅成为公司新的收入和利润的增长点，更重要的是将有力增强公司研发实力，树立业内高品质产品典范的市场形象，有助于拉动公司其它等级产品的销售。

　　成本压力并不明显

　　高压开关的生产成本中原材料占87%左右，而铜、铝和绝缘件又占原材料成本的50－60%左右，因此平高电气的生产成本对有色金属的价格波动较为敏感(其中GIS产品由于平高东芝的盈利能力较强，所以受原材料涨价的影响较小)。

　　面对成本压力，公司积极采取措施应对，包括适度向下游产业转移，共同分担等。2005年公司高压开关产品总体提价3％左右，一定程度上消化了成本压力。

　　我们认为尽管有色金属价格上涨，但是有色金属供应并无困难，同时高压开关企业以采购外协件为主，具有一定的压价能力，所以整体上对平高冲击并不明显。

　　杜猛中银国际