投资摘要：

　　上市后，有几个不确定因素变得较为确定，使我们对它的估值有所提升。公司称，在规划未来五年的发展计划中，离开主业的项目将一分钱不投；超额募集的3亿多元资金将做为流动资金。三季度显示，负债率降至12.43%，流动负债比半年报期末数下降2.91亿元，长期负债下降1.42亿元。

　　应该是把一部分募资用于还债了。公司成长性较好，06-08年净利润复合增长率约20%，我们原先预计公司2006年每股收益为1.46元，2007年预测值为2.03元，现在维持不变。对它的当前估值提升至50-55元。今日收盘价为61.55元。首次给予“谨慎持有”评级，有一定风险，不确定性较大。

　　公司9月28日上市后，股价定位比较高，主要时间都高于60元，高于我们的预期。公司募集资金净额高达6.73亿元。上市后，有几个不确定因素变得较为确定。公司称，正在考虑高管期权激励计划；公司将在全国建销售店网；在公司规划未来五年的发展计划中，离开主业的项目将一分钱不投；超额募集的3亿多元资金将做为公司的流动资金。我们原来担心，公司拿到金额之多高出高管想象的募集资金之后，可能乱投资，现在基本放心了。公司未来年度的分红可能较为丰厚。这有助于提高估值水平。

　　投资者比较关注的另一个问题是公司的营销。据介绍，獐子岛的鲜活品有18家一级经销商和155家二级经销商，加工品有20多家加盟店，初步形成了“营销中心＋旗舰店＋专卖店＋专柜＋加盟商”的销售格局，并已经发展30多家酒店作为合作伙伴，直接向零售商配送鲜活产品。我们也留意到，目前公司也开始在一些大城市打广告（比如电梯的电视广告），上市也使公司知名度扩大，一些投资机构很关注公司股票。现在国内还没有形成鲜活品的消费潮，绝大部分人都喜欢吃加工过的海参、鲍鱼。精深加工后进行销售将是獐子岛一个重点发展方向。

　　公司规模较大，为市场领先者，底播虾夷扇贝市占率40%多，底播海参、鲍鱼市占率都有10%以上（请注意，这只限于“底播”养殖方式。底播产品品质较佳，售价较贵）。公司主要生产基地在大连市獐子岛及其附近海域，该海域被认定为“国家清洁海域”，水质好，适合底播养殖。确权海域面积有65.63万亩。我们认为，公司品牌、质量不成问题，但主导产品（虾夷扇贝、海参、鲍鱼活品及加工后的产品）价格均比较贵，普通家庭自食少，走超市、卖场有一定难度，单位营销成本也过高；若走酒店、礼品店，需要有大规模的广告投放。就如英特尔公司的广告“INTELINSIDE”，把非消费终端产品也当成消费品来打广告，进而影响消费者购买PC时的选择。若公司策略得当，广告收效，消费者可以在酒店消费、礼品赠送时，认准公司商标、品牌，并愿意付出溢价。这要求：

　　1、公司07年扇贝、鲍鱼（浮筏增长，底播不变）产量的大幅增长，应可实现；但海参产量同比预计下滑25%；2、公司持续大幅增加广告及销售网点建设方面的投入。

　　根据公司招股说明书，公司06年底扇贝、海参、鲍鱼可收获的底播面积分别为13.42万亩、3568亩、763亩，其中因为苗种质地优良，公司扇贝产量可比05年增长15%；07年底分别增至23.58万亩、2664亩、776亩，扇贝增速较快，鲍鱼浮筏可收获数量07年底较06年底增长227%，但底播变化小。公司2008年销售收入增速将大幅回落，尤其是扇贝；但当年的鲍鱼浮筏可收获数量还可有较大的增长。参见图1。故我们预计，售价波动不大的情况下（前三年售价稳中有升），公司06年销售收入同比增长17-20%、07年同比06年增长40-50%、08年同比07年增长10-15%左右、2010年再比08年增长30%（预计公司新股发行后，加大海珍品养殖的投资力度至最大底播能力）。

　　目前，獐子岛的海域经营权价格为一亩50元，空置20多万亩每年将带来1000多万元的费用。预计公司近期将加大海珍品种苗的养殖投入，未来2-3年内投入大、存货增多。公司最大底播增殖能力下，年滚动养殖能为扇贝、刺参、鲍鱼各34810吨、520吨、80吨；31.645万亩、0.4万亩、0.1万亩。合计海域面积为：31.645万亩*2+0.4万亩*3+0.1万亩*4=64.89万亩。2007年以后，底播扇贝、刺参、鲍鱼年滚动养殖最大增产空间分别约为30%、50%、30%左右。浮筏增产主要在鲍鱼。整体上讲，公司增产潜力还比较大。

　　根据公司上市后发布的第三季季报，公司养殖、加工毛利率与半年报环比，一升一降（分别为68.10%、22.08%），整体毛利率为53.57%，低于半年报的55.77%，但合乎我们的预期；当季主营业务收入同比增长6.31%，主要是加工业收入增长较快；净利润同比增长了10.83%。公司负债率降至12.43%，流动负债比半年报期末数下降2.91亿元，长期负债下降1.42亿元。应该是把一部分募资用于还债了。这减少了公司多元化乱投资的风险，减少了未来的财务费用。公司三季度指出，着重加工业产品营销网络建设，加工业销售收入比重达到34.7%，比上一报告期占主营业务收入的比重提升了9.7个百分点，其中的内销比重提升了4.5个百分点。

　　我们对业绩预期表进行调整。我们原先预计公司2006年每股收益为1.46元，2007年预测值为2.03元，现在维持不变。见表1。我们对它的当前估值调整为50-55元。今日收盘价为61.55元。首次给予“谨慎持有”评级，有一定风险，不确定性较大。上半年公司外销收入占比约为17.86%，人民币升值对它的影响为利空。