日本新日铁80年代4年上涨7倍的辉煌，使我们看到国内钢铁企业的灿烂未来。亚太钢铁股的大涨在激励着国内投资者的热情。

　　钢铁行业出现业绩拐点，而且这种业绩增长，因为出现了新的变量-对外钢材出口增长而能够持续。

　　中国人民币升值，对外投资增长，国内钢铁企业竞争能力的提高在为中国钢铁企业的增长注入新的动力。

　　中国作为全球吨钢盈利最少的地区，其盈利增长前景值得期待。目前国内钢材价格低于国际市场价格超过100美元/吨，价格上涨100元，就会使行业利润增长40%。

　　2007年钢材价格有望继续上扬

　　钢铁工业与下游联系密切，中国机械、造船、家电等行业增长迅速，为中国经济的增长注入了持续增长动力。2007年将是中国钢铁行业的意外收获之年，随着中国经济的稳步增长，中国的钢铁消费将继续保持较高增长，我们认为未来几年中国钢材消费将增长10%以上。

　　中国钢铁新增钢产量仍然有望达到5000万吨，但是自2005年中国钢产量达到新增7000万吨以来，预计今年新增钢产量将下降20%，根据钢铁上市公司的资本支出推算，全行业2007年钢铁新增产量有望下降20%以上，而且这种趋势将能够维持。钢铁行业的固定资产投资已经呈现下降趋势，而且近年钢铁行业的投资主要是延伸产业链，而并非简单的扩大钢铁产能，我们认为钢铁工业新增产能下降趋势已经确立。保守估计，2007年将是中国钢铁工业的转折点，中国钢材供求有望处于平衡点，2008年将出现一定的钢材短缺。中国作为全球吨钢利润最低的局面将逐步转变。

　　从调节国内钢材供求的进出口因素来看，中国钢材扩大出口将成为中国钢铁消费增长的加速器，替代钢材进口能力将进一步提升。2003年以来中国钢材出口的50%以上的增长速度，绝不是偶然，中外钢材价格的价差仅是诱因。根本原因是中国钢铁工业具有国际比较优势。钢铁工业是我国现阶段国际比较优势产业。

　　随着中国产业结构升级，中国的比较优势产业已经从纺织、服装等劳动密接型产品转移到了钢铁、机械等资本密集型产业，中国的工业化进程不仅是增加了中国钢铁、机械的消费，同时是培育了中国钢铁机械的产业制造能力和全球竞争能力。中国钢铁工业的海外扩张过程中必然遇到各种障碍，反倾销及其他摩擦只是前进中的小波折。国外成功经验表明，一个产业的增长是在对外出口的限制与反限制过程中成长起来的。中国作为全球吨钢盈利最少的地区，其盈利增长前景值得期待。目前国内钢材价格低于国际市场价格超过100美元/吨，价格上涨100元，就会使行业利润增长40%。

　　钢铁行业的成本将有望继续下降

　　尽管去年进口铁矿石离岸价格出现了一定幅度的上涨，但是进口到岸价格和国内铁矿石价格都出现了一定幅度的下降，而且我们认为这种趋势将延续到2007年，钢铁企业生产成本的下降有望继续提升钢铁公司的盈利能力。

　　综上所述，钢铁上市公司将进入新一轮景气周期，钢铁公司的业绩也将出现持续增长局面。

　　钢铁行业作为一个周期性十分明显的公司，过去的周期在3～5年，近期这个周期缩短到了1～2年。

　　周期变短，波幅变小的主要原因是世界钢铁工业正在从分散走向集中。米塔尔和阿塞洛公司的合并使得这家公司的钢产量超过了1.2亿吨，占到全球钢产量的10%以上。

　　钢铁行业的新形势使得我们对钢铁股的周期性特征必须作出新的认识。过去基于周期大幅度波动所建立的估值体系也必须更新。

　　钢铁股至少上涨50

　　%2005年以来，受国家宏观调控的影响以及对于钢铁行业产能过剩的担忧，投资者抛弃钢铁股，以致钢铁股被市场所边缘化。钢铁股成为被遗忘的角落。

　　据统计到今年三季报为止，钢铁行业占全市场利润为20%，而基金钢铁股配置只有1%。

　　随着业绩的增长，以及国际国内经济形势的变化，投资者在逐步改变对钢铁行业的预期。

　　2005年下半年以来钢铁股出现了较大幅度的调整，使得钢铁行业的内在价值被市场低估。价格没有反映公司的内在价值。去年的市场调整是假设2006年钢铁行业出现全行业亏损的前提下，给予钢铁上市公司的估值，而进入2006年，特别2月份以来，这种逻辑假设前提被证明是错误的，而且钢铁股盈利超过了去年的预期，钢铁公司的内在价值和业绩增长理应在估值中作出反映。

　　此外钢铁行业的国内国外购并重组，将不断吸引投资热情。并购重组不仅提升公司的内在价值，同时能够吸引投资者重新认识钢铁公司的内在价值。米塔尔溢价收购阿塞洛，两家钢铁公司股价都上涨了30%以上。国内华菱管线和莱钢股份两家公司的股权转让都是在净资产之上溢价收购。外资并购目标公司的市盈率与市净率都得到了提升，同类的钢铁公司按比价也有上涨动力。国内钢铁企业之间的购并重组将是未来5年内的投资主线。

　　国际钢铁股的绝对估值与相对估值对国内钢铁股的价格上涨提供了动力。国际钢铁股平均市盈率10倍，市净率2倍，而我国主要钢铁股的估值只有8倍，市净率只有1倍，一些公司甚至在1之下。如果国内钢铁股估值达到国际水平，很多公司将实现价格翻番，行业平均至少有50%的上涨空间。如果考虑到中国钢铁工业的增长性，中国钢铁股的估值上涨空间更大。

　　国内钢铁购并重组将是未来几年投资主线，整体上市只是中国钢铁工业重组的序幕，跨企业购并整合将不断提升公司的内在价值。我们推荐具有国际比较优势的龙头企业宝钢股份、太钢不锈、鞍钢股份、武钢股份、马钢股份等。

　　重点推荐公司

　　产品独特，价格稳定，出口份额提升将成为钢铁企业新的利润增长点。那些钢铁产能扩张，出口量大幅度增长的钢铁公司将成为投资者的宠儿。

　　宝钢股份

　　收购资产尤其是不锈钢业务盈利状况大幅改善。05年公司不锈钢产品毛利率为-10.2%，毛利亏损9.23亿元。2006年1-9月份不锈钢业务毛利率达到11%，三季度更是达到了16%。

　　公司成本受铁矿石价格和有色金属价格上涨影响不大。碳钢产品的成本不仅没有因为铁矿石离岸价格的上涨而上升反而出现了下降。特别值得关注的是不锈钢业务，在镍价大幅上涨的情况下，成本基本保持在去年的水平上，这也是今年不锈钢业务盈利水平大幅提高的主要原因。

　　随着公司宽厚板、不锈钢和1800冷轧以及三热轧、五冷轧的投产、达产和增产，公司2007年钢材产量将增长10%以上，而且随着新的镀锌、镀锡、镀铬板生产线的投产，进一步提高公司的加工深度，预计2007年业绩增长20%，每股收益0.90元。公司的多元产品结构，产业链长，企业具有较强的自主创新能力和低成本投资优势，使得公司的抗风险能力强。

　　按照公司的中长期规划：公司通过扩容现有生产基地、收购集团在建项目以及兼并重组和新建项目，2012年前公司的规模将达到5000万吨。宝钢集团充裕的资金以及中国钢铁业的龙头地位，决定了公司在国内钢铁公司兼并重组中必然要成为领导者。并购重组不仅提升公司的内在价值和市场地位，同时能够吸引投资者重新认识钢铁公司的内在价值。

　　今年以来，亚洲主要钢铁公司的股价涨幅大幅超越本国大盘指数。宝钢作为中国钢铁企业的龙头，其市场地位、竞争实力和市场影响力均不输于这些企业。如果参照国际钢铁公司的定价，按照2007年0.90元的每股收益，给予宝钢股份10倍的市盈率和1.8倍的市净率水平，宝钢9元的价格并非遥不可及。

　　太钢不锈

　　中国不锈钢行业年均消费增长20%，中国国内不锈钢的自给率只有50%。如果考虑到中国人均不锈钢消费比例和不锈钢在整个钢铁产品总量中的比例，中国不锈钢未来发展空间巨大。

　　公司整体上市定向增发收购的150万吨不锈钢在建项目，已于06年8月投产，冷轧线将于07年投产。公司新建项目达产后公司产能将翻一番，公司将成为全球最大的不锈钢生产企业。

　　针对国内镍资源不足和不锈钢废钢资源短缺的状况，太钢自主开发的以铁水为主原料生产不锈钢工艺开发和创新项目，充分发挥了以铁水为主原料三步法冶炼不锈钢工艺特点，实现了铬不锈钢的规模化生产，优化了国内不锈钢品种结构。

　　太钢的技术、规模、管理、成本和资源优势突出，05年下半年不锈钢行业亏损背景下，公司仍有盈利是最好的例证。太钢通过增加铁素体比例，以及开发铁水冶炼不锈钢工艺，太钢具备了应对高镍价的机制。

　　太钢集团拥有丰富的铁矿石资源，下属年产140万吨铁精矿粉的峨口铁矿和年产190万吨铁精矿粉的尖山矿，经过改造，新建项目投产后，自给率仍可达80%。同时，太钢集团已经拥有山西吕梁地区袁家村铁矿的探矿权，其储量约12亿吨，规划建成年产铁矿石2200万吨、铁精矿750万吨的大型现代化铁矿，能满足公司未来持续业务发展的需要。

　　国内外特钢企业定价都有溢价，国外不锈钢企业估值一般高出50%。预计太钢不锈公司每股收益06年为0.80元，07年1.5元，08年2.0元。公司业绩成长性十分突出。公司目前价值明显低估，考虑到公司未来成长性，目标价格15元。

　　鞍钢股份

　　公司未来业绩的增长主要来自于产能的扩张和产品结构的优化。西区500万吨项目将于2007年达产，07年将新增120万吨冷轧板和100万吨热轧板。公司投资的鲅鱼圈项目将于07年下半年投产，设计产能包括200万吨宽厚板、200万吨热轧板和100万吨冷轧板。其中，世界上最大规格的5500mm的宽厚板轧机填补国内空白，更好满足造船等行业的发展需要。预计08年和09年分别增加300万吨和200万吨的产量。

　　公司钢材出口超过产量的20%，公司出口钢材的比例居钢铁上市公司前列。出口产品的价格要高于国内市场，加上出口退税，钢材出口要比国内销售的吨钢毛利高15%以上。

　　目前，国内A股相对于H股折价15%以上。公司新项目有望07年投产，我们上调2006年每股收益1.10元，同比增长56%；2007年1.30元，2008年1.50元。考虑到公司的盈利增长能力，给予公司10倍的市盈率，目标价格为12元。

　　马钢股份

　　公司的产品主要包括板带、型钢、线棒材和车轮。公司是国内最大的车轮生产厂。公司车轮产品毛利率较高，2006年前三季度火车轮虽然只占主营业务收入的7.26%，但却占了利润总额的25.8%。公司07年底建成第二条火车轮生产线，生产能力提高50%以上，届时公司将成为全球最大、最先进的火车轮生产厂。

　　公司发行55亿元分离交易可转债（香港称附认股权证公司债），所募集资金用于新区500万吨项目建设，该项目建设有利于扩大公司规模，优化产品结构，增强公司核心竞争能力。

　　新建项目达产后，可生产热轧板卷550万吨（其中225万吨供应冷轧）、冷轧板卷210万吨（其中镀锌板80万吨）。新项目将大大改善公司的产品结构，提高公司的盈利能力。新建500万吨项目07年起开始贡献利润，08年公司业绩将增长40%以上。

　　公司再融资产品创新，分离交易可转债发行，能够降低公司融资成本，有限度地扩大股本。

　　预计公司从2006～2008年实现每股收益分别为0.40元，0.50元和0.70元。公司目前PE水平低于市场平均值50%。考虑到公司独特的产品结构和新区500万吨钢项目对公司业绩的提升，我们给予公司买入的投资建议。周希增中信证券