调研目的

　　了解公司海外汽车玻璃配套业务发展情况

　　公司未来发展战略

　　海外配套市场快速增长，浮法玻璃依然低迷

　　国内汽车玻璃市场份额继续增加

　　目前，公司汽车玻璃的国内市场占有率在50%-60%之间，中高档汽车玻璃的占有率已超过60%。

据中国汽车工业协会提供的数据显示，今年前10个月，我国累计生产汽车589.11万辆，同比增长27.56%。其中，轿车累计销量超过300万辆，达到304万辆，同比增长40%。今年我国国内汽车行业的高速增长成为拉动公司业绩增长的重要因素。从今年前三季度主营业务看，公司汽车玻璃收入增长37.19%，考虑到公司出口业务的大幅增长以及汽车玻璃降价的因素，我们预计公司国内汽车玻璃销量的增长率超过30%，高于国内汽车产量的增长率，表明公司国内汽车玻璃的市场份额在继续增加。我们预计今年全国汽车产量的增长在25%左右，相应的拉动公司汽车销量的增长率在30%左右。

　　去年二季度公司在福清的两条汽车级浮法玻璃生产线投产，6月份之后能够稳定产出高档浮法玻璃，目前成品率在65%-70%左右，汽车级浮法玻璃成品率的提高使得公司汽车玻璃的原片自给率提高到90%左右。由于物流费用的节约以及包装费用的节省和破损率的下降，虽然汽车玻璃价格在以3%左右的价格回落，公司的汽车玻璃毛利率仍能保持平稳。

　　从公司汽车玻璃扩产计划看，北京福通汽车玻璃项目预计今年底完成70%左右的投资，明年6月份建成投产；广州汽车玻璃项目预计明年9月份建成投产，为该项目配套的海南两条600t/d浮法玻璃生产线分别在明年8月份和年底点火投产。我们预计未来两年我国汽车产量的增长率保持在20%左右的水平，考虑到国内汽车保有量的增长以及完善的布局和营销网络，我们预计明后年公司国内汽车玻璃销量保持25%左右的增长。

　　海外汽车玻璃配套业务成为增长的亮点

　　公司汽车玻璃增长的亮点来自海外汽车玻璃配套业务。由于公司多年来为国内汽车生产商提供配套业务积累了丰富的经验，并具备一定的研发能力，考虑到国际汽车生产商零部件的全球采购以及公司相对竞争对手15%左右的成本优势，我们对公司海外汽车玻璃配套业务的前景看好。2005年公司海外汽车玻璃OEM收入约700万美元，预计今年能达到1700-2000万美元，占出口收入的15%左右，考虑到现有配套厂商明年汽车玻璃采购量的增加以及公司取代当地供应商带来的业务增量，预计明年公司海外汽车玻璃配套的收入达到5000万美元左右，保持高速增长。同时，公司原有国外汽车维修市场能保持20%的增长，出口的形势依然乐观。

　　浮法玻璃市场低迷，明年有望见底回升

　　今年我国浮法玻璃行业依然低迷，主要原因是产能过剩导致的供需失衡。2004－2005年新建成投产浮法生产线共47条，新增能力1.4亿重量箱。2006年新建成投产和在建生产线仍有20余条，能力近7000万重量箱，浮法玻璃价格在经历二季度的短暂反弹后三季度又有回落。同时，纯碱和重油的价格居高不下，双重影响下玻璃行业保持亏损。

　　从公司浮法玻璃业务来看，前三季度毛利率只有16.64%，虽然比去年有不小的提升，但盈利水平仍然很低。由于福清600t/d的建筑级浮法玻璃生产线主要供应当地市场，具有运费方面的优势，成为盈利的主要来源。虽然公司采取了技改措施，双辽的浮法玻璃生产线采取油改气来降低成本，但由于价格低迷，公司在双辽和通辽的浮法玻璃继续亏损，预计全年的亏损额在6000万元左右。

　　日前，国家发改委发布了平板玻璃工业产业结构调整的若干意见，对产能集中的东部沿海地区，应严格控制新增产能，“十一五”期间原则上不建新线。考虑到明年玻璃供给量的减少，以及今年建筑工程量对玻璃需求的滞后效应，预计最早明年二季度浮法玻璃行业景气度见底回升。

　　从公司的发展战略看，浮法玻璃的定位主要以为汽车玻璃配套为主，所以不排除将双辽和通辽的建筑级浮法玻璃出售的可能性。另外，公司的玻璃深加工项目开始陆续投产，我们对镀膜玻璃、中空玻璃的前景看好，随着产能的发挥，其对利润的贡献将逐步体现。

　　定向增发缓解资金压力，完善治理结构

　　近期，福耀玻璃公告将以8元/股的价格向GS Capital Partners VFund,L.P.或其附属公司非公开发行1.11亿股，占定向增发完成后总股本的10%。此次定向募集的8.9亿元中，大约有7.1亿元用于偿还银行贷款，其余的1.8亿元将用于补充公司流动资金。我们认为，本次定向增发除了为公司扩产提供资金降低资产负债率外，高盛的入主可以提升公司品牌价值，改善公司的治理结构。这也从侧面反映了外资对福耀玻璃发展前景的看好。

　　业绩增长前景看好，维持增持评级

　　我们预计公司今年实现主营业务收入37.11亿元，同比增长27.49%。在国内外汽车玻璃需求增长的拉动下，预计公司今年实现净利润5.82亿元，折合eps0.581元，增长48.5%。明后年公司净利润继续保持23%左右的复合增长率。我们维持对公司增持的投资评级。两税合一对公司的净利润有较大影响，相关进展值得关注。