广深铁路控股股东为广深集团，H股占发行前股本的33%。运营广深铁路，营运里程152公里，是泛珠三角经济圈最重要的黄金运输通道，地理位置重要。作为泛珠三角的铁路巨头上，未来运输需求增长强劲。

　　募集资金主要用于收购羊城公司运营资产（京广铁路的南段广坪线）。

收购完成后，公司将从区域经营进入全国重要骨干线路，成为自大秦铁路后的又一大型铁路上市公司。收购羊城后，公司线路里程和运行列车对数将翻番；广深四线通车运营后，广深本线的设计运输能力将翻番；广坪线提速和动车组投入运营后，广坪线的运能将增加15%左右。

　　受运能的限制，广深线上的客流量增长逐步放缓，每年只有7%左右。目前公司正在投资修建广深4线，并购买新的高速列车，这2项投资均计划在2007年内完成。相关投资完成后，2008年广深客运业务量将有望增长15%以上，考虑到财务费用和折旧的增加，盈利增长将在10%左右。

　　广深铁路在收购完成之后，业务成长性并不明显。参照大秦的水平，按照18-22倍的市盈率对公司进行定价，已经基本反映了公司的内在价值和收购预期。根据我们的盈利预测，广深铁路2007年预期每股收益为0.21元，因此上市后的合理价格为3.78-4.62元。首日发行价3.79元，根据股市20%-30%的溢价，稳定后价格应该为4.55-4.93元。综上两种分析方法，得出广深铁路的合理价格应该为4.17-4.78元。

　　1. 公司主营业务分析

　　广深铁路公司成立于1996年，并于1996年5月发行H股，是中国铁路唯一的境外上市公司。公司主要经营广州-深圳的客货运输以及部分长途运输业务，并与香港九广铁路公司合作经营广九直通车旅客运输业务。

　　广深铁路全长147公里，连接广州和深圳，穿越珠江三角洲经济最为发达的地区，同时与京广、京九铁路相联接，是内地通往香港的唯一铁路通道。公司主要资产是广深铁路的线路和部分机车车辆。截至2005年底，公司总资产127.4亿，净资产106.8亿。总资产的75%为线路、机车等固定资产。2005年公司收入77%来自铁路客运业务。

　　广深铁路股份有限公司（以下简称公司）是我国唯一一家在香港、纽约和境内A股市场上市的以旅客运输为主的铁路运输公司。公司地处经济发达的珠三角地区、毗邻港澳，其管辖的广深铁路是我国运输量最繁忙、技术装备水平最高的铁路之一。公司本次融资和收购京广铁路南段广坪线完成后，将成长为大型铁路上市公司。作为铁路首家成功进入资本市场融资的范例，广深铁路公司利用资本市场逐步发展壮大，在运输市场竞争激烈的珠三角占据了举足轻重的地位。

　　发展和机遇泛珠三角区域涵盖广东、广西、云南、贵州、四川、海南、福建、江西、湖南九省区及香港、澳门（简称9+2），总面积200万平方公里，占全国的21%，总人口4.63亿，占全国的35%，经济发展前景广阔，未来的运输需求总量巨大。据交通部预计，到2020年，泛珠三角区域内主要通道平均交通需求将是2005年运输总量的4.6倍，年均复合增长率为10.71%。2010年举行的广州亚运会也将会对区域内客货运输的增长有一个较强的促进作用。预计2007-2010年的公司拥有的广深线和广坪线运输需求年均复合会达到13-15%，高于全国平均水平。

　　区域经济合作与发展决定了对低运输成本和运输能力较强的铁路、水运需求较为强烈。目前绝大部分铁路线路能力利用率已接近或达到100%，区域范围内的运输能力基本处于饱和状态。在整个泛珠三角交通规划中，广州和深圳是最重要的交通枢纽，京广线和广深线是最主要的黄金运输通道。京广铁路是我国铁路网中最重要的四大干线之一，它南控粤港，北接京津，贯通华中。京广铁路南段广坪线与广深线一起，构成了泛珠三角最重要的黄金运输通道。

　　在我国经济健康快速发展的前提下，铁路运输需求的持续驱动力将长达几十年，铁路的发展和改革将带来我国铁路行业的一个较长黄金时期，广深铁路作为上市公司是主要的受益者。

　　公司主要经营广州-深圳的客货运输以及部分长途运输业务，并与香港九广铁路公司合作经营广九直通车旅客运输业务。目前公司每日开行列车123对，其中广深高速列车67对，广九直通车13对。普速列车2对，长途列车40对。

　　广深铁路公司上市后享受特殊运价政策：货运价格以统一运价为中准价，上下浮动50%（只限于运价，不限于杂费）；普通客运价格以统一运价为中准价，在已上下浮动50%的基础上再上下浮动50%，在上述规定的浮动幅度内，可由公司自主定价。公司的高速铁路客票可自行定价。收购完成后，京广线广坪段铁路也将执行特殊运价政策。

　　收入划分方面，广深线收入全部归公司所有，广九直通车收入公司与香港广九公司按照6：4的比例分享，这2条线路的收入增长与旅客增长基本呈同步状态。而长途车方面则略微复杂，分为公司自己开行的车次和其他铁路局开行的车次，前者的收入属于公司，而后者公司仅收取路网使用费和代售票费用。对客运来说，自己开行的车，收入要比单纯收路网使用费高不少，因此长途旅客中的自有旅客的比例对客收入有明显影响。

　　2005年，由于公司增开了深圳-韶关的车次，同时加强营销，提升了自有线路的客座率，使得长途客运收入在客流量增长7%的基础上，提升了24%。2006年上半年，公司加开了1对长途列车，使得长途旅客增长达到7.4%的同时，单客收入增长33.4%，有效提升了收入水平。目前公司来自长途客运的收入5.5亿，逐步接近本线车的收入水平。长途车的迅猛增长令我们对07年之后新的广深4线的投入将带来的增长比较乐观。

　　供司主营业务收入和利润几乎全部来自铁路运输服务。由于国民经济的快速发展以及公司运输组织和分配机制的进一步完善，公司近三年来的主营业务收入呈现良好的上升态势。其中2005年较2004年增长了6.85%。2004年较2003年增长了24.01%。

　　公司的主要成本包括人工、折旧、租赁费，路网使用费、维修费等等，其中人工、折旧、设备租赁费具备一定刚性，而路网使用费，维修费等可视为变动成本。

　　2. 募集资金投向

　　公司募集资金主要用于收购羊城公司包括铁路、车辆等运营资产。资产评估价值103亿。发行完成后，公司所管辖的线路从广州进一步延伸至坪石，运营线路总长度增加到451公里。

　　本次发行所募集资金拟全部用于收购羊城公司所拥有的铁路运营资产及业务。其中，资产主要包括房屋、建筑物、铁路线路、机车、车辆、设备、投资权益、合同权益及运输业务经营过程中所产生的负债和债权等，资产单位主要包括广州车站、江村车站、棠溪车站、大朗车站、韶关车站、新街车务段、广州客运段、羊铁票务中心等；业务指羊城公司经营的铁路运输业务，包括铁路客运、铁路货运以及与此相关的业务。

　　本次募集资金的运用对实现广深公司业务目标有着非常重要的作用。首先公司的铁路运营里程将延长至481.2公里，纵贯广东省全境，穿越韶关、清远、广州、东莞、深圳等主要城市，通达香港，从区域铁路进入全国重要骨干线路的经营领域，近域市场空间覆盖广东省全境，并可通过路网延伸辐射到周边省份乃至全国，客货运输的范围、经营规模显著扩大，也为公司新技术的运用和运输能力的提升创造了更大的发展空间。

　　其次，本次收购完成后，广坪段将享有运价可上下浮动的特殊运价政策；享有货运分段计费，本线收入归己；客运收入直接来自市场市场化的清算办法；也享有特区税收优惠政策。这都将大大增强广坪段铁路的盈利能力，促进广深公司整体经营效益的提高。

　　最后，有利于实现广深公司运输资源优化配置和整体效能的提高。

　　3. 公司潜在风险

　　行业管理风险。铁道部一方面代表国家对全国铁路的国有资产和铁路运输资源进行宏观管理，一方面需履行铁路运输生产组织职能，并对铁路实施半军事化的行业管理。目前，铁道部就履行上述职能所制定的政策和管理规则虽没有对该公司经营与利益带来负面影响，但不能保证铁道部将来从宏观管理和行业管理方面所制定的政策与管理规则全部对该公司经营有利，比如为完成国家某项特殊运输任务，对该公司货运业务发布停装或限装某一径路的命令。

　　清算政策风险。公司一直按铁道部对股份制运输企业制定的清算办法进行清算，新清算办法根据收入来自市场，提供服务相互清算的原则，对铁路运输收入和路网成本进行清算。根据《关于大秦铁路股份公司和羊城铁路总公司按国铁股改企业管理的通知》（铁办［2004］161号），羊城公司自2005年1月1日起按铁道部财务司《关于国铁运输企业股份制改造后运输进款清算的原则意见》（财运［2004］86号）执行新清算办法。新清算办法能够真实反映羊城公司的盈利能力，且与广深铁路母公司现行清算办法基本一致，但该清算办法在未来是否会发生调整具有一定程度的不确定性。

　　关联交易风险。由于铁路运输是典型的网络型产业，涉及的主体和操作界面较多，相互之间的密切协作必然带来比较复杂的相互清算，尤其是上市公司与控股股东及其他相关主体的关联交易比较频繁，金额亦比较大，存在因重大关联交易损害公司利益和中小股东利益的风险。

　　公司及备考合并提供劳务项金额占主营业务收入比例较低，2003-2005年该项比例均不足7%，在2006年1-6月该项比例备考合并的交易比例略高于以前年度；该公司及备考合并在报告期内接受劳务金额占主营业务成本比例一般在20%以下，占同类交易的比例也较为稳定，2003-2005年平均约占同类交易比例为19.19%。与该公司口径比较，此两项交易的备考合并口径的比例相对较高。主要原因在于：（1）收购后的关联交易的项目有所增加，即增加了羊城公司与关联方之间互相提供服务的项目，如乘务承包、车轮维修等；（2）另外，与其他合资铁路的路网清算，也构成关联交易。由于羊城管界与其他运输企业接界点多，与关联方形成交易多于该公司。广深公司属相对封闭的行车系统，主要开行的是广深之间的本线车，提供服务及服务方主要都是公司自身。而羊城公司则是开行长途车为主，与其他关联企业互相提供劳务较多。

　　4. 盈利能力分析盈利预测假设：

　　（1）基本符合前述的分析前提。

　　（2）公司在2007年和2008年分别增开一趟长途旅客列车，预计每趟列车的年收入在2.5亿元左右。

　　（3）羊城公司被公司收购后适用公司目前享有的15%的企业所得税税率。

　　（4）假设2007年运价浮动20%之后没有再浮动。

　　（5）假设2006年不分红，2007年以后各年的分红比例为50%。

　　5. 估值

　　国内铁路类上市公司只有铁龙和大秦两家，铁龙经过2005年重组，业务开始逐步转向铁路集装箱运输，目前业务量和市值均较小，市场对其未来可能通过资本运作跨越式发展给予了较高期望，其估值水平对公司来说并无太多参考价值。对比之下，大秦铁路则更具可比性。目前大秦铁路的定价水平在7.38元，对应动态2007年动态18.9倍。

　　广深铁路在收购完成之后，业务成长性并不明显，2008年每股收益增长在10%之内，未来除非收购，否则在2010年武广铁路通车之前，公司的业务都难以看到显著的增长。而作为境外上市公司，公司要收购新的铁路资产最快也要上市后1年半到2年的时间，参照大秦的水平，按照18-22倍的市盈率对公司进行定价，已经基本反映了公司的内在价值和收购预期。

　　根据我们的盈利预测，广深铁路2007年预期每股收益为0.21元，因此上市后的合理价格为3.78-4.62元。首日发行价3.79元，根据股市20%-30%的溢价，稳定后价格应该为4.55-4.93元。综上两种分析方法，得出广深铁路的合理价格应该为4.17-4.78元。