是“打扫干净屋子再迎客”，还是“大海中造船”，是证券市场机构之变的速度难题。

　　“希望证券业对外开放的步伐能够慢一点。”在最近汇丰银行组织的一次研讨会上，国内证券行业排头兵中信证券董事长王东明发出了这样的感慨。

他说，自从外资投行进入以来，国内证券公司的投资银行业务受到了很大影响。“最近高盛和美林接到几个大单子就是鲜明的例子。”

　　来自证券机构从业人员的亲身亲历，只是入世以来中国证券市场对外开放步伐加快后的深刻变化之一。实际上，按照入世承诺改善的5个方面，中国证券市场已经发生或正在发生一系列变化。

　　市场交易国际化

　　入世时，中国承诺将允许外国证券机构通过在证券交易所设立的特别席位，直接交易B股。并且，在适当时机，允许外资有控制、有步骤地进入中国证券市场。这实际上就是有关市场交易国际化的两个方面。

　　B股市场正式成立于1992年，该年2月真空B在上交所、深南玻B在深交所首发，开创了国内证券市场对外开放的最早尝试。B股市场建立初期，实行严格的预选制度，被定义为国有企业的国际融资市场，上市主体是境内企业，投资主体限定为外国和中国的香港、澳门、台湾地区的自然人、法人和其他组织，以及定居在国外的中国公民等投资者。

　　不过，B股市场“天生是夹生饭”，它从诞生起就处在A股和H股的夹缝之中，最终可能只是对外开放的一个必不可少的过渡措施而已。相对于B股市场，真正具有对外开放里程碑意义的举措是QFII制度的建立。

　　2003年5月，中国证券市场正式开始实施QFII制度。通过这一制度，合格的境外机构投资者可能通过他们的境内托管行而直接投资于中国A股市场。沪深两地上市公司的投资者更加国际化。此前，中国证券市场是一个长期封闭的资金推动型股市，过度投机特征明显，QFII制度作为新兴证券市场与国际金融市场接轨的一种有效方式，很好地改变了这一局面。

　　“QFII制度是市场的稳定剂”，国泰君安研究员张欣说，中国证券市场在QFII进入前，散户投资者比重过高，市场存在投机风盛行、波动剧烈的问题。QFII制度的引入，使以往过度投机的特征明显改善。“这些国外机构投资者理性且投资经验丰富，注重企业成长前景、行业实力及财务状况等公开披露信息，他们往往选择绩优股，拒绝介入问题公司。这对规范中国上市公司的经营行为、法人治理结构会起到积极作用，可以促使中国上市公司信息披露透明度大大提高。”

　　QFII自从一入市，就受到了广泛的研究和肯定。“台湾地区以芯片代工为代理的高科技企业的成长，也与QFII的青睐密不可分。在东南亚金融危机中，台湾的QFII制度经受了考验，QFII资金流出很少，不仅稳定了市场信心，也培育了一批机构投资人。”市场普遍相信，类似QFII这样的高素质投资机构，其长期投资理念和运作手法，不但有利于市场的重新活跃，也可以使境内投资者直接或间接学习到他们的投资管理思路、模式和操作方法。延伸的意义在于，QFII能够促进市场运行和上市公司行为的规范，从而在中国股市出现真正意义上的蓝筹板块，带动上市公司健康发展。

　　事实上，QFII买入的股票常常被其他投资者追捧，导致很多大盘蓝筹股成为投资者首选，投资理念向价值型回归。就在近2个月，沪市中国石化和宝钢股份都先后出现涨停走势，这在以前是根本不可能的。2003年以前，人们都会说“只有没时间看股票的人才买大盘蓝筹股”。那时候人们买蓝筹，不曾奢望获得多少资本利得收益。而今人们却可以从中得到“炒股的快乐”。

　　QFII已经成为中国证券市场上的一支重要投资力量。截至目前共有42家海外机构获得QFII资格，其中37家机构已经获得投资额度。外汇局在2002年推出QFII试点时宣布累计投资额度上限为40亿美元，在批出额度达到该额度上限之后，又于2005年7月11日宣布将QFII总额度增加60亿美元至100亿美元，目前新增的60亿美元额度中已经使用了32.45亿美元。

　　企业境外上市

　　在交易市场对外开放的同时，中国的优秀公司也在不断向境外证券市场扩张，并且在各个市场都有着非常可喜的记录。

　　早在1980年代末，随着越秀集团、粤海集团在香港间接上市，国有控股企业和民营企业开启了赴港上市的大门。1997年香港回归，H股、红筹股大量上市，形成热炒概念，而另一方面，香港联交所也成为中国企业除沪深两地交易所之外的首选融资市场。2000年，红筹股再次进入高速发展阶段，红筹上市12家，筹资3539亿港元，占当年香港主板和创业板筹资总额的77%。内地企业成为赴港投资境外投资者的重要标的。

　　除香港之外，中国企业赴海外上市的势头也有增无减。1992年起，中国公司开始在美国上市。不论以存托凭证方式（ADR）、红筹方式还是OTC市场方式上市的中国公司，都受到了外国投资者的热烈追逐。当年华晨金杯汽车在上市后的一个多月内，股价从发行价的16美元上涨至33美元，成就了第一波“中国热”。

　　2003年～2004年更是中国企业海外上市高峰年，海外上市的中国企业占到目前海外上市总量的79%。那两年每年有12家大陆企业在新加坡上市，2004年时，中国企业自1993年出现中远投资首单业务后，已经形成包括47家上市公司的中国概念板块，被称为“龙筹股”。海外上市甚至成为中国企业的主要筹资渠道。当年，中国企业海外IPO的数量为84家，筹资111.51亿美元。而同期，深沪两市发行的98只新股共筹资353.46亿人民币，约42.7亿美元，甚至不足同期海外上市筹资额的40%。而海外上市的红筹股公司质地更令人艳羡。这其中包括了中国海洋石油、新浪、搜狐、网易、盛大、中国网通、华润、中信、中远、光大、粤海、招商局、越秀、中国粮油国际、中航油、联想等，都是中国各领域的优秀公司。

　　境外上市可以促进国内上市公司质量的提高，让他们更加规范化运作，提高竞争能力。 “我们刚刚在中国寻找到一个迈瑞（指深圳迈瑞生物医疗电子股份有限公司，但这家公司太不熟悉了，这样写读者会费解的——？？？），我们还要在中国寻找到这样20个迈瑞，”刚刚访华的纽交所CEO约翰·赛恩（John A.Thain）正在努力于设立北京办事处，“方便更多的中国企业来纽交所上市”。

　　机构之变

　　入世承诺中，中外合资券商和中外合资基金公司的成立是必答题。

　　中国证监会2002年6月颁布的《外资参股证券公司设立规则》和《外资参股基金管理公司设立规则》，开启了合资基金公司和合资券商的大门。根据这两个规则，“参股”和“设立”成为外资进入的两个方式。事实上，中国合资基金公司的发展速度更快。

　　2002年10月，国泰君安与安联集团合资的国联安基金公司获准筹建，此后合资基金公司发展迅速。截至目前，合资基金公司已达到23家，共发行基金近90只，占全部基金总数的30%以上。23家合资基金公司管理资产总额近2000亿元，占全部基金管理公司管理资产总额的近40%。外资入股基金业，更是不断谋求着话语权，目前几乎所有已成立的合资基金公司中，外资持股都触及了49%的比例上限。

　　而合资公司旗下基金的净值增长率在全部基金排名榜中不断靠前，尤其是前20名业绩排行榜中，合资公司管理的基金呈增多之势。统计显示，2005年上半年业绩增长率前20名基金排行榜中，仅有湘财荷银旗下合丰稳定基金一席。今年以来，国内基金的收益状态明显提高，在基金净值增长率前20名中有1/3来自合资基金公司。

　　相对发展慢一些的是合资券商，有限的几个合资名额争夺异常激烈。2005年9月28日，国际投行“大鳄”瑞士银行集团持股北京证券20%的方案正式获批，而这是打败了华安证券、广发证券等多个竞争对手的结果。截至目前，国内合资券商只有6家，其中包括入世前即已成立的中金公司（1995年成立）和中银国际（2001年），入世后成立的只有华欧国际证券、长江巴黎百富勤证券、海际大和证券和高盛高华证券4家。中金公司和中银国际一直都被公认为国内证券公司中的顶级选手（中银国际各方面的业务都很落后，建议去掉——？？？）。而新设的4家合资券商亦不可小觑，对国内券商的投行业务挑战极大。

　　证券公司已然感受到了来自合资券商和外资券商的竞争压力。身处一线的华安证券投行部张全亮说，在2004年的中小板企业上市过程中，合资券商投行部门接到了不少单子，甚至是股改这样的业务，上市公司也可能更希望有外资券商介入。他不由得感叹“内资证券公司的破产重组将进一步加快，才能适应合资公司甚至是外资公司的竞争”。　　

(责任编辑：丁潇)