人民币名义汇率与实际汇率背离的趋势还将继续，研判2007年中国股市的走势，应当以实际汇率为依据

　　11月人民币对美元升值356个基点，但对欧元汇率却从10.0168下降到了10.3137，对英镑和日元等一篮子货币同样不升反跌。人民币对美元、港币走高升值，对欧元、日元等持续贬值，表明人民币实际汇率涨幅远远低于名义汇率。

　　12月中旬，美国财政部长和联邦储备主席访华，市场预期汇率问题将是主要议题之一，引发了人民币对美元汇率的加速上行。加上美元在国际市场上的疲软表现，人民币对美元的名义汇率与实际汇率的背离趋势，也未得到缓解。

　　名义汇率升值 实际汇率贬值

　　所谓名义汇率（全称是“名义有效汇率”），是以贸易比重为权数的有效汇率，它反映中国货币在国际贸易中的总体竞争力和总体波动程度；将人民币名义有效汇率，剔除目前相对物价指数后，为实际有效汇率。人民币实际有效汇率下降，意味着中国出口产品国际竞争能力相对提高，贸易收支顺差增大。

　　根据国际货币基金组织（IMF）统计数据显示，2001年后至2005年7月汇改之前，人民币名义汇率和实际汇率均出现下降趋势。如2005年6月人民币实际有效汇率为92.12，相比2001年贬值11％，名义有效汇率也出现11％的贬值。

　　而自去年7月21日人民币汇制改革至今，人民币对美元名义汇率已破7.83，累计升值5.76％，但对欧元、英镑、日元、瑞士法郎、澳元、加元等11种一篮子国际货币的实际汇率却在贬值，这表现于中国进口商品价格涨幅超过出口价格涨幅（这种情况一般在人民币贬值时才会出现）。

　　中国相对较低的物价指数，是影响人民币实际有效汇率走低的主要因素，虽然人民币汇改致使实际有效汇率均有所回升，但与去年同期相比，仍然贬值约1.6％。

　　实际汇率贬值加剧贸易顺差

　　人民币实际有效汇率下降，伴随着产品出口额上升，使贸易顺差继续扩大。今年以来，单月一般贸易顺差已从1月的45亿美元，增加到11月的90.5亿美元。

　　汇改一周年之际的今年7月，当月贸易顺差总额为140亿美元，而后8月、9月、10月、11月，贸易顺差总额分别为188亿美元、153亿美元、238亿美元、234亿美元。前11个月的贸易顺差累计为1570亿美元，考虑年底是贸易结算时间，估计12月贸易顺差应在250亿美元左右。就是说，全年贸易顺差总额将突破1800亿美元，较2005年的1019亿美元多增800多亿美元。

　　由此可见，人民币实际有效汇率下降，造成贸易顺差持续放大，随之是流动性过剩现象日趋严重，又进一步增大了人民币对美元的升值压力，加之美元贬值预期和实际走弱，人民币名义有效汇率还将继续攀高，它与实际有效汇率的背离走势还将延续。这给缩小贸易顺差带来不利因素，也给控制流动性过剩出了难题。

　　经常项目下的贸易顺差有增无减，势必形成人民币对美元升值预期增强，资本项目下的“热钱”流入加快，进而形成国际收支顺差。在双顺差和汇率升值格局状况下，必然造成外汇储备继续增加，央行为维护人民币汇率稳定，投放等量人民币的基础货币，进而继续加剧国内货币流动性过剩。在国家控制固定资产投资增速、消费经济又不够畅旺的背景下，过快增长的货币供应，只能流向资产市场，形成全面的人民币资产价格重估——无风险利率和风险溢价的下降，对股票而言就会形成市盈率估值中枢的上升，所以，A股上涨趋势将继续。

　　银行股是最大受益者

　　国际资本市场经验，当本币升值时，银行持有的大量债权价值上升。特别是在中国，企业多以银行贷款间接融资为主，所以单人民币升值因素，就能大幅度提高国内银行的资产价格，银行股无疑是人民币升值过程中最大受益者。

　　明年中期之前，美元将进入减息周期，美元若小幅贬值，能降低国际金融市场波动幅度，如果美元贬值幅度过大过快，将会导致美国债券利率上升、房地产市场和其他消费市场下跌，进而导致全球大宗商品价格大幅振荡调整，新兴国家金融市场波动幅度加大。

　　可以预见，2007年将是汇率变化风高浪急的一年。全球经济发展不平衡的风险，开始向资本市场进行转移，表现于能源资源型的大宗商品和资产市场的股票价格，出现狂涨猛跌式的宽幅振荡。但黄金价格将再次大幅度上升，所以A股市场上的黄金股票，应当属于主要投资持有对象。

　　随着贸易多元化和国际货币间汇率波动加据，跟踪人民币升值趋势，需要从对美元汇率转向实际有效汇率，也就是从一篮子货币的加权平均汇率视角去观察。尤其当明年美元利率走向发生变化时，国际货币间汇率波动将加大并呈反向运行。这样一来，股票市场投资者不但要继续观察人民币名义有效汇率，更应该密切注意人民币实际有效汇率，以此判断贸易顺差以及外汇储备占款情况，进而发现资金流向、流量和流速的变化，这可能成为研判股票市场运行的先前主要指标之一。

　　（作者为华林证券研究所副所长，本文仅代表个人观点）

(责任编辑：胡立善)