报告日期：2006-12-15日期：2006-12-14收盘价(元) 11.58一年内最高价(元)12.68一年内最低价(元)4.52上证指数 2249.11深证成指 6044.28市盈率1158市净率4.51流通市值（万元）72603.13股息率（分红/股价）0.00注：“股息率”以最近一年已公布分红计算

　　公布日期：2006-09-30每股净资产（元） 2.57资产负债率(％) 40.19总股本（万股）15357.60流通股本（万股）6296.70流通B股（万股） 0.00H股（万股） 0.00

　　分析师：刘平电子邮箱：liuping0519@sina.com联系电话：021-53531081-263

　　投资要点：l生物研究的最新理论基础的共享性为我国生物医药产业的发展提供了一个广阔的舞台，它将有望成为我国整个医药行业在上游研发最有突破的可能性领域。l公司主营业务主要包括药业与建筑工程业务两大部分，目前还是轻钢结构工程业务销售收入占主导地位，但在主营业务利润中，药业由于毛利率高而贡献了大部分利润。l碘[131I]美妥昔单抗注射液是全球第一个专门用于治疗原发性肝癌的单抗导向同位素药物，也是我国具有自主知识产权的抗体类药物。2006年10月，碘[131I]美妥昔单抗注射液获得国家食品药品监督管理局签发的药品批准文号,预计07年将进入批量生产。

　　预计公司07年、08年业绩将分别为0.25元、0.51元，参考目前市场上生物医药股的平均市盈率，再结合公司未来的成长性，我们认为公司未来一、二年内的合理目标位在20-25元，相比目前不到12元的股价，该股未来仍有近一倍的上涨空间，因此，给予“长期买入”的投资评级。

　　时间 指标 2006E 2007E 2008E

　　主营业务收入（万元）22398.15 33456.84 43211.69

　　主营业务利润（万元） 5863.35 11489.57 20098.61

　　净利润（万元） 460.73 3839.40 7832.38

　　每股收益（元） 0.03 0.25 0.51

　　净资产收益率(％) 0.96 7.89 14.95

　　每股经营现金流（元） 0.18 0.30 0.43

　　华神集团000790行业名称：医药制造业

　　一、行业分析

　　国家“十一五”规划对医药行业的影响意义深远。医药行业在“十一五”计划中提出了积极推进医药技术创新、稳步推进医药体制改革、积极推进医药企业国际认证、积极推进中药国际化和现代化、积极完善药典与药品注册、积极完善农村医疗体系，扩展农村市场、积极发展环保与循环经济等几项符合国家整体规划的目标。另外，随着国家对创新的重视以及医疗体制改革的推进，我们认为未来医药行业的主流投资机会将会集中在创新能力强和具有医疗体制改革下受益的行业和企业。生物制品是在上世纪80年代发展起来的，我国在这段时期刚好在经济上崛起和开发。当前我国的生物制品研究与开发与国外是有差距，但是这种差距是在逐步的缩小。生物研究的最新理论基础的共享性为我国生物医药产业的发展提供了一个广阔的舞台，它将有望成为我国整个医药行业在上游研发最有突破的可能性领域。目前在治疗性疫苗的开发、靶向药物的开发、单克隆抗体的应用方面我国的企业走得比较靠前；例如：碘[131I]美妥昔单抗注射液就是治疗原发性肝癌的一类新药。此外，药品降价趋势在相当长的一段时间持续，进一步压缩医药流通和医药制造业的利润空间；随着技术竞争的日趋激化和为争夺市场进行的规模性扩产愈演愈烈，大宗原料药市场变数多；人民币升值将降低原料药行业出口的竞争力，从而对行业利润增长产生较为明显的负面影响；医药行业并购重组日趋频繁，并购主体多元化，并购动因市场化趋势显现，随着外资进入中国医药市场将构建新格局；医药产业国际化趋势不可逆转，长期看具有研发创新优势、品牌优势、资源优势的企业将在竞争中获取更多机会。二、公司分析

　　公司目前大股东为成都中医药大学医药研究院下属的四川华神集团，但2004年新进入的上海华敏置业（集团）公司分别为公司控股股东四川华神集团的并列第二大股东及本公司的第三大股东，具有较强的影响力。公司主营业务主要包括药业与建筑工程业务两大部分，目前还是轻钢结构工程业务销售收入占主导地位，但在主营业务利润中，药业由于毛利率高而贡献了大部分利润。生物制药业务是公司药品业务中最大的亮点，其中最主要的产品就是碘[131I]美妥昔单抗注射液。2006年10月，碘[131I]美妥昔单抗注射液获得国家食品药品监督管理局签发的药品批准文号。公司获生产批文后，力争尽快通过国家GMP认证，加快产品上市销售的进程。06年11月，公司变更资金投向4352.7万元注入到生物技术公司，重点推进美妥昔单克隆抗体注射液高技术产业化项目，该项目设计能力为年产16000盒碘[131I]美妥昔单抗注射液，建设期1年，预计本项目总投资8657万元，项目投资回收期4.37年。下面，我们将从以下几个方面对碘[131I]美妥昔单抗注射液进行重点分析和研究。

　　1、碘[131I]美妥昔单抗注射液药物基本情况

　　I131是一种同位素，它对细胞有很强的杀伤力，一般可以穿越50个细胞，包括癌细胞和健康细胞；而抗体对肝癌细胞有亲和力，可把I131带至肝癌细胞，在尽量减少对健康细胞伤害的前提下杀灭癌细胞。这个过程就是肿瘤靶向治疗，俗称“生物导弹”。2001年，华神集团与第四军医大签署合同，以总金额3650万元受让了第四军医大的“碘[131I]美妥昔单抗注射液”项目。截至2004年，公司累计支付1675万元，除此之外公司还另外投入约4000多万元于厂房建设和设备购置。该药已申请PCT国际专利3项，国家发明专利12项，授权国家发明专利4项，华神集团拥有这些专利的独占性使用权。此外，华神集团还拥有该药的生产权和销售权。碘[131I]美妥昔单抗注射液是全球第一个专门用于治疗原发性肝癌的单抗导向同位素药物，也是我国具有自主知识产权的抗体类药物。

　　2、市场前景

　　肝癌发病率在我国逐渐上升，资料显示，肝癌在恶性肿瘤死亡中居第二位，号称“癌中之王”。我国每年死于肝癌约11万人，占全世界肝癌死亡人数的45％。研究发现，肝脏由癌变到出现临床症状，大约需要半年到一年时间，这期间病人常常没有任何症状。当出现症状时已到肝癌晚期。因此，在初诊的肝癌病人中仅有10%-15%的病人有进行根治性手术的机会，而其他绝大部分病人由于肿瘤的大小、部位、数目以及肝脏储备功能的影响，不能耐受手术切除，只能进行介入、射频、放疗和中医等姑息性治疗。一般认为从病人出现不适症状、发现肿瘤到病人去世，多数只有3-6个月的时间。肝癌治疗费用较高，如一次肝移植手术的费用达数十万元，一次多弹头射频治疗的费用也在2万元左右。据估计，中国每年因原发性肝癌产生的医疗市场近10亿元，随着人们收入水平的提高和医保覆盖面的扩大，这一市场的增长可期。与传统的手术治疗相比，注射碘[131I]美妥昔单抗只需在患者股动脉上打开一个米粒大小的创口；与介入化疗相比，注射碘[131I]美妥昔单抗后引起的呕吐、脱发等副作用较小。临床试验表明，该药一周期临床有效率为16%，临床控制率为80%，两周期临床有效率为27%，临床控制率为86%；中晚期肝癌患者两年生存率为42%，32个月的生存率为31%。从疗效上看，I131单抗具备在肝癌治疗市场取得一席之地的条件。

　　3、 销售预测

　　2006年10月，碘[131I]美妥昔单抗注射液获得国家食品药品监督管理局签发的药品批准文号。公司获生产批文后，力争尽快通过国家GMP认证，加快产品上市销售的进程；预计07年将进入批量生产。考虑到一类新药有5年的监测期、还有长达12年的专利保护、另外尚无类似的放射性单抗进入临床报道等因素。在这种情况下，尽管肝癌患者和医生仍会尝试多种治疗方案，但会把I131单抗作为非手术疗法的主要选择之一。据权威专家估算，我国每年新增的肝癌患者在14万人左右，每年需要治疗的肝癌病人总量在30万人以上。假设只有5%的肝癌患者有能力使用碘[131I]美妥昔单抗，每患者治疗一周期，销量最少有1.5万份，而如果每患者治疗两周期，销量最少有3万份。而在碘[131I]美妥昔单抗的临床试验中，曾有患者最高使用到六周期。由于碘[131I]是国家一类新药，不受发改委定价限制，企业有较大的自主定价权。而且该产品标记一个人份需要100~120毫居里碘131，市价在2000~2400元左右，此外标记费用也将计入该药成本，单位产品的成本也较高；因此，预计该产品的最终核定价格应在2万元左右；该产品医疗市场一旦接受后，无疑将有望给公司的业绩带来爆发性的增长。

　　另外，除了碘[131I]以外，公司的新药ADV－IL－2、伪狂犬病基因缺失疫苗、表皮生长因子、三七通胶囊、三七通舒胶囊等分别处于从研发到推广的不同阶段，形成了一个有吸引力的新药序列：

　　三七类药物：

　　华神集团同成都希臣药业合作推广两个二类中药：三七通舒胶囊和三七通痹胶囊。三七通舒胶囊为中药二类新药，属于第4代三七制剂，是将三七中明确活性的物质──三七三醇皂苷进行了高度分离纯化后制成的。该药属脑血管与神经双重改善剂，主要用于缺血性脑卒中的治疗和预防。理论上该药的市场较大，然而经过一年多的推广，该药仍处于市场导入期，增加了销售费用却难以取得较好回报。主要原因是华神集团在心脑血管用药领域缺乏市场基础，而这一领域的竞争已很激烈。该药2004年已进入全国医保，2005年进入各地方医保，促其销售增长是公司目前的工作重点之一；三七通痹胶囊用于治疗风湿性关节炎和类风湿性关节炎，目前暂未上市。该药和三七通舒胶囊相似，同样是市场较大、竞争激烈、公司无市场基础，因此其前景应视通舒胶囊而定。

　　ADV－IL-2：

　　华神集团所属的成都基因治疗肿瘤药物工程技术研究中心从1999年起自主开发“人恶性肿瘤基因治疗药物”--“重组腺病毒白介素－2基因治疗”项目，该项目是国家863课题和国家重点技术创新项目，已进入临床试验，同时也申报了多项国家专利。该项目是用基因工程的方法将人白细胞介素2基因插入到腺病毒基因组中形成的重组腺病毒(AdvIL-2)。所构建的AdvIL-2导入肿瘤细胞后，使腺病毒载体在靶细胞中表达治疗用药量的IL-2，持续表达时间达两周以上，这样既保留了IL-2抗瘤作用的优势，又克服了IL-2半衰期短和避免IL-2直接给药造成的毒副反应。据了解，该药对于肺癌和子宫癌的疗效较为显著，属于一类新药。

　　冻干滴眼用重组人表皮生长因子：

　　冻干滴眼用重组人表皮生长因子（rhEGF）是采用由分泌表达人表皮生长因子的工程菌经发酵、纯化等精制而成，具有与天然人表皮生长因子相同的结构和功能。该项目由军事医学科学院生物工程研究所开发，2002年获得国家一类新药证书，并批准生产。该产品在临床上主要用于眼角膜损伤性疾病的治疗，如眼角膜移植术后、眼翼状胬肉切除术后和病毒性角膜炎。

　　伪狂犬病基因缺失疫苗：

　　此项目为华神集团与四川农业大学合作项目，已取得国家I类兽用生物制剂“伪狂犬病基因缺失疫苗”的新药证书。伪狂犬病是当今危害全球养猪业最严重的猪病,西方发达国家大多在90年代相继制定和启动了该病的根除计划，并取得了很好的成效。该病在我国广泛存在并严重发病，损失巨大。如果我国实施伪狂犬病根除计划，将给公司带来商机。

　　不确定性因素：

　　必须指出的是，华神集团的经营因新药而走出谷底存在着一定的不确定性：

　　第一，I131单抗属全球首创，未来能否销售成功还缺少过去成功经验的佐证。

　　第二，单抗药物的研发重点开始转向人源单抗，不排除未来出现替代药物的可能。

　　第三，如果公司在内部管理、营销改革和资产整合上无所作为，则由新药带来的成长将难以持续。

　　三、投资建议

　　由于公司未来将有多个具有独立知识产权的高毛利产品投放市场，特别是碘[131I]美妥昔单抗注射液作为全球第一个专门用于治疗原发性肝癌的单抗导向同位素药物和中国第一个具有自主知识产权的抗体类基因药物，其投产将直接推动公司业绩发生重大转折；预计公司07年、08年业绩将分别为0.25元、0.51元，参考目前市场上生物医药股的平均市盈率，再结合公司未来的成长性，我们认为公司未来一、二年内的合理目标位在20-25元，相比目前不到12元的股价，该股未来仍有近一倍的上涨空间，因此，给予“长期买入”的投资评级。

　　投资评级说明：

　　--报告发布日后的6个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深圳成指的涨跌幅为基准；

　　--投资建议的评级标准

　　买入：相对强于市场表现10%以上；

　　增持：相对强于市场表现5%~10%；

　　观望：相对市场表现在-5%~+5%之间波动；

　　卖出：相对弱于市场表现5%以下；

　　重要声明：本报告中的信息均来源与于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证，不保证该信息未经更新，也不保证本公司作出的任何建议不会发生任何变更。在任何情况下，报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或询价。在任何情况下，我公司不就本报告中的任何内容对任何投资作出任何形式的担保。我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行或财务顾问服务。我公司的关联机构或个人可能在本报告公开前已经使用或了解其中的信息。本报告版权归海南港澳资讯股份有限公司所有。未获得海南港澳资讯股份有限公司事先书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。如引用、刊发，需注明出处为“海南港澳资讯股份有限公司”，且不得对本报告进行有悖原意的删节和修改。