阿基米德杠杆撬动行情

　　上海证券研发中心 彭蕴亮

　　近期大盘放量上涨，创出2538.66点的历史新高。对于后市，我们认为，2006年的年末行情将更加精彩，股指期货将成为A股市场的阿基米德杠杆，在机构投资者的参与下，，我们维持A股的投资评级为：6个月内，沪深300指数目标位有望从1950点区间上升至2150点，对应市盈率为24-26倍的估值和预测，换算成上证指数，则元旦前后股指有望继续走强。

　　阿基米德杠杆浮出水面

　　古希腊著名哲人阿基米德说过，如果给我一根杠杆，我将能撬起地球，在证券市场上，也存在着同样的杠杆效应，这就是股指期货。国际市场的经验表明,股指期货的推出在多数情况下将使证券现货与期货两个市场交易量长期同步增长,特别是指数成分股将出现超过预期的涨幅，成为撬动指数的阿基米德杠杆。在近期盘面中，我们发现中国联通等大盘股的频频异动，使得这种效应更加明显。

　　从全球来看，国外学者以股指期货和现货指数收益率的标准差为指标，对2000年以前美国、日本、英国、瑞士、德国、芬兰和我国香港地区的股指期货及股票现货指数波动性进行了大量实证研究。多数研究认为,股指期货波动性要比现货指数大，其主要原因有几点：首先，相对于股票现货指数对新信息反应的滞后性,股指期货价格的反应更为迅捷；其次,由于股票现货市场具有相对较高的交易成本,某些对股票现货市场影响较小的新信息,却可能造成股指期货市场作出明显反映，从而影响现货市场；再次,由于股票指数新价格由许多股票新的交易价格加权平均形成,具有平滑股票指数的作用,而现货市场的新价格是由一笔交易决定的,因而表现出更大的波动性；最后,由于期货交易的特点,股指期货价格的波动性会受到交割日来临、违约风险等因素的制约，最终使得现货市场更加活跃。

　　在以上因素的推动下，股指期货的推出使得套期保值、套利的需要激增,指数化投资逐步盛行,期货与现货两个市场交易量同步快速增长，A股牛市将会持续，甚至出现数倍以上的惊人涨幅。以美国和我国香港地区的市场为例,美国1982年4月21日推出标普500指数期货之时,标普500指数尚不足200点,十八年以后达到创纪录的1552.86点,其后虽然经历了9·11的跌势,但股指期货年均交易增幅达到30％,股指价格也重归升势；我国香港地区的市场在1986年推出恒生指数期货,当年证券交易量增长60％,随后十年增长20倍,恒生指数期货也从千点跃升到万点,作为权重股的恒生银行等大盘蓝筹股票更是完成了数十倍的涨幅。从A股市场来看，继工商银行、中国石化之后，沪深300成分股中国联通再次成为支撑指数的风向标，指数的涨幅再次超过市场预期，阿基米德杠杆效应正在逐步显现，未来A股继续走强的可能性较大。

　　年末行情更加精彩

　　从盘面角度出发，目前已经是年末，工商银行、中国联通等指标股既是沪深300指数成分股，又是基金重仓股，在股指期货的作用下，出现翘尾行情的可能性大大增加，同时，随着股指期货的推出，机构投资者的结构正在发生深刻变化，年末行情可能更加精彩。

　　从策略上看，股指期货的主要策略是套期保值、投机、资产配置、套利，套期保值无疑是其首要功能。股指期货推出后,投资者不必出于对股市下跌的恐惧而不敢进行证券现货投资。在股市上涨阶段充分获利,在股市下跌阶段则可利用股指期货对现货资产保值。此外,股指期货具有突出的资产配置功能、期现套利模式,都将增加现货市场的需求,从而促进股票市场的长期牛市,以及现货、期货的良性互动，年末行情将会更加精彩，机构的参与也将更加踊跃。

　　从已经进行的仿真交易观察，期货市场不会影响现货市场活跃度,反而会促进两个市场的良性互动。因此,股指期货并非证券市场做空的动因,只要股指期货推出后,沪深300指数的估值水平不处于一个十分显著的高位,指数出现大幅下跌的概率不大,而从长期看,指数期货的推出将推助牛市的延续。

　　节后大盘有望继续走强

　　从盘面来看，虽然指数已经冲上2538点上方，但A股市场整体估值水平依然合理。从相对估值比较来看,可以看到当前A股市场的估值水平已经从一年前的折价状态重新回到合理状态。在高成长性的支撑下，我们认为在未来2－3年内,A股市场都可以维持一个比较合理的估值水平，上市公司业绩是支持我们这一判断的重要原因。

　　从业绩的季度数据看,2006年上市公司的EPS是逐季上升的,季度业绩的拐点位于2006年一季度。而今年以来,市场对于上市公司的盈利预测正在不断提高,近期市场将2006年业绩同比增长率上调到25%,2007年也上调到了24%,业绩因素将成为驱动明年市场的最主要推动因素。为此，我们维持A股的投资评级为：6个月内，沪深300指数目标位有望从1950点区间上升至2150点，对应市盈率为24-26倍的估值和预测，换算成上证指数，元旦前后Ａ股有望继续震荡走强。