S天一科:矿产注入 价值重估 买入评级

　　公司通过资产注入，将成为以锑、铅锌精矿、钠长石生产为主的资源类上市公司。预计07-08年EPS分别为0.51元和1.60元，公司估值参照有色金属行业估值标准，07年目标价16.0元。

　　中国锑储量及基础储量位居全球第一，分别占全球的45%和63%。

近十年来，中国成为全球最大的锑供应商，生产份额不断上升。截至2005年，中国锑产量占全球的86.2%。

　　随着中国加强对具有资源优势的矿产实施控制性开采，06年以来中国锑生产和出口出现一定的下降，由此引发国际锑价大幅上涨44.7%，目前为$5500/吨。

　　中国锑生产集中在锑矿资源丰富的几个省区。但由于多年无节制的开采，使这些地区矿石品位下降，国内锑厂商需要进口锑精矿来满足生产需要。

　　由此导致锑行业利润如同其它有色金属一样向上矿产商集中。

　　目前，中国40%以上的锑用于出口，出口主要以低端的氧化锑为主。但随着中国经济的发展，中国国内对锑的需求正逐步增加，03年以来中国锑的表观消费增长达100%。阻燃剂消费预计将成为中国锑消费的新亮点。

　　我们预计未来3年锑价有望持续上涨至$8000/吨，因此看好拥有锑资源的上市公司。

　　股价的催化剂：公司完成矿产注入，及增发顺利完成。

　　公司风险：锑、铅、锌价格的下跌。但我们认为，对于锑价，价格上涨的概率远大于下跌概率；对于铅锌价格，我们坚持06年金属策略报告中的高位振荡观点。

　　S天一科矿产资源注入后盈利预测

　　S天一科公司历史沿革

　　S天一科原名天一泵业，2006年公司收到控股股东平江县国有资产管理局转来的国资委2006年12月1日印发的《关于湖南天一科技股份有限公司国有股转让有关问题的批复》，此举标志着S天一科(9.74,0.00,0.00%)本次国有股权转让已获得国家国有资产管理部门的正式批准。批复同意平江县国有资产管理局将其持有的S天一科国有法人股12664万股转让给长城资产管理公司。股份转让完成后，平江县国资局持有股份公司1400万股，占总股本的5%；中国长城资产管理公司持有股份公司17200万股，占总股本的61.43%，成为第一大股东。目前公司尚未股改，经修改后的股改对价为：10送2.6股。

　　中国长城资产管理公司入主后，通过本次重组，公司主要盈利资产将由三块资产组成，分别为锑矿、铅锌矿和钠长石。其中钠长石对公司盈利贡献较小，我们重点对锑矿和铅锌矿作盈利分析。

　　在我们的盈利预测中对公司矿产资源的注入分为两个阶段：1、先期取得锑矿40%和铅锌矿51%的收益权。2、假设股改完成后，通过定向增发等方式将这两个矿的剩余权益注入公司，增发股数假设为1亿股。

　　根据上市公司公告信息，我们作如下假设：

　　1、锑矿品位在12-18%，我们依稳健原则，以12%计；锌、铅品位分别为12%、6%。

　　2、锑生产企业目前正建设日产18吨精锑生产能力的生产线，07年6月底前将再建一条同样生产能力的冶炼厂。07年下半年生产能力将达到日产36吨精锑。

　　3、铅锌矿暂无投产冶炼厂打算，以承包方式生产精矿作为最终销售产品。

　　4、锑矿矿石处理能力为400吨/天、铅锌矿饱和矿石处理能力为500吨/天。

　　5、钠长石年生产能力为60万吨/年。

　　6、我们对锑价持乐观态度，预计价格以2000元/年的情景增长。对铅、锌、钠长石价格我们预期保持不变。

　　第一阶段：仅考虑部分权益下的盈利预测

　　锑矿盈利能力预测(40%的权益)：

　　根据我们的调研，目前该锑矿正申请21万吨的采矿权证，1月底将取得。该锑矿为于贵州省独山县水岩乡，根据贵州省地矿局104地质大队出具的“贵州省独山县水岩乡维寨锑矿普查设计”和上市公司公告，锑矿石量为354.68万吨，矿石品位在12-18%间，属富矿。

　　第二阶段：假设增发1亿股将剩余的锑矿、铅锌矿全部注入上市公司

　　由于权益和股本的变化所带来的EPS变化如下：

　　需要指出的是，由于增发时间的不确定性，我们在07年的盈利预测中没有考虑增发的影响，而08年作为增发后的一个完整会计来考虑的，因此应该说08年是公司盈利状况真实的反映。

　　敏感性分析

　　我们预期未来铅锌价格将高位波动，不会出现趋势性的上涨或下跌，钠长石对公司盈利影响不大，因此我们仅就锑矿品位、锑价及生产能力作敏感性分析。

　　通过敏感性分析，我们可以看出：锑矿石的品位每增加2%，在正常生产状态下(日处理矿石400吨左右)对公司EPS增加0.17元；而锑价每上涨1000元，对公司EPS增加幅度在0.02-0.04元。锑矿的品位对公司盈利影响较大。需要指出的是，在我们的盈利预测中是以公司公告的锑矿品位的低值——12%为基础的。

　　公司估值

　　当前尚无锑类上市公司可参照，因此我们只能以国内普遍的对有色金属类上市公司8倍的PE作为公司定价的标准。考虑到锑金属的长期上涨，以及公司100%的精矿自给率，我们认为公司应当享有相对其他公司更高的PE值。以10倍PE看，我们给出的公司07年的目标区间为：14.1-18.0元。考虑到公司尚未进行股改，流通股东还可享受10送2.6的对价，公司股价仍有100%以上的上涨空间，给予买入评级。