国金证券：恒瑞医药 继续行驶在快车道上 评级买入

　　恒瑞医药2006年实现销售收入1422.46百万元，同比增长20.62%，主营业务利润1133.51百万元，同比增长21.86%，净利润206.65百万元，折合每股收益0.623元/股，同比增长27.39%。

　　利润分配方案：以2006年末总股本3.32亿股为基数，向全体股东按每10股派送现金1.60元（含税），每10股送红股3股，共计分配利润1.53亿元。

　　仿制药的销售收入继续保持高增长和毛利率提高是恒瑞医药利润同比增长的重要原因。

　　2006年公司实现药品销售收入1422.46百万元，同比增长20.62%；毛利率达到81.28%，与2005年相比上升0.78个百分点，尤其是占主营业务收入78.43%的针剂产品，毛利率上升3.81个百分点。

　　虽然发改委在2006年6月份对抗肿瘤药物进行了降价，而药品降价对恒瑞医药的影响是负面的，但从实际效果来说，并未对公司的肿瘤药销售造成严重影响，与我们原先判断相符，据了解公司2006年多西他赛的销售收入增长至约3亿元。原因主要有两个：（1）对于抗肿瘤药这类原先非常昂贵的药物降低终端零售价，会释放原先由于高价而抑制的市场需求；（2）虽然两大主打产品的零售价降价幅度很大，但是公司的出厂价并不会受到同等程度的影响，因为出厂价已经远远低于市场最高零售价。

　　在抗肿瘤药品降价的不利条件下，不断推出新品种是公司毛利率能保持稳中有升的关键因素。

　　2006年，由于医药行业政策的变化，新品推广等受到影响，恒瑞医药的营业费用率下降了约1个百分点。不过，公司仍为加强营销作出了相当大的努力。

　　在政府严厉治理商业贿赂的政策环境下，公司以适宜的销售模式进行营销，加大学术推广的力度，2006年围绕抗肿瘤、心血管、麻醉药等三个主题在全国开展了几百次学术活动；..强化销售网络建设，进一步细分市场，做大单个产品销售；..加快专业化销售的步伐，进一步完善手术用药销售队伍的建设。

　　公司在研发方面继续保持高投入，2006年共投入1.2亿元，占主营业务收入的8.45%，而国内其他企业通常仅为5%，这是公司管理费用率提高1个百分点的重要原因。

　　重点进行抗肿瘤药物、心脑血管药物、免疫类药物的创新研究，2006年已有阿帕替尼等三个创新药申报临床，申请了20项中国专利；2006年上半年，公司还获得了14个新药证书，由于2006年下半年国家食品药品监督管理局已暂停受理新药审批，公司的创新药艾瑞昔布、注射用头孢他定他唑巴坦和卡屈沙星及注射液均等待进入三期临床；美国恒瑞的组建工作已基本完成并开始投入运营，这将为公司从事创新药研究提供有力的信息支持和窗口作用。

　　研发型企业估值将会继续提高：2006年全国整顿和规范药品市场秩序专项行动、2007年5月推出新的药品注册管理办法、启动再注册等一系列政策的最终结果将是减少新药审批数量，新药品种为王的时代将逐渐到来；一系列在研的创新型药物使恒瑞医药把握了医药行业的发展方向，如果创新药物能如期上市，则公司将成为专利药厂商。

　　收购江苏豪森蕴育投资机会。

　　我们预计2007、2008年恒瑞医药每股收益分别为0.802、1.005元/股（未考虑仿创药给公司带来的盈利增长），动态市盈率为47.82、38.16倍，维持买入建议。

　　作者：宋争林 国金证券