高华证券：贵州茅台 涨价频率上升 投资评级买入

　　建议理由

　　贵州茅台公布自2007年3月1日起将53度和33度普通茅台酒的价格平均上调12%。在此之前，贵州茅台曾在2007年1月1日将陈年酒价格上调了25%，还曾于2006年2月将产品平均价格上调了15%。

此次调价的时间比我们之前的预测更早，而且上调幅度更高（我们假设在2008年初价格上调10%）。我们认为，此次调价再次证明了贵州茅台独特的定价能力。我们已将该股2007-2008年的盈利预测分别上调了7%和5%。我们将该股的目标价格上调至126元人民币，并且将该股加入我们的亚太买入名单（原评级为中性）。

　　投资摘要：贵州茅台低高增长增长回报*回报*估值倍数估值倍数波动性波动性百分位20th 40th 60th80th100th600519.SS亚太消费品行业平均水平*回报-资本回报率投资摘要指标的全面描述请参见本报告的信息披露部分。

　　推动因素我们注意到贵州茅台的调价频率已由原先的每2-2.5年一次变为了每年一次，因为消费者开始越来越接受茅台的高品质和品牌，而且也似乎更快地接受了高价格。考虑到强劲的市场需求以及持续的供应短缺，我们认为贵州茅台可能会在未来进一步地上调其售价。我们认为在未来几个月消费者消化新价格之后，公司以及市场，可能将开始考虑新一轮的价格上调。我们目前预计公司将在09年再次将平均价格上调10%。我们认为，将于4月初公布的2006年业绩可能会为该股提供短期的增长动力；我们预计公司盈利将同比增长33%。

　　估值我们将该股的12个月目标价格由原先的92元人民币上调至126元人民币，主要是考虑到了公司涨价幅度高于预期以及公司可能将于2009年将平均售价上调10%。新的目标价格意味着该股股价有31%的上升空间。在目前市场波动的背景下，该股的股价调整可能是很好的买入机会。

　　风险过剩资金的无效率使用可能会导致回报率的下降。

　　涨价步伐加快贵州茅台此次将平均价格上调12%的举措早于我们之前的预期。通过研究贵州茅台的历史价格变化，我们看到公司的价格调整频率已由原先的每2-2.5年／次上升到了1年一次。考虑到其高品质，有限的供应量和市场对公司产品的需求增长，我们认为消费者已经认识并接受到了贵州茅台的定价能力。

　　未来可能继续涨价公司似乎已采取了与去年相同的策略，即在春节旺季之后上调价格以将涨价可能带来的负面影响降到最低程度。我们认为，由于茅台酒供应短缺的局面尚未发生改观，而且消费需求对于价格变动的敏感性不高，因此此次上调价格并没有影响到贵州茅台的定价能力，我们认为在未来几个月消费者消化新价格之后，公司以及市场，可能将开始考虑新一轮的价格上调。我们已在预测中计入了2009年平均售价上涨10%的因素。

　　考虑到公司上调价格的幅度高于预期，而且我们预计公司将在未来再次上调目标价格，我们将基于贴现现金流分析得出的12个月目标价格上调至126元人民币。我们在模型中采用了高盛新的11%的资本成本假设（原先为11.5%）。

　　作者：邓一凡 高华证券