招商证券：川投能源 公司未来资产注入预期加大

　　四川川投能源股份有限公司于2007年3月9日召开六届十二次董事会及六届八次监事会，会议审议通过了定向增发的议案，主要定向增发内容为：1、定向增发规模为不超过1.6亿股的人民币普通股(A股)；2、发行对象为不超过10名的特定对象；3、发行价格为不低于本次公告前20个交易日股票均价的90%。

　　募集资金超出我们的预期，增发规模定为不超过1.6亿股，超出我们增发1亿股的预期。公司将定向增发规模扩大到1.6亿股，其中，四川省投资集团有限责任公司以其持有的四川川投田湾河开发有限公司60%的股权认购，估计规模约为8000万股，其他机构投资者以现金方式认购，认购规模约为8000万股。公司把定向增发价格确定为不低于本次公告前20个交易日股票均价的90%，估计为6元左右，与我们的预测一致。公司将定向增发规模加大主要考虑更多公司未来的发展和田湾河公司后续发展资本金的需求，而我们认为公司负债率较低，可以更多通过负债来解决，更多利用财务杠杆来为公司增加净资产收益率。

　　大股东注入资产与我们预测一致，将田湾河60%的股权注入公司，注入资产作价有所提高。根据公司定向增发方案，田湾河公司60%的股权作价约为48000万元，高于公司2006年10月份收购田湾河公司20%股权的作价（田弯河公司20%股权作价11951.89万元），在前次收购价格的基础上又有约25%的溢价。

　　田湾河公司资产的注入预期实现将为大股东后续优质电力资产的注入揭开了序幕。四川省投资集团有限责任公司是公司的大股东，目前拥有大量的水电和火电资源，已建和待建机组权益容量约为1800万千瓦。除去田湾河公司的水电资产，大股东仍拥有以下电力资产：巴蜀江油电力规划为173.26万千瓦；二滩水电站总装机容量为330万千瓦，雅砻江沿江规划开发21级电站，可开发装机容量2610万千瓦，川投集团拥有48%的股份；紫坪埔水电拥有76万千瓦装机，首台机组已经投产；四川福溪坑口电厂规划4X60万千瓦火电，一期工程2X60万千瓦，预计2008年相继投产；泸州电厂规划4X60万千瓦火电，一期2X60万千瓦2006年、2007年相继投产。田湾河公司股权的注入如期实现，我们更加坚定大股东把公司作为其电力资产资本运作的平台，后续将会把更多的电力资产注入公司。可以预见，大股东优质电力资产的注入将是公司未来几年快速发展的引擎。

　　田湾河公司股权的注入大幅度提高了公司的电力控制装机和经营业绩。田湾河公司60%股权注入后，公司的可控电力装机容量将从目前的13.8万千瓦增加到近90万千瓦，同比增长5倍以上，电力资产占总资产的比例超过90%，公司的规模和在发电市场的控制力将大大提高。另外，田湾河公司梯级水电站自然条件优良，落差有600多米，田湾河径流充沛稳定、丰枯差极少，调节能力强。建设成本低，按照2002年的规划价格计算，田湾河梯级电站的静态总投资为34.6亿元，单位千瓦建造成本为4563元，低于水电平均单位千瓦约7000元的建设成本，经济效益突出。田湾河梯级电站全部投产后预计单位发电成本为0.08元/千瓦时，具有一定的成本优势。全部机组投产后，预计年发电量为36亿千瓦时，如按三峡电站约0.25元/千瓦时的电价计算，主营业务收入将达到约为9亿元。

　　业绩预测与投资建议。公司定向增发规模和收购价格出现较大的变动，我们据此将公司的业绩预测做出一定的调整，2007、2008和2009年的每股收益预测下调为0.12、0.36和0.50元。大股东的电力资产注入大方向已经确定，未来还有很多的后续资本运作手段，我们长期看好公司未来的持续发展。鉴于业绩预测有所下调，短期股价涨幅也较高，我们下调短期投资评级为“推荐”，估值范围下调为8.6-10.00元。

　　风险提示。1、公司定向增发的总体方案已经出台，但具体方案没有公布，也没有经历报批程序，其中任何一个变化都会影响公司的业绩预测和估值，敬请投资者注意投资风险。2、公司股价短期涨幅已经比较充分，面临获利回吐的压力，投资者敬请关注股价调整的风险。

　　作者：彭进 招商证券