白云山 业绩向好拐点渐近

    国海证券研究所 黄进勇

    投资要点

    ●公司经过资产重组、内部资源整合后,基本面得到明显改善,8个产品销售额近亿元,并形成抗生素、OTC和合资三大板块的经营战略。

    ●2007年后公司业绩向好拐点出现。板蓝根和复方丹参片将继续保持较快增长势头,口炎清系列功能饮料、白云山何济公制药的外用药OTC、白云山光华药业的小柴胡OTC销售将有不错表现。同时,公司将持续受益于医改带来的普药需求增长。

    ●公司拥有1300亩土地资产、广州药业股权投资等隐蔽资产,潜在收益将为估值提供安全边际。

    ●预测公司2007年每股收益0.28元,不考虑非经常性损益,2008年每股收益0.37元,按30倍市盈率,一年内目标位11元。

    白云山(000522)2000-2001年经重组,被纳入整个广药集团内部资源大整合中。之后公司进行了内部各资源板块的重组,基本面得到改善,有8个产品(复方丹参片、板蓝根、一力咳特灵、阿跏酚散、脂肪乳、清开灵系列、头孢曲松系列和阿莫西林系列)销售额近亿元。

    三大板块齐头并进

    公司计划把11个厂合并到8个以下,以强化协同效应、降低管理成本和销售费用,形成抗生素、OTC和合资三大板块的经营战略：

    首先,抗生素是公司的传统强项,有阿莫西林、头孢曲松两个产品销售过亿,头孢硫脒刚获得国家技术发明二等奖,2006年销售收入7400万元。2007年白云山制药总厂和天心制药厂(生产头孢呋辛)将逐步合并,未来还将合并白云山化学药厂(生产头孢曲松原料药),以实现规模效应。

    其次,外用药市场一直是培养OTC大品牌的沃土。2007年1月公司将白云山外用药厂整体并入广州白云山何济公制药有限公司。新白云山何济公的挂牌成立标志着广药集团历时两年打造的外用药产业初具规模,有望成为全国最大的外用药生产基地。何济公被国家商务部认定为首批“中华老字号”企业,2006年预计销售额达1个亿以上。而小柴胡有望成为未来公司的强项OTC药品之一。作为国内最早开发小柴胡的企业,白云山光华药业曾将小柴胡销售额做到近1亿元,但近年来市场竞争激烈,光华药业将加大二次开发步伐,通过中药指纹图谱等中药现代化技术来提高产品标准。

    第三,合资板块主要是由白云山和记黄埔与广州侨光百特医疗用品有限公司构成。白云山和记黄埔成立以来,主导产品复方丹参片和板蓝根保持快速增长,2007年公司将大力推广口炎清系列功能饮料。而广州侨光百特医疗用品有限公司主要开拓肠外营养产品市场,将从百特引进双腔、三腔肠外营养品等高档产品,并获得百特原有的亚太、拉美市场。

    今年业绩有望回升

    受国家降低药品价格、医药行业实行反商业贿赂等医药市场大环境影响,2006年医药行业陷入低谷,公司也不能幸免,还发布了业绩预减公告,但我们认为2007年后公司业绩向好拐点出现。

    随着医改方向趋于明确,配套政策越来越有利于普药企业,而公司中成药受惠优质优价,公司所处的市场环境迎来良好时期。同时,公司加大内部资源整合,控股子公司白云山何济公制药有限公司、白云山和记黄埔将有不错的表现。而2006年主要亏损点广州侨光制药厂和世界500强之一的百特合资,这一块2007年不会比2006年还差,而2008年以后有望持续盈利。此外,新会计准则实施后,2007年公司重组产生的每年3526万元股权差价摊销和每年1176.52万元的“白云山”商标摊销将不需要继续,这将增加公司净利润每年约4702万元(已扣除所得税影响)。

    值得注意的是,公司股改时有业绩承诺,我们认为,由于公司2006年没有达到股改业绩承诺要求,若在2007年达到,则2007年公司扣除非经常性损益后净利润必须达到1.3亿元,即每股收益0.28元。

    隐蔽资产提供安全边际

    控股股东广药集团重组白云山时注入的6家子公司拥有300亩土地,基本分布在广州市区的黄金地段。而公司总部有到1000亩,地处风景名胜白云山脚下,地理位置优越,这些土地资产增值非常显著。同时,公司及控股子公司拥有三普药业(56万股)、水井坊(165.5万股)和广州药业(1248万股)的股权,公司已在着手处理三普药业和水井坊股权。

    盈利预测与估值

    我们预测公司2007年每股收益0.28元,不考虑非经常性损益,2008年后净利润年复合增长率可达30%,2008年每股收益0.37元,按30倍的市盈率,一年内目标位11元。