同洲电子(002052)07年业务出现新的增长契机

　　要点:

　　我们了解到同洲电子公司在2007年业务方面将有一些新的发展，因此与同洲电子管理层及行业相关人士进行了沟通。我们总体的感觉如下：

　　1、传统机顶盒业务在2007年将迎来快速增长。

首先，国内机顶盒销售量将实现大幅提升，预计将超过200万台，实现100%以上的同比增长，主要得益于国内有线电视数字化平移的全面展开，有线电视机顶盒需求将快速增长。其次，出口量将会保持快速增长，预计可出货300万台，同比增长达30%以上。

　　2、新业务逐步进入规模成长期。预计GPS卫星定位产品及安防产品将于2007年产生效益。3、值得关注的是公司将可能于2007年开始切入数字电视运营领域。公司计划于2007年逐步开展数字电视网络及增值服务运营业务，未来该业务将成为带动公司长期稳定业绩增长的驱动力。目前该项目仍未正式展开，仍处于准备阶段，预计到6-7月将逐步明朗。

　　由于数字电视运营业务尚未开展，难以预测对业绩的影响，因此我们目前的盈利预测仅针对公司原消费电子制造领域所带来的收益。我们预测公司2007年和2008年将实现每股收益0.77元和1.01元，即目前公司2007年及2008年的市盈率分别为52.1倍及39.6倍，高于同类消费电子产品制造公司，但如考虑其切入数字电视运营所带来对业绩长期的推动，则其估值仍有上升的机会。

　　正文:

　　2007年传统机顶盒业务有望实现快速发展

　　1、国内机顶盒销售量预计将超过200万台，实现100%以上的同比增长。首先，我们认为国内有线电视数字化改造进程在今后两年将进入发展的快车道。2007-2008年全国省会级城市的数字电视改造整体平移将快速推进，带动同洲电子数字有线电视机顶盒的销售。其次，中星六号在2007年10月有发射后有可能会带动国内卫星接收机的市场需求(见表1)。

　　2、出口量将会保持快速增长，预计可出货300万台，同比增长达30%以上。(a)、国外有线电视机顶盒需求将会逐步放量。预计未来2年，罗马尼亚、保加利亚、波兰等东欧国家也实现数字电视改造。(b)、数字卫星接收机产品需求将保持平稳。(c)、预计数字地面机顶盒全球市场需求在未来2年保持30%左右的复合增长率，得益于欧洲对数字地面机顶盒需求的逐步增长。由于欧洲地区数字化改造用有线方案成本较高，因此通过地面(无线)方式覆盖成本低。

　　新业务逐步进入规模成长期

　　预计GPS卫星定位产品将于2007年产生效益。2007年将以出口为主，预计将可能实现1万台左右出货，带来1000-2000万收入。另外，公司认为该产品未来国内市场需求潜力很大。目前在海外发达国家约60%的车装配有GPS卫星定位产品，而目前我国仅有5%的车辆配有GPS产品，潜力可见一斑。

　　预计安防系统将于2007年带来1000万以上的收入。公司目前主要提供公交监控系统产品。已在深圳13000辆公交车监控系统项目中，中标50%(6000辆左右)，预计将用1-3年部署完毕，每辆车收费为6500元。

　　切入数字电视网络运营及增值业务

　　公司为减少单一产品及业务所带来的经营风险，早已于2006年进行辅垫，计划于2007年逐步开展数字电视网络及增值服务运营业务。未来该业务将成为带动公司长期稳定业绩增长的驱动力。目前该项目仍未正式展开，仍处于准备阶段，预计到6-7月将逐步明朗。

　　1.公司切入这个项目的背景是：目前政府要求各地市逐步实现数字化改造，但一些地市台自身不具备充分的改造资金。因此，公司计划与一些地方有线电视运营商合作，将投入机顶盒及部分资金与地方运营商成立合资公司切入数字电视运营领域。

　　2.公司将通过以下合作模式切入这个市场：

　　与有线网络运营商针对有线电视数字化改造项目成立合资公司，分享部分服务费收益合作模式，并承包增值服务。即我们可将数字电视运营业务收益分成三部分：A部分为原有线电视基本收视费，将全部归原有运营商；B部分为增加的服务费(即所上调的价格部分)，将按投资比重分成，放在合资公司运作；C部分为后续增值服务，包括点播等，最终用户可自行选择。这部分业务将交由同洲电子经营，收益将可能100%归同洲电子所有。

　　仅承包有线网络增值服务，享受上面所说C部分的收益。

　　3.目前公司在与成都(150万户)，哈尔滨(100万户)，东莞(200万户)，深圳(200万户)地方运营商接触，已基本形成合作意向。

　　2007年由于费用率下降，总体利润率将有所回升

　　1.预计公司综合毛利率在2007年将略有下降。目前出口产品的毛利率比较稳定，但国内业务毛利率较低，因此随国内业务占销比提高综合毛利将有所下降。

　　2.费用率将较2006年同比有一定下降。

　　为了在07-08年发展新业务，公司在2006年新招600多名研发人员，因此费用额出现较大幅上升。而2007年计划仅新招100人，因此费用率将会有所下降。

　　研发费用资本化对费用率的影响。按新会计原则，公司计划于2007年对开发阶段的研发费进行资本化处理。

　　根据2007年1季度公司业绩快报，其研发费用资本化已对当期利润带来500万左右的影响。因此，预计2007年研发费用上升幅度不大，从而将带动管理费用率的下降(目前研发费用约占整体管理费用的70%以上)。

　　投资风险：

　　原以机顶盒为主的消费电子产品制造业务本身，竞争将逐步加剧。首先，国际数字电视机顶盒厂家正在中国或者亚太地区寻求合作生产，必将缩小国外企业与国内企业的生产成本差距。其次，在国内市场，目前包括本公司在内共有十多家从事机顶盒生产的企业。由于数字电视产业市场前景看好，会有包括传统家电企业在内的新厂家加入该市场的国内竞争，这将在一定程度上对国内市场销售产生挤压和影响，会给公司未来的发展和市场占有率带来一定的竞争风险。

　　我们认为能否成功切入数字电视运营业务将是影响未来公司长久业绩发展及估值定位的关键因素。目前看，仅就传统消费电子制造，估值已偏高。但如果公司能切入数字电视运营领域，其估值水平仍有提升空间。

　　投资建议由于数字电视运营业务尚未开展，难以预测对业绩的影响，因此我们目前的盈利预测仅针对公司原消费电子制造领域所带来的收益。我们预测公司2007年和2008年将实现每股收益0.77元和1.01元，即目前公司2007年及2008年的市盈率分别为52.1倍及39.6倍，高于同类消费电子产品制造公司。但如考虑其切入数字电视运营所带来对业绩长期的推动，则其估值仍有上升的机会。李源中金公司