申银万国：五月A股有望继续冲高

　　央行发布一季度货币政策报告

　　三大报头版报道，中国人民银行昨日发布今年一季度的货币政策报告，对资本市场发展评述积极，同时认为未来价格上行压力依然存在。

　　我们认为股市的向好客观上对经济发展起到了积极的作用：一是促进了储蓄资金向股市的分流，尤其是多只大盘股的顺利发行，使得银行的资金较为紧张，从而在一定程度上抑制了银行的信贷增速，有利于减缓投资的增速；二是资本市场的财富效应增强了投资者的消费信心，促进了消费的增长，尤其是消费结构的升级，从而改善经济增长的结构；三是股市的向好推进股票融资的明显快速上升，有利于改善直接融资和间接融资的结构；四是股市行情的火爆，推动证券交易量屡创新高，也使得政府的印花税收入得到大丰收，一季度印花税122亿，是去年同期的5倍多。

　　对于后续的货币政策，央行报告表示将继续加强流动性管理，这将仍是未来货币政策的重点，主要的手段是搭配运用公开市场操作和存款准备金率等多种方式回收流动性。我们认为调整存款准备金率仍然是最直接有效的方式，预计年内仍将会至少再上调1次。在利率政策方面，央行表示要加强人民币利率和汇率政策的协调配合，此次并没有提中美利差的问题，预示着央行有可能会逐步放弃原先坚守3%中美利差的思路。同时，央行认为未来价格上行压力依然存在，我们认为年内央行会再度加息，而6、7月份将是加息的敏感期。此外，有关拓展外汇储备管理模式的内容也值得关注。

　　A股月度策略报告

　　五月A股有望继续冲高。来自居民储蓄的资金还没有枯竭的迹象。与99-01年牛市相比，目前个人投资者直接持有的流通市值比例达到65%，而01年股市最高点时，他们持有89%的流通市值。尽管机构的力量今非昔比，但是两个比例的巨大差异，仍然暗示居民们还有能力继续买入股票。不仅如此，央行披露的住户部门的金融资产构成显示，在上一轮牛市的2000年，证券类资产与居民存款的比例是1:3，而今这个比例是1:4.5。如果证券类资产达到居民存款的1/3，意味着居民们的证券资产将从目前的3.8万亿进一步提高到5.7万亿。

　　上证综指有望冲击4400点，沪深300指数的07年市盈率从目前的32倍提高到35倍。1季度盈利增长超出预期，推动了分析师自下而上继续提高盈利预测。申万对全部A股07年净利润增速预期从原先的33%提高到40%，08年净利润增速从原先的27%提高到35%。如果简单认为市场市盈率能够提高到08年净利润增速（短期PEG＝1），就表明市场市盈率仍然有望提升10%。

　　在指数冲高到4400点后，我们愿意向市场警示风险。

　　股已经显著散户化，个人投资者不断积极入场，一方面不断推高市场，另一方面让低价股显著战胜高价股。在一系列可能改变散户化特征的政策、事件，我们的分析指出，最有效的管理层表态不会出台，既促使市场调整也改变投资风格的股指期货，可能因为管理层的谨慎而推迟。而宏观调控（比如加息）、发行允许境内人民币以QDII形势投资海外等，可能促使市场调整，但不会改变投资风格。但是，大型股IPO、盈利增长趋势，不一定促使市场调整，但有望改变投资风格，促使市场热点从低价、概念、绩差回归到绩优蓝筹。

　　我们奉劝价值型投资者在忍耐一个多月，在居民储蓄入场速度逐步放缓进程中，观察到低价、概念股热点逐渐退潮，而在半年度盈利增长预期中，再次迎来大盘绩优蓝筹股的热浪。

　　与纷繁复杂的资产注入题材相比，我们建议投资者回归通货膨胀和人民币升值主题。服务业、农产品和资源品价格的潜在上涨压力带给我们强烈的通货膨胀预期，而汇率也将与利率联动起来。在这个明确主题下，我们将逐渐偏爱商业地产、零售、保险、银行，尽管我们仍然相信部分投资品（煤炭、钢铁、机械）仍将在5月有良好表现。

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