五个"来之不易"后 中国股市将何去何从?

　　■中国开始积极运用资本市场加速国企改革，借助社会资源，通过市场化手段，推动国有资本的战略性调整。

　　■这一轮资产价格的大幅上扬，源头在于中国经济的有形增长与无形增长。

　　■在今后５年甚至更长一段时间内，让人民群众分享中国发展与改革的成果是我们面临的主要问题。

　　中国股市迎来灿烂的日子——沪指上扬至４０００点位，而深成指已经冲过万点。那么，如何保持中国股市的稳定、防止大起大落呢？

　　中国股市的五个“来之不易”

　　——来之不易的是股市在长期熊市后快速上涨。上证指数持续大涨，深圳综合指数连续上涨，这么快的攀升在世界来说都少见。

　　——来之不易的是股票交易量破历史纪录。４月１９日，单日交易量创下２９００亿的历史天量。香港２００６年的日交易量创历史新高也不过平均４００多亿，至今最高日交易量也没有超过６００亿。

　　——来之不易的是股票市值已达到ＧＤＰ的５０％。从发达国家来看，１９９９年美国股票市值是ＧＤＰ的１．６６倍；马来西亚股票市值是ＧＤＰ的１．６７倍；香港１９９９年的股票市值是ＧＤＰ的３倍。发展中国家股票市值占ＧＤＰ比重的平均水平已达到６７．３％。

　　——来之不易的是市值增长快。国内Ａ股市场已经开始进入一个新的时期，特别是一些国民经济的支柱行业龙头加盟Ａ股，Ａ股市场进入一个迅速增长期。

　　——来之不易的是股市账户已近亿。截至５月８日，沪深账户总数９４３６．７万户。其中，个人账户为９３９４．５３万户，机构账户为４２．１７万户。成熟市场的经验表明，高、中等收入者一般是证券投资的重要主体，他们的资产结构中，证券化资产，特别是中长期证券化资产往往占到５成－６成。庞大的中等收入者队伍是社会稳定的重要基础。

　　新一轮上涨的四大原因

　　原因之一：借助资本市场加速国企改革

　　如何完成国企改革，一直是改革近３０年来的核心命题。“钱少、人多、机制不活”，是制约国企改革的难题。钱从何来？盘活存量资产是关键，股权分置下国有资产不能流动，而股改正是国资改革的机遇。因此，股改和整体上市，不仅对国有资产监管体制有推动作用，而且对促进国有股定价和转让机制市场化乃至国企高管的合法有效激励都有积极意义。

　　中国政府开始积极借助资本市场加速国企改革，借助社会资源，通过市场化手段，推动国有资本的战略性调整。中国发展资本市场的目的很明确：主要是为国有企业改革和发展服务，更加确切地说是为国有企业筹集资金服务，到１９９７年进一步明确为国企解困服务——这是当时对股票市场的定位。对于这个定位，笔者认为，首先，为国有企业服务是对的。我们现在进行的调整产业结构、优化资源配置，都是为了国民经济的发展，而国有经济、国有企业，是整个国民经济的主体。因此，发展资本市场为国有企业改革和服务是对的。其次，为国有企业筹集资金也是对的。从世界各国资本市场发展来看，资本市场是资本运作的市场，筹集资金是股市的基本功能。第三，本来筹集资金，是为了资源的有效配置；如果仅仅为了国有企业解困，这样发展股票市场渠道变窄，资本市场发展必然受到限制。

　　原因之二：人民币升值

　　中国政府积极保持人民币汇率稳定。这样的好处是，有助于提升国家形象，有助于中国更广泛地参与国际事务，使中国与其他国家的交流和对话有一个稳定的基础，因此，它有利于中国经济的稳定。但人民币汇率的稳定并不是说不动，人民币汇率仍将在一定范围内波动，这才是正常的。从经济学角度来说，价格信号对资源配置起基础性作用，如果强行将人民币保持在一个数值上不变，它就不能反映外汇市场的变化，不能反映国内要素市场的变化，可以说丧失了反映市场信号的功能，失去了资本配置的功能，在开放的国际社会中等于放弃了一种强有力的宏观调节手段。因此，人民币作为价格信号，它的走势取决于国际收支状况和国内经济发展状况。变是绝对的，有涨有落才是自然法则，才是正常的。特别是在中国经济走向一个新的制度平台时，还原其宏观经济调节的杠杆作用非常重要。这是因为，当前，中国的外贸和外资的总量、流向和结构都将发生根本性变化，对市场外汇的供求基础产生深刻影响。如果灵活性不够，不能通过人民币调节外汇市场，那将是不利的。由此看来，人民币具备稳定的条件，但人民币汇率的稳定不是一成不变的，要利用人民币反映外汇市场和国际收支的状况，逐步回归它的价格信号功能，从而发挥人民币调节宏观经济的杠杆作用。

　　人民币升值对股市的影响主要有六点：

　　——人民币升值标志以人民币计价的资产全线升值，那么以人民币计价的股票当然应该上涨。

　　——人民币升值标志着中国的综合国力增强。这是近年来整个宏观经济加速、健康平稳运行的必然结果，股市的涨跌与宏观经济运行息息相关，那么人民币升值作为一个标志将推动股市上涨。

　　——人民币这次升值，更应该看重的是汇率制度的调整。由以前的钉住美元变成了有限浮动的汇率制度，将使人民币进入一个对美元的升值周期，那么这种升值预期对股市的上涨有强大的推动作用。

　　——人民币升值对于资源进口型企业是重大的利好。成本的降低将有利于这部分上市公司业绩的大幅增长，其中受益的板块集中在航空、汽车、石油加工、高档的造纸板块、技术引进型高科技板块、资源引进型的金属加工行业。

　　——人民币升值加上进一步升值的预期会引来大量的外资购入以人民币计价的资产。目前股市没有完全开放，房地产、金融券商是最好的投资平台，这两个行业会因此受益。

　　——人民币升值对于出口型企业和外贸企业是利空。目前主要是国内的纺织行业、家电行业、小商品行业、部分出口比重较大的外贸行业、大型的造船业、对外投资较多的一些企业、以及外汇储备较多的一些企业。

　　原因之三：奥运经济的推动

　　由于北京举办２００８年奥运会，在２００１年至２００８年奥运经济可望带动ＧＤＰ每年增长０．２５％。据统计，２００２年至２００８年仅北京市用于与奥运会相关的投资总规模近２８００亿元人民币，其中，直接用于奥运场馆和相关设施的新增固定资产投资约１３４９亿元。奥运对中国经济的拉动作用十分巨大。根据中国内生经济增长模型分析，奥运将为中国ＧＤＰ增长的贡献每年有０．３％－０．５％。

　　那么，奥运经济对于股市会有什么影响？简言之，奥运需求促进经济增长，带动基础设施、体育场馆、交通、通讯、酒店餐饮、房地产等投资增加，刺激商业、旅游、房地产等消费需求，使相关受益行业的景气度大大提升，反映在股市上就是奥运受益的行业板块市场吸引力增强，成为一段时间市场投资资金关注的热点，并成为股市整体走强的重要推动因素。

　　原因之四：金融改革加速

　　中央政治局１月２３日召开会议，研究金融改革发展工作，继续为金融的平稳运行打下良好的基础。主要是加强制度建设，提高上市公司质量，提高金融服务公司的素质。我们看到：金融改革在积极推进，国有银行上市，农信社改革全面铺开，农村金融体制整体改革开始实施，保险市场结构进一步健全，并继续推进发展模式从“数量扩张型”向“效益优先型”转轨，证券经营机构更为强调内部治理，证券投资基金将继续快速发展，包括证券公司和证券投资基金在内的机构投资者确立其证券市场的主导地位。这些举措可使中国资本市场得以健康发展。

　　深层解读：资产价格上涨的源头在哪里

　　进一步说，这一轮快速、大幅的资产价格上扬的源头是中国经济有形增长和无形增长。

　　从有形增长来说，３０来年中国经济在消费、投资、出口方面获得快速增长。尤其是投资，再加上投资所产生的乘数效应，牵引中国经济高速增长。中国经济已开始融入到全球经济体系中。２００１年－２００６年，中国经济增长率与世界经济增长率间的相关系数为０．９２，表现为高度相关。这期间，美国经济、日本经济和欧元区经济与世界经济增长率之间的相关系数分别为０．９９、０．９２和０．３６；１９９０年－２０００年中国经济增长率与世界经济增长率间的相关系数为－０．０９，两者之间在经济周期波动上不存在相关关系。这表明在加入ＷＴＯ以前，中国经济与世界经济仍然是两个相对独立的体系。加入ＷＴＯ之前，我们主要是开放产品市场，即第一产业农业和第二产业工业制造业；而入世５年来，我们开放了金融服务市场。这样，整个国民经济的三大产业部门完全对外开放，中国国民经济从有限开放走向全面开放。也就是说，中国国民经济已经纳入了世界经济的运行轨道之中。因此，入世５年后，中国市场不能再简单地划分为国内市场和国际市场，而是说我们置身于整个国际市场之中。这是中国股市、楼市繁荣的深刻国际因素。同时，也应该看到，不少中国产业在国际分工中已具有较强竞争力，产业集群正在形成，中国在全球经济中的权重正在提高。

　　无形资本条件的改善，是支持中国股市、楼市增长的第二个重要因素。所谓无形资本条件是指中国经济发展的环境、开放度、国家声誉、形象和信誉度等方面的软影响。从经济的长远发展来说，无形的影响往往比有形的影响更重要、更有价值。中国无形资本条件的改善，会大大改善有限的有形资本的配置状态，提高资源的配置效益，进而，逐步放缓的有形资本增长能够支撑起仍然较高甚至更高的经济增长速度。

　　因此，是有形增长和无形增长共同带来资产价格的大幅上扬，带来股市和楼市的联袂上涨。中国入世５年后，融入国际市场又加快了资产增值步伐。周边那些从新兴市场向成熟市场转变的国家，都经历过资产价格的大幅度上涨。

　　以生活中的例子说明股市增长的道理：市场经济时代，一幅字画比计划经济时代涨了几十倍；再如，住宅价格在市场经济条件下获得了快速增长。以前，一套房子的价格没有真正反映到市场中来，市场化后，升值是理所当然的。

　　当前为什么要强调股市的平稳发展

　　达到了五个“来之不易”之后，更要强调的是平稳发展。中国股市不能频繁大起大落，是有着深刻现实背景的。在今后５年甚至更长一段时间内，让人民群众分享中国发展与改革的成果是我们面临的主要问题。如果股市频繁地大起大落，就会引发较多的矛盾。如前所述，庞大的中等收入者队伍是社会稳定的重要基础。

　　因此，股市也应追求以人为本的发展，用均衡发展化解大起大落。不能追求简单的“来之不易”，更要追求平稳发展，更要可持续发展，更要与中国经济协调均衡发展。

　　（作者为中国传媒大学公关舆情研究所副所长、博士）