一轮加息周期已然启动

　　上周五央行打出了本年度最有力的一记政策组合拳。分单项来看，这三项政策均基本符合市场预期，但作为组合拳形式同时出台却让市场始料未及。从多年来的调控历史来看，此类行为也极少出现，也彰显了央行调控宏观经济的魄力和决心，对资本市场尤其是债券市场的冲击不可避免。

　　分析此次央行组合政策的特点可以发现：第一，存款加息的幅度大于贷款加息的幅度。存款加息是在物价不断上涨的情况下对存款的必要补偿，有利于缓解今年来存款不断下降的趋势，也会适当延缓（但不能扭转）资金蜂拥进入股市的行为；贷款加息主要是考虑贷款利率上行过大可能带来贷款坏账增加的风险；公积金贷款利率小幅上调则是考虑住房抵押贷款可能的违约风险（类似美国次级抵押贷款违约事件）。第二，频繁运用存款准备金率手段。央行在年内6个月已经5次上调准备金率，可能很快就能突破1988年以来的最高水平13%。第三，人民币短期内升值压力将加大。

　　此次组合政策对债市的冲击应该是程度较深且时间较为长远的。

　　从政策面来看，5月央行的紧缩力度大大超过预期，不仅上调了准备金率、发行了定向央票，还上调了存贷款基准利率，几乎可以用到的紧缩手段在5月份都集中使用了。更为关键的是，此次组合政策并非“利空出尽”，未来的紧缩政策持续出台的可能性仍然较大。从投资主体收益率来看，各期限存款利率的大幅上行大大缩减了银行的利差空间，直接带来投资主体对收益率回升的要求。

　　本次加息之前央行并未如上次在公开市场进行连续两周引导，因此本周必将导致收益率的大幅调整。短期内本次加息对收益率曲线中短端（1－3年）的冲击或将大于长端。主要原因在于上周收益率曲线长端在30年期国债发行的带动下已发生30bp左右的上行，部分涵盖了加息的风险，3年期以内债券的收益率反倒因为受到央行公开市场利率的压制而没有上行。本次加息后3年期定期存款的税率利率达到了3.53％，因此3年期债券收益率有大幅上行要求。不过从中长期来看，受未来连续加息以及债券供给的影响，中长期债券收益率上行的区间与风险仍然大于短端。

　　展望未来的货币政策，本次加息或预示央行已经正式进入一轮加息周期。主要理由是，宏观经济趋热将在较长时期内存在，通货膨胀未来上涨的压力不断上升；在流动性过剩背景下，资产价格泡沫将不断集聚。这些难题都需要采用小幅、渐进的加息方式来加以解决，以避免宏观经济的硬着陆和金融风险的过度集聚。因此，本次组合政策的出台具有一定的标志性意义，标志着央行已经正式进入了加息周期。

　　本次加息是贯彻国民经济发展战略从“又快又好”向“又好有快”转变的一个重要货币政策开端，是不再追求GDP的绝对高速的表现。在这一背景下，央行也意识到并开始采用利率手段来调控宏观经济过热。一旦央行确立了这一调控思路，则未来很可能将延续下去。