蓝筹股溢价之旅：财富效应大释放下的无奈选择

　　 ⊙兴业证券 张忆东

　　周三A股市场大幅震荡，“二八”格局格外明显，银行股放量大涨，带领上证综指勉强收升，而其他指数多数收跌。7月20日以来，沪深A股指数纷纷创历史新高，金融、地产、钢铁等大盘蓝筹股是此轮行情主导力量。

近期，市场震荡有所加剧，反映了投资者对于蓝筹股估值以及下阶段市场走势的分歧。

　　蓝筹溢价是财富效应泡沫化之无奈中的最优选择

　　巨大的财富效应下，泡沫难避免，但是，泡沫类型可以选择。不同的泡沫，对经济的影响不同。以史为鉴，上世纪80年代中后期，日元以及东亚地区货币的升值所带来财富效应，导致股市、房地产全面泡沫，一朝破灭后，经济一蹶不振。而90年代的美国，更多体现在股市泡沫，而房地产没有出现泡沫，而且股市泡沫也主要集中于科技股泡沫。科技泡沫帮助美国经济成功地实现了产业升级，Intel、微软、Dell电脑、思科等实现了快速发展，催生了网络新经济时代。网络股泡沫破灭后，美国经济并没有受到太大冲击，甚至那些在泡沫阶段筹集了足够资金的科技公司，逐步从“概念”转向盈利。

　　中国目前也正处于巨大的财富效应释放的时代背景下。本轮财富效应的内在原因是经济转型、储蓄分流。以“和谐发展”为特色的经济转型，提升人均可支配收入，提高了社会保障水平，导致理财需求大爆发。另外，负利率时代，储蓄存款释放将是大趋势。本轮财富效应的外在原因是人民币升值及其带来的流动性过剩、资产重估。中国财富效应的释放尚未到高潮，证券资产占居民金融资产的权重依然偏小（约17.7%），比起美国居民的相关比例为36%、德国的相关数据为28%，还有提高的空间。

　　财富效应带来的股市泡沫难以避免，与其造就垃圾股泡沫，不如选择成长性的蓝筹股。成长性蓝筹股正是机构投资者基于长线价值投资的最佳选择。

　　蓝筹股寄托了国人对于中国企业走向卓越的期盼

　　绩优蓝筹公司占据竞争优势，是具有定价权、资源稀缺型的行业龙头公司，可以最大程度地分享经济增长的成果。中国经济增长的内生动力依然很强，比如人口红利、城市化等。而以“科学发展、和谐发展”为核心特征的新一轮经济转型，将延续中国经济未来10年甚至更长时期的快速增长格局。

　　蓝筹股会直接受益于经济的持续增长，未来数年大盘蓝筹股业绩有望维持高速增长。消费升级、产业升级，将造就一批世界级的优秀公司。对于中国目前所面临的高速增长时代来讲，大盘蓝筹股的稳定增长也是高速增长的重要方面。2007年大盘蓝筹股的中期业绩预告充分显示了大盘蓝筹的成长性。截至8月3日，上证50指数的成份股中，共有23家发布了业绩预告，除S上石化扭亏、中国联通略增外，其余预增幅度都在50%以上。大盘蓝筹股多年净利润复合增长率和多年平均净资产收益率都高于上市公司平均水平。从2001年到2006年间，上证50成份股净利润复合增长率达到21.6%，而同期全部A股净利润仅以13.54%的速度增长。同时，净利润同比增长序列显示大盘蓝筹股的增长更加稳定。上证50成份股从2001到2006年间平均净资产收益率达到19.25%，高于同期全部A股的10%。根据研究员对公司业绩预期的汇总，蓝筹股的相关指数，比如，上证50、上证180、沪深300指数成份股在未来两年业绩复合增长率预计接近40%。

　　另一方面，经济转型，特别是节能环保门槛的提升，将为它们提供了整合行业内资源的良机，而繁荣的牛市和低廉的资金成本更使得它们外生式增长如虎添翼。近年来美国大牛市给我们的启发是，股市上涨的核心推动力是LBO（杠杆收购）和M&A。透过上述方式，上市公司业绩快速提升，所以，出现了股市上涨时整体市盈率不但不涨反而下降的情况。

　　展望未来，A股牛市会加速资产注入和并购重组行为，而蓝筹股将受益于此。我们相信，中国船舶的模式会重演。因为牛市中，资产注入符合大股东利益最大化，盈利模式是“资产注入或者并购???透过牛市的高PE的杠杆效益???实现增量资产、存量资产双双大幅度升值”。牛市注资也符合政府的利益。根据《关于推进国有资本调整和国有企业重组的指导意见》和国资委的表态，鼓励具备条件的央企整体改制、整体上市。在此背景下，央企有做大做强的动力。根据国资委规划，央企数量从目前的150多家降到100家，保留的央企必须在所属行业中做到前三名。

　　下阶段，我们的策略依然是，立足长线趋势和理性投资，震荡中勇敢地逢低买入估值相对合理、成长性好的蓝筹股。看好金融、房地产、机械、汽车、铁路、医药、节能环保新能源、化工、钢铁、有色等行业。

　　

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