中国石化：中国能源一体化蓝筹

机构：国泰君安
投资建议的核心逻辑

化工行业的景气周期在延长，这有利于公司整体盈利继续保持在高水平。一方面油气价格改革有助于增强公司上下游一体化的竞争力；另一方面天然气业务有望成为公司亮点，天然气业务毛利率在50%以上，随着国内天然气价格与国际接轨预期的增强以及公司天然气业务的发展，公司未来几年的利润增长将较为可观。

行业视角

1．发展前景

2．竞争对手及竞争状况

3．对公司的机遇与威胁

4．行业跟踪的重点

1.发展前景：1966－2005年，全球天然气的年消费增长率为3.5%，而同期石油的年消费增长率为2.38%。凭借其价格和清洁优势，天然气在全球一次能源消费结构中的比重稳步提升。作为清洁、高效的能源，天然气在我国一次能源消费结构中的比重只有2.8%，远低于全球23.9%的比重。随着油价上涨、环保问题日益突出，大力发展天然气将是我国能源工业未来发展重点。近三年来，我国天然气年产量保持了15%以上的年增速，明显高于全球平均水平。

2.竞争状况： 2001年以来中石油、中石化、中海油三大石油石化集团供应的天然气占国内天然气总产量比重的90%以上。这一领域的竞争也将主要在三大石油石化集团间展开。2006年中国石化天然气产量达到72.65亿立方米，占国内天然气产量比重的12%。

3.机遇与威胁：机遇——根据国家发展和改革委员会制定了《能源发展“十一五”规划》，到2010年天然气在我国能源消费结构中的比重将达到5.3%，较2005年增长2.5个百分点，是一次能源中增幅最大的。2006年底，公司普光气田探明储量为3560亿立方米。随着勘探的进一步深入，天然气探明储量有望进一步增加。威胁——放宽原油和成品油市场后，市场竞争可能更加激烈。

4.行业跟踪重点：天然气价格国际接轨进度

公司视角

1．竞争优势

2．主要业务评价

3．潜在的利润增长点

4．风险提示

1．竞争优势——一体化优势、规模优势、管理优势

一体化优势

公司勘探及开采、炼油、营销及分销形成的完整产业链条有效地抵御了原油价格波动的风险，几大业务板块在此消彼长中实现业绩的稳定增长，中国石化的一体化优势充分显现，资源价值量得以提升。

规模优势

公司是我国三大石油石化集团巨头之一，是国内仅次于中国石油的第二大石油、天然气生产商，也是国内及亚洲最大的石油产品生产商及分销商之一。我国油品市场的寡头垄断使得中国石化将充分受益于中国油品需求的持续增长。

管理优势

公司管理团队的规模十分庞大，遍布全国各地，如此大的一个管理团队只有精诚合作、取长补短才能够实现经济效益的丰收。公司下属勘探及及开采事业部、炼油事业部以及营销事业部，公司在各部门之间采取了灵活的经营策略、加强国内部管理、精心组织生产、注重安全生产和节能降耗，由此成就了如今的石化巨人。

2．主要业务评价

1）由于国内成品油方面的需求非常旺盛，07年一季度公司营销业务实现利润总额75亿元，同比增长145%，未来几年仍有望保持较快增长。

2）天然气业务有望成为公司亮点，天然气业务毛利率在50%以上，随着国内天然气价格与国际接轨预期的增强以及公司天然气业务的发展，公司未来几年的利润增长将较为可观。

3．未来增长点

凭借着公司所具备的规模优势、一体化优势以及管理优势，中国石化正在走上一条低估值、高成长的蓝筹道路。

成品油

国内快速增长却高度垄断的成品油市场竞争格局是国内一体化石油公司可以较欧美同类企业享受更高估值的主要依据。在中国石化的业务构成中，炼油及销售收入占比高达65%，庞大的加油站网络具备典型的“中国资产”概念，同时受益于中国经济的长期增长、居民消费水平的提高以及人民币升值，公司的成品油业务仍将处于景气周期。

天然气

公司普光气田探明储量达到3560亿立方米，随着勘探的进一步深入，天然气探明储量有望进一步增加。未来中国石化川气东送工程将实施，公司08年以后天然气商业气量将大幅增加，加上国内天然气价格长期上涨趋势的确立，天然气业务将成为中国石化油气勘探板块新的业绩增长引擎。

4．风险提示

1）从历史情况看化工行业属于周期性行业，受全球新增产能及原油价格波动等因素的影响，化工毛利率水平可能会发生较大变化，化工板块的经营业绩有可能会受到行业周期变化的影响。

2）目前公司所需的原油有很大一部分需要外购，近年来受到多种因素的影响，国际原油期货价格波动频率扩大，甚至有一些突发事件也可能造成原油供应的中断，因此公司原油外购的风险不容忽视。

3）2006年12月，国家颁布了《原油市场管理办法》和《成品油市场管理办法》，目的是分别放宽原油和成品油市场，市场竞争可能更加激烈。

跟踪要点

1、公司普光气田的开采进程；

2、公司川气东送工程实施进展；

3、国内天然气价格走势；

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国泰君安 许斌

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