牛市回调渐行渐近

　　 ⊙上海证券研发中心 彭蕴亮

　　近期市场大幅震荡，上证指数收出高位十字星。从国际市场比较来看，目前中国A股已经是全球主要证券股市当中估值最高的市场之一，且盘面板块分化严重，我们既要看到A股市场的长期价值，但更要注意短期风险的防范。

　　

　　高估值暴露高风险

　　周三全球股票市场再次陷入暴跌，日经指数收盘大幅下跌369点，香港恒生指数重挫631.60点，而韩国综合指数也下挫1.7%。无一例外的是，包括道琼斯指数在内的全球主要指数均为单边下跌，并未出现预期中的反弹，因此A股未来出现大幅震荡也在情理之中，后期走势不容乐观。

　　从投资价值角度分析，目前沪深A股已经是全球主要证券市场当中估值最高的市场之一，其短期风险不言而喻。数据显示，美国富时100指数近12个月的动态估值只有 11.63倍，德国DAX30指数为12.43倍，道琼斯指数为16.04倍。而上证指数近12个月的动态估值高达48倍，深证综合指数为56-58倍，全部A股平均为48-52倍。由此可见，中国A股的动态估值水平是国际成熟市场的3倍以上，对于价值投资来讲，其风险是很高的。而与新兴市场对比而言，我们的估值也非常高。同为发展中国家的巴西圣保罗市场，其近12个月的动态估值为12.9倍，泰国SET指数的动态估值为13.4倍，韩国KOSPI指数为 13.5倍，墨西哥综合指数为15.95倍。所以，即使从新兴市场应该享受一定溢价的角度来看，A股的动态估值水平也是被显著高估了，未来风险相当大。

　　近段时间以来，由于全球股市显著下跌，其估值水平在原有基础上还在下降。而这段时间A股恰恰在大幅走强，这使得A股高企的估值风险一下子暴露出来，目前 A股已经处于风险释放过程之中。鉴于中国已经加入WTO多年，作为全球最重要的经济体之一，国际市场动荡引发的“连锁反应”迟早会波及A股，周三日经指数大幅下跌已经昭示我们，在全球化的金融市场当中，很少有经济体会独善其身，未来A股的调整趋势已渐行渐近。鉴于目前恒生指数已经在60日均线下方，5、 10、30日均线均呈现空头排列态势，与A股高度相关的恒生国企指数已经处于明显的下降通道当中，因此A股指数目前面临的风险较大。

　　

　　板块分化导致震荡加剧

　　从板块运行方面来看，上证指数突破4900点后个股遭遇获利回吐抛压普遍回落，以银行、地产为代表的权重股也出现分化导致大盘大幅震荡。从走势较强的板块情况看，一批高价股继续演绎强者恒强的特征，但其高企的价格限制了市场的追高热情。除此之外，以未股改股和ST板块为代表的资产重组群体也再次呈现逆势活跃的特点，但这一板块的持续性有待考验。由于周边股市的持续下跌也影响到A股，后市大盘在多空分歧的影响下还将出现剧烈震荡，未来应注意风险。

　　近期大盘并没有出现明确的主流热点，而对于前期持续走强的房地产板块，行业景气因素仍然存在，未来很长一段时间仍可看好，但高高在上的估值水平已经使得短期风险高度积聚，越往上涨，风险越大。我们认为，经济高速增长促进了房地产行业的发展，城市化进程和人口红利形成了巨大的房地产市场需求，人民币持续升值提升板块投资吸引力，房地产供给类先行指标决定未来一段时间仍是失衡的供求关系，行业在未来很长一段时间仍可以看好。但由于短期估值水平依然较高，房地产板块也将在指数影响下大幅震荡。

　　

　　牛市回调有利行情发展

　　针对当前屡创新高的市场,我们认为随着股指创出新高,A股短期的估值压力开始显现,宏观经济面临着紧缩预期,系统风险不断加大,市场再次出现调整的概率较大，我们既要看到优质企业的长期价值，但短期风险也不容忽视。

　　首先，我们应该以价值投资作为选股的基本标准，并制定相应的投资策略。对于当前A股来讲,基金规模的大幅扩张、市场的反复震荡洗礼、价值投资理念的深化,都使得对绩优蓝筹股的需求进一步增加,那么合理的策略仍然是淡化行业,积极按照优势企业的基本标准进行选股。我国良好的经济增长背景为公司的稳健经营、持续增长以及不断建立竞争优势提供了支持,为长期投资提供了价值基础,这些公司在估值合理的情况下，无疑是值得长期投资的。但是，鉴于A股市场蓝筹股的静态、动态估值水平普遍高于国际市场，目前最好减仓，待其估值水平合理之后再进行价值投资。

　　其次，我们应把资金安全性放在第一位，对指数的短期波动不必太在意，即使市场屡创新高，也不应采取短期过于激进的投资方式。目前虽然指数还是强势，但多数股票是下跌的，这样的“二八”现象也是暂时的，最终那些强势的少数股票也出现大幅震荡。所以，我们千万不要寄希望于“二八”现象的永远存续，至少要有一半的股票保持强势，我们的牛市才能继续。市场运行到目前这个点位，能够称得上价值投资的品种已经十分少，而且这样的品种也未必是基金已经重仓的强势股，作为理性的投资者，此时稳妥的做法是观望或者减仓，注重安全，回避风险。

　　值得注意的是，短期风险快速释放，并非意味着本次牛市已经结束。未来等大盘调整到位后，资源与公共产品价格提升、奥运与3G等题材刺激现代服务业发展同样值得关注。煤炭、有色金属、铁矿石等资源产品价格已经或正在出现价格提升的趋势,相关行业的上市公司将享受到资源产品价格上涨带来的盈利增长,公共产品提价预期强化。但当前首要的问题是回避牛市当中的风险，尤其是在估值已经明显偏高的时候。

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