医药行业：估值相对偏低的品种 关注8只股

　　2007年上半年医药工业实现收入2678亿元，同比增长21.75％，增幅提高1.54个百分点；利润总额231亿元，同比增长34％，增幅提高25个百分点。除了生物制药子行业保持一贯的高增长，其他各个行业都出现加速增长的态势。预计下半年仍将延续恢复性增长。

　　行业动态：政策频出，影响深远

　　①国家食品药品监管局发出通知，要求血液制品生产企业在2008年6月底以前建立原料血浆检疫期，原料血浆检疫期规定为不少于90天；②广东公布2008年挂网采购新案，将严格执行“两票制”，可望加速淘汰中小商业公司；紧缺品种可不参加议价。③政府将回收医疗器械采购权，有望加速行业洗牌，有利于龙头企业；④10月开始实施药品包装新政，继续遏制一药多名，可能弱化品牌优势。

　　部分原料药“长周期”趋势明显

　　根据最近三个月的跟踪，多个原料药产品价格持续高位，部分品种还在继续涨价，VB2、VC等“中国优势”品种6月出口数据大幅度提升，青霉素工业盐继续高位运行。预计由于环保门槛为主要驱动因素、以及竞争格局变化将继续拉长此轮原料药周期。2008年1月1日将要实施的《制药工业污染物排放标准》，三年过渡期之后，环保投入可能翻番。这一变化将大大提高产业的集中度，行业竞争格局有较大改善。

　　投资建议：低配＋防御

　　近一个月医药板块指数上升9.41％，而同期上证综指上升16.37％，医药板块跑输大盘。目前医药板块09年PE超过40倍，而行业政策频出、企业成本压力大、竞争环境仍然恶劣，未来2年持续增长30％以上存在相当困难（07年大幅增长是在去年“低谷”基数上的恢复性增长），因此整个板块估值已很不便宜。维持“中性”评级；总体上我们建议低配医药股。其中各细分领域优质股和拐点确立估值相对偏低的品种仍可作为防御性选择。维持对天士力、天坛生物、中恒集团、同仁堂、恒瑞医药、东阿阿胶“推荐”评级；维持国药股份、双鹭药业、科华生物、长春高新、广州药业、三精制药、康缘药业、金陵药业“谨慎推荐”评级。

　　2007年上半年医药工业运行数据

　　医药工业：效益恢复性增长。2007年上半年医药工业实现收入2591亿元，同比增长23.10％，增幅提高2.89个百分点；利润总额约231亿元，同比增长约34％，增幅提高25个百分点。

　　各子行业收入加速回升。相比1～5月收入增速，除了生物制药子行业保持一贯的高增长，其他各个行业都出现加速增长的态势。其中，化学原料药继续显著回暖，本轮景气已经持续6个月，而且还在加速。化学制剂行业收入增长20％，仍是所有子行业中“元气”恢复速度最慢的板块。中药子行业收入增长25％，高于行业整体，景气反弹在所有子行业中最为显著。

　　本月各子行业利润数据未出。从收入增长趋势推断，各子行业利润增长预计也和前5个月情况差别不大，在具体数据未得的情况下仍可参考图3的数据。

　　07年中报陆续出炉，结合上市公司业绩来看，生物制药类公司继续保持业绩较快增长，多个原料药企业也大幅度预增，而中药类公司平稳增长和子行业的强劲反弹表现不符。

　　行业动态与点评：政策频出，影响深远

　　药监局要求血液制品企业建立血浆检疫期

　　7月底国家食品药品监管局发出通知，要求血液制品生产企业在2008年6月底以前建立原料血浆检疫期，自2008年7月1日起，血液制品生产所使用的原料血浆必须使用检疫期后的合格原料血浆，未实行检疫期的原料血浆不得投料生产。原料血浆检疫期规定为不少于90天，即将采集并检测合格的原料血浆放置90天后，经对献浆员新的血浆样本再次进行病毒检测并合格后，方可将其90天前采集合格的原料血浆投入生产。

　　国家食品药品监管局日前发出通知强调，自2008年7月1日起，血液制品生产企业申请血液制品批签发时，应在批记录摘要中增加原料血浆实施检疫期的相关信息。未提供相关信息的，其产品不予批签发。

　　07年SFDA重点整治疫苗和血液制品的安全生产问题，此举从血浆原料的安全性出发，进一步规范血液制品的生产，相关企业的成本投入将增加。

　　广东省08年计划改良药品挂网采购

　　广东省首次药品挂网采购自2007年5月开始实施采购以来，一些早前担忧的问题也相继发生：

　　压价过低。药企、商业公司、医院三方均对挂网采购中部分低价药品采取的放弃和抵制态度。截至7月31日的统计数据显示，共有1718个品种没有在网上进行确认或已经被经销商否决，导致供货不足，284家经销商则从来没有对网上订单进行确认，也没有为医院进行配送。

　　“两票制”并未严格执行，2007年采购中没有对地级市一二级经销商数量作具体限制，生产企业指定经销商过多过滥，医疗机构的采购过于分散，采购量小，导致经销商、供应商备货困难。

　　为此，广东省医药采购服务中心计划在下一年度的挂网采购中进行“改良”。目前，《2008年广东省医疗机构药品阳光采购实施方案》初稿已公布，与2007年的实施方案相比，《新方案》作了一些改动：

　　删除了政府定价议价品种专家投票及按公式计算降价率这两个流程。

　　扩大不竞价目录，例如人血白蛋白等紧缺药品，企业报价之后就可直接供医疗机构采购。

　　合理考虑企业原材料成本上涨等的影响，在制定限价的时候将根据广东省物价指数来适当上浮。

　　严格推行“两票制”，将对生产企业每个品种在各市的指定配送商数量作出限制，在珠三角城市则实行严格的“两票制”：一二级分销商分别只能指定1～2家，减少流通环节。

　　对这一动态我们的观点是：

　　广东模式早期暴露出来的问题有利于模式本身不断改进。卫生部和国务院已经多次强调未来仍然会坚持“以省为单位，政府为主导”的药品招标模式，因此，作为全国药品挂网采购重点试验地区，广东模式的改进点很可能会被其他后续地区借鉴。

　　广东省有超过2000家药品流通企业，相当部分为地方上的小型商业公司，“两票制”要求流通企业必须有较广地域的配送能力，大多数小企业并不具备相当的配送能力。如“两票制”在2008年严格执行到位，广东省内医药流通业将会有较大影响——小企业加速淘汰；广州医药公司、一致药业（国控广州）两大区域巨头的市场份额将持续上升。

　　政府回收医疗器械采购权，可能加速行业洗牌

　　近日卫生部发出《关于进一步加强医疗器械集中采购管理的通知》。《通知》明确要求，医疗器械集中采购应按属地化管理原则，以政府为主导，分中央、省和地市三级，以省级为主组织实施。各级政府、行业和国有企业举办的所有非营利性医疗机构均应参加集中采购。

　　以往医疗器械采购，大型医疗器械和高值医用耗材主要是由医院向当地卫生主管部门申请，由卫生主管部门进行审核，审核通过后就会拨款进行招标。一般低于50万元的医疗器械和医用耗材主要由医院进行采购规划，然后医院自己举行招标，采购费自付。此次政府回收采购权，甲类大型医用设备、以及心脏起搏器、心脏介入类等高值医用耗材由卫生部统一负责采购；乙类大型医用设备、以及其他高值医用耗材纳入省级集中采购范围。卫生部还表示，未来医疗器械集中采购方式以公开招标为主，高值医用耗材可采取邀请招标、竞争性谈判等方式进行。要借鉴以政府为主导、以省为单位的药品网上集中采购办法和经验。

　　我们认为，采购权是采购主体“寻租”的基础，其中利益牵涉很大，即使政府回收采购权后，在各级政府之间的采购权如何分配也是一个难题，和药品招标两票制一样，很难一步执行到位。但是从长期来看，采购权回收到政府对大型医疗器械类企业直接影响不大，但对中小企业而言，中标的偶然性和波动性大大增加，一旦不中标或中标大幅减少，一个小企业会很快倒闭，从这一点来看，行业加速洗牌对现有的行业龙头是有益的。

　　10月1日药品包装整改大限降至，继续遏制一药多名

　　国家食品药品监督管理局《药品说明书和标签管理规定第24号令》将于今年10月1日正式实施，届时所有的药企生产药品时将必须按照24号令使用新的包装。药品说明书和标签不当会造成药品使用的不便，甚至引发患者错误用药，此外，针对目前目前市场上“一药多名”的现像比较严重，药品包装规范有利于遏制这一现象，低水平的仿制药企业政策生存环境日益艰难。

　　《规定》要求药品包装上的通用名称必须显著标示，商品名的单字面积不得大于通用名的1/2，并对其位置、字体和背景颜色作了严格、具体的规定。

　　除新的化学结构、新的活性成分的药物，以及持有化合物专利的药品外，其他品种一律不得使用商品名称。

　　同一药品生产企业生产的同一药品，成分相同但剂型或规格不同的，应当使用同一商品名称。

　　药品广告宣传中不得单独使用商品名称。

　　我们认为，由于医院目前已经实行通用名处方，因此这一包装变革对医院市场基本没有影响，但对OTC药品的影响较大。一些以走品牌塑造路线的药品其品牌优势可能会被弱化，但是，从长远来看，那些把药品名称中的一些字体淡化处理以模仿著名品牌的低端仿制药的生存空间将被大大压缩。

　　本期关注

　　原料药“长”周期趋势愈加明显

　　自从今年年初行业数据显示原料药行业出现“强劲”反弹，这个被“遗忘”的板块开始引起我们的关注，在4月医药行业月报（《优质公司率先走出行业低谷20070430》）的投资视线中，我们简单谈了原料药子行业周期回升带来的投资机会和风险，个股方面则提示了东北制药（000597）VC资产注入可能带来的业绩提升。此后我们参加了在南京举行的全国原料药交易会，并调研了东北制药、广济药业等企业。在此基础上6月5日发表了大宗原料药行业专题报告《价格回暖，风险犹在2007/06/05》，对原料药行业的变化及其带来的投资机会、孕育的风险做进一步分析，其中的主要观点是这一轮原料药周期持续的时间可能相对较长，建议重点关注东北制药、广济药业——这两家企业的产品涨价对业绩拉动最为明显。

　　最近三个月的跟踪，多个原料药产品价格持续高位，部分品种还在继续涨价。

　　我们进一步判定，由于环保门槛为主要驱动因素将继续拉长此轮原料药周期。

　　2008年1月1日将要实施的《制药工业污染物排放标准》，三年过渡期之后，环保投入可能翻番。这一变化将大大提高产业的集中度，行业竞争格局有较大改善，产品的周期可能延长。

　　以下对主要原料药品种的价格跟踪情况供投资者参考。

　　VC：上半年维生素C（不含衍生物）出口3.68万吨，同比增长了9.36%；出口金额1.43亿美元，同比增长了25.50%；出口平均单价为3.88美元/公斤，而实际价格有的已高达每公斤12美元左右，接近2003年的历史高位，而且供货比较紧张。主要出口市场是美国、德国、日本、荷兰和比利时，所占比重为65.84%。

　　当然，实际长期订单价格与散单价格还是有一定的差距。从CEIC出口平均价格来看，5月均价突破4美元，6月的价格已经突破5美元，这个是实实在在反映的订单均价。4月以后VC价格出现明显变化，和我们在前期报告中的判断完全一致。同时我们也注意到，虽然6月份均价环比上涨28％，同比上涨53％，价格大幅上涨的同时出口数量并没有因此而明显减少。

　　VB2：CEIC的数据显示，6月出口均价大幅上涨至36.82美元/kg，环比大幅增长55.78%，同比大幅增长93.15%。根据国内最大的VB2生产商广济药业的公告，国内供货价格已经提升至500元/kg以上。技术进步和产业转移带来竞争格局改变是国内企业的优势所在。

　　VA：根据CEIC4月的数据，6月份VA的出口价格环比下降了15.42％，同比下降了11.49％。根据新合成对已签订的6月份及7月份的销售合同的统计，VA销售价格与去年同期相比，则下跌了10%左右。VA价格目前还看不到起色的迹象。

　　VE：根据CEIC4月的数据，6月份VA的出口价格同比下降了7.98％，环比小幅上升2.53％。根据浙江医药和新合成对已签订的6月份及7月份的销售合同的统计，VE价格出现了一定的上涨，和去年同期相比，内销价格有15-20%左右的上涨，出口价格有5-10%的上涨，上涨幅度都不大，同时再考虑到原材料成本的上涨，价格的上涨对企业的利润贡献十分有限。

　　VA和VE未能出现如VC和VB2那样的周期回暖，主要是因为国内企业在这两个品种上，技术、产能等方面和国外巨头都还有一定差距，尚未形成像VB2和VC那样充分体现工艺技术、规模成本的“中国优势”。

　　青霉素工业盐：上半年青霉素工业盐（不含衍生物）出口6953吨，同比增长了0.75%；出口金额为1亿美元，同比增长49.91%；出口平均单价14.46美元/公斤，同比增长了48.79%。主要出口市场是印度、阿联酋、日本、意大利和西班牙，印度所占比重高达77.39%；除对阿联酋出口金额同比增长54%外，对其他4大市场出口增幅均超过100%。

　　此轮青霉素工业盐价格上涨自06年下半年逐步回升，已经持续了一年时间。市场原本认为随着产能恢复，价格会转头向下。然而环保的力量超出了人们的想象，河南华星等万吨级巨头自环保排污开始达标以来，企业限产40%，而新产能因环保仍不能达标而无法投产。目前国内环保达标的车间基本上都是满开工，虽然最近由于下游制剂企业夏季检修需求减少而导致产品价格略有下降，但预计整个2007年抗生素原料药价格都将在高位运行已几成定局。下游7-ACA等产品目前供货紧张，价格仍有继续走高的势头。

　　投资视线：低配＋防御

　　板块表现：07年前8个月医药指数累积涨幅高达161％，而同期上证指数涨幅为90％，今年以来（主要是前5个月）医药股远远跑赢大盘。但涨幅居前的以中低价医药股以及重组、拐点类公司，产品价格大幅上涨的原料药公司为主，而云南白药、广州药业、恒瑞医药等医药板块的“大盘白马股”均远远跑输大盘。近一个月（07/07/30～07/08/30）医药板块指数上升9.41％，而同期上证综指上升16.37％，医药板块跑输大盘。

　　行业投资评级和投资建议：目前医药板块09年PE超过40倍，而行业政策频出、企业成本压力大、竞争环境仍然恶劣，未来2年再持续增长30％以上存在相当困难（07年30％以上的增长是在去年“低谷”基数上的恢复性增长），因此整个板块估值已很不便宜。维持“中性”评级；总体上我们建议低配医药股。

　　其中各细分领域优质股和拐点确立、估值相对偏低的品种仍作为防御性选择。个股投资评级：

　　维持对天士力、天坛生物、东阿阿胶、同仁堂、恒瑞医药、中恒集团“推荐”评级。

　　维持国药股份、双鹭药业、科华生物、长春高新、广州药业、三精制药、康缘药业、山东药玻“谨慎推荐”评级。

　　作者：贺平鸽 国信证券 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。