《5000点》第三集：股市大讨论 泡沫到底有多大

　　【来源：北京电视台】

　　上下“5000点”

　　北京电视台隆重推出系列片《5000点》

　　 它没有上下5000年的积淀，却浓缩了亿万众生的历炼；

　　它没有上下5000年的漫长，却诱领了财富梦想的膨胀；

　　中国股市5000点，喜耶？忧耶？

　　不论如何，站在山岗上的投资者们，不妨回眸远眺，

　　从呱呱坠地的96点，

　　中国股市5000点，究竟如何一路走来…..

　　北京电视台财经频道《城市》栏目倾情推出系列专题片《5000点》，敬请关注。

　　首播时间：2007年9月5日－8日 北京电视台财经频道（BTV-5） 20:05

　　上期回顾

　　主持人1

　　大家好，这里是我们的《城市》。9月3日，也就是这周一，正当《城市》在回顾5000点是怎么一路走来的时候，大盘毫不犹豫地达到了5310点以上。此时的投资热情自不待言。硬朗的股市的确值得人们为之欢呼雀跃。在2006年年底就看高5000点的人们，再一次证实了眼光决定财富的道理。在中国股市，这样的雀跃，和曾经的沮丧相随相伴。8年前的5。19行情，就为老股民留下过一段深刻的记忆。

　　小标题：平步青云

　　[解说]1997年，股市重上千点，字幕提示（FLASHI）但香港回归，并没有带来一波回归行情反而是一轮大跌。

　　【特技转场】

　　[解说]1998年，东南亚金融危机全面蔓延。中国股市在冲高1422点之后，字幕提示（FLASHI）又沉寂了一年。

　　【特技转场】

　　[解说]1999年5月19日，在股市极度低迷之中爆发的井喷行情，在大多数人毫无准备的情况下突然来临。当天上证综指收于1109点，上涨51点。字幕提示（FLASHI）

　　【特技转场】

　　[解说]领衔主演的股票是东方明珠、中信国安等，他们都是网络股的代名词。这就是著名的“5.19行情”。

　　【特技转场】

　　[解说]当年7月1日，《证券法》开始正式实施。规范发展，并没有引起市场的青睐，“5.19行情”戛然而止。

　　【特技转场】

　　[解说]但在经过5个月的调整后，2000年初，股市再次调头向上，网络股再次引领大盘发动新一轮攻势。

　　【特技转场】

　　[解说]自1999年12月27日的1341点上涨到2000年8月22日的2114点。字幕提示（FLASHI）

　　历时9个月，涨幅达到58%。

　　【特技转场】

　　[解说]在经过短暂的调整后，2001年2月22日，上证综指从1901点开始发动，直到2001年6月14日，见高2245点。字幕提示（FLASHI）

　　主持人2

　　2245点是一个具有相当历史意义的点位。这个点位是中国股市由牛转熊的分水岭，它很像秦岭，从这个点位上，中国股市的气候发生了巨大的变化。此前和此后，也是中国股市大讨论声音最为复杂的时期。那个时期的争论至今还没有了结。

　　小标题：零和游戏

　　【《那场论战》同期节选】

　　【旁白】2001年1月，“中国股市很像一个赌场”的声音通过媒体公开传播后，一石激起千层浪。

　　【《那场论战》同期节选】

　　【旁白】1个月后，在北京邦和财富研究所召开“关于如何正确评价中国股市发展状况”的恳谈会，董辅礽、厉以宁(厉以宁新闻)、萧灼基(萧灼基新闻)、韩志国、吴晓求(吴晓求新闻,吴晓求说吧)五位重量级经济学家联手反驳。

　　【《那场论战》同期节选】

　　【旁白】五位学者认为，证券市场中投资、投机皆不可少，投机是资源优化配置的必要先导。这使得当时一段时间以来，围绕中国股市如何发展的争论成为社会关注的焦点。

　　【《那场论战》同期节选】

　　主持人3

　　这场争论一直没有结果，因为它被后来有关国有股减持、以致股权分置――这样一场持续很长时间、对市场影响更为实际的争论淹没了。但在坊间，炒股票就是一场“零和游戏”的观点非常普及。每有一位新股民入市，都会有老股民善意的劝导：说别人挣的钱，就是你赔的钱；如果用股市中的二八率来套，那就是20％的人挣的钱，就是80％的人赔的钱。最终市场中的资金总量没变，只是你的钱跑到了别人的兜里，或者是别人的钱跑到了你的兜里。那么，股市的参与各方，有没有可能都挣钱呢？

　　【旁白】2007年8月17日，《证券市场周刊》在深圳举办了一个“推动中国证券市场发展杰出贡献奖”颁奖会，当时刘纪鹏(刘纪鹏新闻,刘纪鹏说吧)教授为这次颁奖会专门发来了一篇《股市十八年的回忆与思考》的理论文章，在与会者中引起了热烈的讨论。其中一个新论点就是多赢论。

　　小标题：多赢论

　　峙冰：您觉得能不能多赢呢？

　　刘纪鹏：我说这个问题，一个实践的例子我们举微软

　　【旁白】刘纪鹏举例说，微软1985年市的时候，它的市值才8个亿，营业额是1.6亿。19年后的2004年，微软的市值已经达到2800亿，增长350倍；营业额132亿，增长80倍。这表明市值的增长快于经营的增长。（微软空镜加FLASH图）

　　刘纪鹏：那么，买微软股票的人就出现多赢了，微软这个公司做大做强了。美国，这个国家利益也是得到保证了，股民也多赢了，大股东也赢了，小股东也赢了。

　　【旁白】论证的结果就是，股票是可以增值的。股票增值的机制来自于两个因素，一个是内生变量，一个是外生变量。 所谓内生变量，就是股票的股本是可以增加的，我们论证了既然股票的股本可以涨，并且是是唯一 一个本儿可以涨的金融品种，那么，二级市场的溢价上涨也就顺理成章了。『FLASH』

　　刘纪鹏：它为什么可以涨呢，就是我们的法律规定，股份公司每年实现的利润不能吃光分净，必须提留公积金。

　　峙冰：就是公积金的增长导致它的股本增长？

　　刘纪鹏：每股的含金量，净资产增长了。那么它的价值增长了，它的价格必然要涨。

　　【旁白】股份公司的分配制度决定了其年度利润分配，必须要先完成盈余公积金的提取，而这一基金的提取又决定了上市公司每股净资产含量的提高，这决定了股票有内在增值功能。

　　刘纪鹏：一提公积金股票就可能从一块钱张到1.2元，张到1.5元。所以，这是股票的机制决定的。

　　【旁白】那么，刘纪鹏论证的外生变量又是怎么回事呢？比如一级市场发行（IPO）和二级市场的增发：新股东拿10元钱，买价值1元钱的股票，这样就有9块钱新增进来做了资本公积金。按原有的持股比例分配，每股含金量就变成了5块。由于原来股票的价值由1元提高到5元，增加了5倍，于是又促进了大家对未来的预期，导致在5元钱的基础上，二级市场提高了预期。股价又相应增涨。因此，股票是具有增值功能的。（FLASH）

　　峙冰：这个增值本身是实体的增值还是虚拟的增值？

　　刘纪鹏：这里面是实体的增值。实体的增值是我们说，就是帐面价值。（接）我提留的利润没吃光分净，就拿了50％放到盈余公积金里了，就涨到1.5元，实实在在，股价就值1.5元。

　　【旁白】刘纪鹏对股市和股票具备增值功能的论证，在理论上从股票机制以及股市文化两个角度，廓清了股票交易与“零和游戏”的重要界限。

　　峙冰：那您这个推论可以把零合游戏这个判断…

　　彻底推翻。

　　【旁白】刘纪鹏的结论就是，股市是可以实现多赢的，赔钱人赔的钱，肯定是被挣钱人挣走了，但是挣钱人挣的钱，不一定都是赔钱人赔的钱组成的。

　　峙冰：但一直以来说股市就是零和游戏。

　　刘纪鹏：这归根到底是文化问题。

　　【旁白】而对于股民来说，自认为发的是不义之财的观念十分普遍。

　　股民为什么会认为自己不高尚。股民都认为自己不高尚，股民都不敢对人说我是股民。（接）有些经济学家总是自诩为我从来不买股票。

　　00：51：55

　　峙冰：您买股票吗？

　　刘纪鹏：我买呀。（接）我更多的时间是研究股市文化问题。

　　峙冰：你觉得现代市场上是不是有这么一种情绪，姑且把它叫做虚拟经济的恐惧症或者叫厌恶症？

　　文化问题是真正的大问题，我曾经跟尚福林主席在一次谈话中我提到股权分置改革只是中国股市的一座丰碑，就是我们推出对价改革的股权分置改革获得了成功。但是在人类资本市场上面临的一道面体，就是股市新文化的建立。谁能解决这个问题，将是在世界资本市场史上建立的一座丰碑。

　　主持人4

　　2000年到2001年中国股市的那场大辩论，还有一个争论就是“泡沫论”。围绕着泡沫论，每当股市一到整数关口，人们自然而然地就会开始担忧。担忧什么？担忧是不是又该挤泡沫了，是不是又该离场了。不主张泡沫论的一派始终认为，既然股市是经济的晴雨表，为什么在GDP每年高速增长的情况下，股市却反而掉头向下呢？这不正常。而主张泡沫论的一派则认为，中国股市到1000点，甚至800点，泡沫才算挤干净了。这就衍生出有名儿的“千点论”和“推倒重来论”。

　　小标题：泡沫论

　　《股市它跌》同期一句

　　[解说] 2001年6月份，国务院发布了《减持国有股筹集社会保障资金管理暂行办法》。

　　2001年7月24日，国有股减持在新股发行中正式开始。在接下来的5个交易日内，上证综指跌去265点，直接回到2000点之下。到10月22日，上证综指跌到1514点。4个月的时间，股市下跌900点。

　　《股市它跌》音乐部分并延续下去

　　[解说]2001年10月23日，中国证监会宣布上市公司首发和增发中停止国有股出售。当日上证综指大涨9.86%，收于1670点。

　　《股市它跌》同期（白发老人）：今几天大盘红了一点，但愿它不是回光返照

　　[解说]但颓势难以挽回，股市在活跃几天后，继续调头向下。而在2002年1月28日，中国证监会公布了国有股减持方案阶段性成果，加速了股市下行的步伐，当天上证综指大跌6.33%，收于1359点。

　　《股市它跌》音乐部分并延续下去

　　【旁白】由于当时主张挤泡沫的一派，大多有海外和海归的背景，所以媒体把两方的言论划分为“海龟派”和“土鳖派”。这样划分，多少有些为了吸引眼球的意思。

　　峙冰：那么你觉得你属于哪派？

　　刘纪鹏：我要按社会上划我肯定是土鳖派的。但是，实际上我一直不主张这么简单划分派别的。

　　【旁白】时隔七年之后，刘纪鹏把持有两种不同观点的两派分为以“强调国情为主的实事求是派”和“强调海外规范为主的照搬照抄派”，并认为两派的争论始终没有停息。

　　刘纪鹏：这些人（海龟派）看美国股市认为下跌，你看台湾跌得更多，美国也跌，这怕什么，跌到1000点有什么可怕的，到了1000年他们还说，跌到800点好像才干净。

　　【旁白】很不幸，像中了魔咒似的，2005年6月，上证指数还真的跌穿1000点，到了998点。

　　刘纪鹏：（海龟派）他们不知道中国的998点是不正常的。（接）原因就是在于998点是一场人为造成的灾难。凭什么在当时国民经济增长这么好，政治这么稳定，我们每年以10％的速度递增，可是我们的股市，从97年再次登上1500点之后，到2001年到了2245点，它怎么就到了2005年6、7月的时候就跑到了998点去了呢？这正常吗？

　　峙冰：前一段时间公布一个数字，就是说股市的市值到了22万亿，超过了GDP 21万亿的总值，这是不是说明了虚拟经济的增长，超过了实体经济的增长，也就是说是不是靠总体的泡沫撑起来的…？

　　刘纪鹏：不能这么讲。

　　峙冰：怎么讲？00：45：32

　　【旁白】刘纪鹏解释说，看虚拟经济和实体经济之间的关系，有一个更重要的指标是一个国家的金融资产和实体经济GDP之间的比值的关系。比如说，中国制造业在GDP当中，与美国相比差不太多，大约占到1/2左右。但是，我国金融资产跟美国的相比，大约只是它在美国的1/15。

　　刘纪鹏：说我们现在股票市值超过了GDP值，这是虚胖。这是完全是照搬照抄，并没有根据中国的事情来看的，

　　【旁白】还有两个理由，使刘纪鹏不认为中国股市有虚胖症。

　　刘纪鹏：第一个我们的股票市值里面流动的比例不到1/2，第二个就是我们机构可能长期不会流动的，被国家控制的，不流动的国有股，国有法人股至少要占到10万亿以上。所以这一点我不认为用这个指标，看中国的虚拟是虚胖，或者是虚拟成分过高。

　　峙冰：如果这么来推论的话，就是说泡沫实际上是不存在的，既然泡沫不存在，我们再来看中国股市的历史，以及世界股市的历史，都有这种大跌，都有泡沫破裂，

　　00：21：11

　　刘纪鹏：泡沫始终伴随于整个股市的生命周期，所以泡沫的成长过程就是股市的生命周期。它从产生到发展，到成熟，这会儿成熟的时候，它可以进一步缩小，消失，但是不会消灭，进入下一个周期。也可能会破灭。那么人类上99％的时间里股市泡沫都是不破灭的。

　　峙冰：我大概粗略的理解一下，泡沫实际上可以轮回，或者叫循环做实的，

　　刘纪鹏：2001年5月的时候，我们的市盈率可能达到60倍，那会儿我们的点位是两千多点，我们今天4000多点，我们的市盈率可能降到30多倍。这就说明市盈率这个比值，它上面是股价，分子，下面是业绩做分母

　　主持人5

　　刘纪鹏引用另一位经济学家金岩石教授的统计说，人类从股市发展史上可圈可点能叫成股灾，也就是泡沫破灭的案例不过十四、五次。关键在于我们就景是要把分子――也就是股价和点位打压下来，还是去扩大分母：也就是把上市公司的业绩做好、做强、做大，从而促进整个经济的增长。上市公司的业绩，必然反映到个股的股价上；而经济的增长，也必然反映到大盘的点位上。所以，我们必须清醒地认识到泡沫的存在，但也要认识到泡沫的合理性。支撑一定泡沫的基础，是让上市公司的质量和总体经济增长这个分母跑赢分子――也就是跑赢个股股价和大盘的点位，如此，市盈率就能保持在合理范畴，泡沫就不可能破灭。这一判断，对广大投资者如何看待后势，有很重要的参考意义。

　　好，感谢收看《城市》，关键判断，就在明天，明晚8点黄金档，我们继续《5000点》第四集。

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