中投证券：合肥百货 行业增长带来投资价值

　　调研结论家电零售将面临更为激烈的竞争环境

　　公司旗下专门经营家电的连锁企业——百大电器目前在安徽省拥有14家门店，其中合肥市8家；下半年将面临更为激烈的市场竞争环境，国内几大专业家电零售竞争对手对合肥投入力度明显加大。在公司所在的宿州路鼓楼商厦距离不过10米的区域内，集中了苏宁电器、国美电器、五星电器(百思买全球连锁企业)

　　等国内家电零售巨头。目前，宿州路苏宁电器正在进行扩大改造，位于马路对面的五星电器安徽省首家家电旗舰店也在为马上开业进行大规模的宣传活动，两家都定于9月15日同一天开业。

　　五星电器已经在安徽省开设了12家家电大卖场，其中合肥地区4家(龙图大卖场、宿州路大卖场、天辰大卖场以及肥东大卖场)。

　　超市业态短期内进入密度非常大合肥市目前已有的超市连锁企业有：家乐福(2家)，好又多(2家，已经被沃尔玛收购)以及现有的华联超市。而初步估计，未来一年内合肥市将新开10家外资超市店，其中包括沃尔玛(3家，其中一家与合家福总部紧邻)、家乐福(3家)、麦德龙1家(年底前即将开业)，乐购TESCO、欧尚以及大润发也将陆续进入。

　　目前合家福超市在合肥市共有20家连锁超市，其中有4家为综合性超市。面对超市短期竞争的加剧，我们十分认同管理层的“业态互为依托，资金品牌异地发展”的发展战略。鼓楼商厦以及CBD购物中心内均综合了合家福超市、百大电器以及百货业三种业态。

　　百货业态将是未来公司重要的利润增长点

　　公司经营百货业态的鼓楼商厦、合肥百货大楼以及定位高端的百大CBD购物中心将是未来重要的盈利来源。三者定位不同又互为补充。百货业态主要经营的服装、鞋类、黄金珠宝以及化妆品等属于毛利率较高的商品，公司上半年的毛利率提升也主要得益于黄金珠宝类商品的畅销。就公司目前状况而言，百货业态在其三个业态中属于发展相对不足的，而百货业态目前的竞争状况相对缓和。在合肥地区，与鼓楼大厦定位相近的主要是徽商集团下属的安徽商之都。在调研中，公司管理层也表示会越来越重视百货业态的发展。而对于公司在合肥地区主要的竞争对手——安徽商之都，近期内并无并购之意。

　　未来业绩增长点

　　公司的未来业绩增长主要推动力：(1)行业的增长及居民收入提升；2007年6月份安徽省人均工资收入达到10990，同比增长18.49%，为2000年以来的最高增幅。实际上，从2006年末开始，人均工资收入开始加速提升，2006年12月、07年3月分别同比提升14.36%和16.93%。从工人总收入来看，2007年6月同比增长20.07%，达到310亿，而2006年同期仅有250亿，同比仅增长14.95%。

　　估值讨论

　　(1)鼓楼大厦2006年净利润为218万，同比增长5.19%，而2005年同比增长27.75%。在公司整个百货业务中，加权平均单位面积主营业务收入(营业面积仅计算前7名店面的面积)为6469.5(元/平米)，2007年上半年为3956.5，未来百货业态的盈利增长点将体现在新投入运行的中央购物广场。我们预计百货业态2007年到2009年加权平均单位面积主营业务收入将分别增长22.09%、18%、13%，百货业态年主营业务收入分别达到2815.7、3322.5、3754.4(百万元)；

　　(2)2007年管理费用将大幅提升。预计2007年公司加权平均单位平米管理费用将由2006年的452.8猛增到2007年的671.3(元/平米)(这里的加权平均营业面积仅考虑销售额前9家控股子公司，可能有些偏大)，同比增长48.26%，而2006年同比增长仅有23.68%这主要是由于公司上半年大幅提升了工资，提升幅度超过20%。

　　(3)考虑到公司在未来1-2年内面临的竞争环境将更为激烈，其销售费用将会有明显攀升。

　　(4)考虑到2008年公司所得税统一调整为25%，我们在估值时假设了从2008年起公司的税率统一为25%。

　　(5)我们预计07-09年公司的基本每股收益将分别达到0.23、0.31、0.49；按照全球同类公司38.8的平均市盈率预测2007年、08年、09年的目标价分别为8.92、12.03、19.01；考虑到A股市场的高溢价现状，在目标价基础上给予10%的溢价水平，则目标价分别调整为9.82、13.23、20.91。我们按2008年给出目标价13.23元，目前市场价格为10.07元，给予买入评级。 (来源：彭砚苹 中投证券) 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。