平安证券：万向钱潮 业务稳定增长增发提升业绩

　　独到见解

　　公司主要产品技术含量不断提升，为国内众多整车企业提供配套，在国内逐渐形成垄断地位。我们认为公司稳健的经营和准确的发展策略所导致近年来的稳定业绩在未来将继续延续。

　　未来增发融资的2个项目均具有较高的项目投资利润率和财务内部收益率，经济效应明显，是推动公司未来业绩高速增长的亮点所在。

　　投资要点

　　万向钱潮致力于建设模块化供应体系，作为行业领头羊，万向钱潮在生产规模、技术和经营管理等众多方面具有优势，在国际市场具一定竞争力。主导产品万向“钱潮QC”牌万向节2006年的出口额超过7571万美元，在国际同类产品市场占有率达12.8%，销量多年居国际同行首位。

　　公司今年以来经营情况良好。1～9月公司实现净利润1.74亿元，同比增长40%，每股收益0.17元。良好的业绩表现主要源于主营业务收入增长、三项费用有效控制及营业外收支净额增长较好。

　　结合公司未来的成长性和资产注入的可能，首次给予“推荐”的投资评级。初步预计公司07、08、09年利润增长幅度分别为39.8%、41.3%、47.9%，每股收益0.24元、0.29元、0.43元（考虑增发因素）。

　　风险提示

　　公司生产用主要原材料钢材、燃料价格波动较大，价格上涨会增加产品成本，降低盈利水平。此外，零部件企业受到整车厂持续的采购降价压力。I．公司经营情况分析

　　1.1汽车零配件行业潜力巨大，公司主要产品垄断局面逐步形成

　　零部件行业跟随整车企业同步增长。我国汽车产销量绝对值虽已跃居世界前3，但人均保有量的相对低下仍然为汽车行业未来发展提供巨大空间，而人均收入水平的不断提高则是汽车行业维持稳定增长的强劲动力。合资品牌整车国产化率的提高以及民族自主品牌的快速发展，为我国汽车零部件企业带来巨大市场。2006年全国汽车零部件及发动机规模以上的企业实现工业总产值5506亿元，销售收入5341亿元，利润总额358亿元，汽车零部件出口总额115亿美元，同比增长35%，超过了111亿美元的进口总额。

　　万向钱潮致力于建设模块化供应体系。2006年全国汽车零部件及发动机规模以上的企业共有4712家。作为行业领头羊，万向钱潮在生产规模、技术和经营管理等众多方面具有优势，在国际市场具一定竞争力。公司采取的经营策略是在整车制造企业附近设立分厂，对相关零配件进行生产或组装。这不仅能根据客户的要求及时供货，降低运输成本，还能根据整车厂不同的要求同步改良或进行配套技术开发，更重要的是与整车厂结成稳固的供销关系进而逐步垄断市场。目前公司正在从低附加值、单一产品开始向高附加值、总成产品及模块化供应体系转变，从国内配件市场开始进入国际OEM市场，从单一的产品出口发展为资本和产品出口相结合。值得注意的是，万向钱潮近年来基本实现公司业务与整车市场保持同步的增长速度，对完全依赖于整车市场销售情况且受整车厂较大降价压力的零配件公司来说实属不易。

　　主导产品万向节市场份额高。公司主要产品为底盘及悬架系统、汽车制动系统、汽车传动系统、轮毂单元、轴承、精密件、工程机械零部件等汽车系统零部件及总成，是目前国内主要的独立汽车系统零部件专业生产基地之一。公司主要产品为国内、外众多汽车厂配套，市场占有率与日俱增。作为公司最重要的奠基产品，公司已年产销各类万向节总成及差速器总成2500万套，现国内汽车主机配套市场占有率已达65%，销往海外50多个国家与地区，是全球最大的汽车万向节十字轴制造厂之一。公司引进世界领先水平的球笼万向节加工设备，现已形成年产100万套等速驱动轴，其中30%供给国外市场；由公司自主研发的减振器具备了年产120万支的生产能力。此外，公司等速驱动轴产品占据国内市场的30%左右，并即将进入韩国现代威亚、通用等海外市场配套体系。

　　技术与品牌优势基本确定。万向“钱潮QC”牌万向节2006年的出口额超过7571万美元，在国际同类产品市场占有率达12.8%，销量多年居国际同行首位。2007年9月11日，国家质量监督检验检疫总局及中国名牌战略推进委员会在北京公布的2007年中国世界名牌产品中，万向集团生产的钱潮QC牌万向节摘得“世界名牌”这一殊荣。与此同时，公司拥有万向节产品专利120项，其中国外专利25项，是世界上万向节专利最多、规模最大的企业。公司累计完成科技攻关项目1300多项，并独家起草和参与起草国家、行业标准共计13项。其科研人员占员工总人数的比例超过了10%，研发投入占收入比例在4.5%左右。

　　成功道路将得以延续。公司上市以来产销规模与主要产品市场占有率不断提升，企业收入与利润总体呈现持续增长态势，其成功经验在于：1、中性化，即作为独立的零部件供应商，不依附于任何整车企业。2、国际化，在稳固国内市场的基础上，积极开拓国际市场，减小对国内市场的依赖度，保持业绩的稳定性。3、向管理要效益。公司管理层能力较为优秀，企业管理水平较高，战略规划的执行度较高，成本控制能力强。我们预计公司上述经营特点将得以延续，市场竞争优势将不断扩大。1.2公司三季报显示业绩保持稳定增长

　　根据公司17日披露的三季度报告，今年以来经营情况良好：1～9月公司实现净利润1.74亿元，同比增长40%，每股收益0.17元。

　　公司良好的业绩表现主要源于主营业务收入增长、三项费用有效控制及营业外收支净额增长较好。公司核心的三大板块产品均有25%以上的销售量增长，其中万向系统公司的制动器及底盘系统、公司本部的等速驱动轴、钱潮传动轴公司的后驱传动轴销量增长较快；公司在采购环节通过有效的渠道与方式在原材料整体上涨的背景下仍能较好地控制成本；公司合理利用与整合资源，集中优势开拓市场，在销量较快增长的同时销售费用略有上涨；以万向财务公司为主的股权投资为公司贡献2500万左右投资收益。

　　公司期末货币现金较期初减少约4.1亿元，主要原因是公司开始投入等速驱动轴扩产的建设和偿还负债。

　　1.3公司若增股融资项目顺利执行，公司未来业绩将大幅提升

　　增发项目增强企业可持续发展能力。10月15日公司临时股东大会表决通过了关于公司公开增发A股的议案。公司拟公开增发不超过15000万股股票，增发募集资金拟投资项目如下：①等速驱动轴总成固定资产投资项目。②对控股子公司浙江万向精工有限公司增资，用于汽车轮毂单元固定资产投资项目。公司本次发行符合国家汽车产业政策提出的“鼓励和培育一批有比较优势的零部件企业实现规模化生产并进入国际汽车零部件全球采购体系，积极参与国际竞争”的要求，也为支持公司加快产业的转型升级，更快地向国内外主流市场开拓发展，更好地保证公司长远稳定的发展打下重要的基础。

　　产品订单有保证。等速驱动轴总成产品属高、精、尖产品，加工工艺要求高，工艺设备投入大，是国家鼓励类开发投资产品。公司目前已进入奇瑞、比亚迪、海南马自达、长安、哈飞、上汽通用五菱、上海大众、一汽轿车等国内主机厂配套，公司将巩固并扩大已有的配套市场基础上，通过技术改造实施转型升级，不断提高竞争优势占据市场制高点，集中力量向国内外主流市场开拓发展。近2年公司等速驱动轴产品产销每年实现翻番，产品供不应求，急需进一步扩能满足市场需求。2006年底公司分别与韩国现代威亚、通用建立了长期战略合作联盟关系，2008年实现对其批量供货，到2011年，威亚项目按要求必须形成320万支的年配套量，通用项目需形成100万支的年配套量。公司汽车轮毂单元的主要市场为轿车市场、同时兼顾微型车，加大开拓国际配套市场。公司下一步将积极开拓韩系与日系车型市场。另外，公司正在与福特公司、克莱斯勒、宝马等国际知名公司保持接触交流，加快进入国际高端市场的步伐。

　　增发项目盈利能力较强。本次增发募集资金拟投向2个项目，其中等速驱动轴总成项目具有高技术含量，与公司目前汽车传动系业务有较大相关性，有利于提高模块化供应能力，维持公司在该领域竞争优势。同时，项目投资利润率为16.70%，财务内部收益率为15.70%（所得税后），均优于行业平均水平，经济效应明显。另外一个项目轿车轮毂单元是汽车新型的关键零部件之一，属国家重点支持的国产化汽车零部件之一，具有广阔的市场前景。根据预测，到2011年全球轮毂单元市场年需求量达到1.9亿套，国内市场每年需求为3800万套。项目投资利润率为15.77%，财务内部收益率为14.44%（所得税后），也高于行业平均水平。2个项目达产后，预计每年可实现利润总额6.69亿元，按增发后总股本117558.74万股计算，合每股收益0.45元左右。

　　增发后股本扩张适度。公司本次增发预计不超过15000万股，即股本扩大14.63%，对每股收益摊薄影响较小。

　　1.4万向集团实力雄厚，为公司提供雄厚技术及资源支持

　　万向集团实力雄厚。万向集团创立于1969年，是我国最大的零部件企业集团。集团综合规模列中国企业500强第127位，制造业第58位，机械行业第15位，汽车行业第8位，汽车零部件业第1位。万向集团除了致力于汽车零部件产业发展外，还在农业、贸易、金融服务等领域有所拓展。

　　万向集团海外拓展卓有成效。2007年7月6日，万向集团完成了对美国AI公司的投资收购。万向取得该公司全部优先股，从而获得该公司30%的股权，成为其第一大股东。

　　美国AI公司是一家专门从事模块装配及物流管理（即时配送）的公司，在美国拥有12个装配厂，分布在美国7个州生产的动力系统、传动系统等，几乎美国每5辆车中就有一辆要用上AI产品。万向钱潮将充分利用集团收购AI现有的业务平台，整合万向在中国零部件制造及本地化采购的优势，使AI公司的业务模式进一步增加纵向低成本制造组合内涵，从而达到通过“经营制造”形成全球最优资源的有机结合。　　万向钱潮受益集团资源共享。主要表现在集团层面统一开发市场、联合争取订单、材料集中采购、技术开发协作。

　　资产注入依然可期。公司前期虽然公告短期内没有集团资产收购或整体上市计划，但根据我们综合各方情况所做的判断，我们预计，集团整体上市可能将是大势所趋，整体上市的完成只是个时间问题。目前集团公司的整体策略和思路可能是，抓住汽车行业发展的有利时机首先实现做大做强的发展目标，然后再选择适当时机将集团资产逐步注入上市公司中。因此，我们认为，集团汽车资产的整体上市仍然是值得期待的。

　　我们判断公司在完成增发后，集团公司再实施资产注入或整体上市计划。

　　II.盈利预测

　　假设：

　　公司经营范围和主要产品维持现状；主要产品销售价格无较大波动；主要原材料的供应及价格不会发生重大变化；公司对下属子公司的股权比例维持不变；公司于2008年开始执行25%的所得税税率。

　　公司于2007年底完成增发，总股本扩大到117558.74万股。III.价值评估

　　公司主要业务为汽车传动系产品制造，已形成一定的模块化供应能力。公司具有技术、管理和品牌等方面的综合优势。其主要产品万向节市场占有率高，市场垄断格局逐步形成。公司现有业务盈利能力稳定，增发项目实施后将提升产能，并形成新的利润增长点，企业未来2年业绩高速增长可能性较大。初步预计07、08、09年利润增长幅度分别为39.8%、41.3%、47.9%，每股收益0.24元、0.29元、0.43元（考虑增发因素）。结合公司未来的成长性和资产注入的可能，我们首次给予“推荐”的投资评级。

　　风险提示：

　　公司生产用主要原材料钢材、燃料价格波动较大，价格上涨会增加产品成本，降低盈利水平。此外，零部件企业受到整车厂持续的采购降价压力。

　　作者：余兵 平安证券 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。