超级优质大盘股的增加,正在使市场供给需求结构开始发生重大变化;国内股市与国际市场的关联性不断增加,使得A股不可能长期脱离国际普遍的投资估值区间;股价不可能长久脱离基本面,市场预期和趋势只能维持短期的较高估值;未来股指期货推出后,将从制度上抑制非理性的较高估值。
这些因素决定着,中国A股价格将回归理性估值区间。
⊙张望
从动态看,由于国内股市运行机制,所处的经济金融环境和投资者偏好等都与国际其他市场不同,加上人民币持续升值预期,这些因素在一定阶段内可以支持国内A股股价处于相对高估值局面。但随着中国开放的扩大,上市公司融入国际化程度不断加深,国内股市与国际市场的关联性也在不断增加。因此,A股市场价格估值决定因素和区间也将逐步与国际接轨。
从目前中国经济增长势头和市场环境看,虽然在较长时期A股市场市盈率仍将高于国际水平,但对照国际水平和中国市场的国际关联度判断,未来国内股市合理的市盈率可以维持高于国际10-20倍的水平,但不可能持续存在过大差距。这主要有以下几方面原因。
一是市场供给需求结构开始发生重大变化,超级优质大盘股的增加,将缓解市场优质投资品种稀缺的尴尬局面。从市场供给和需求面比较,我国股市总市值虽然发展很快,规模也很大,但目前流通市值并不大。相对于充裕的社会资金面,股市中优质板块和优质股票仍然较为有限。通俗地讲,是较多的钱在买较少的好股票。这是推动A股价格及股指不断上涨的主要动力。
但是,随着中国神化和中石油等超级大盘股的回归,具有稳健投资价值的优质股票规模快速增长,这种趋势还在加快。优质股票供给增加,必然会缓解市场价格上涨压力。同时,市场资金面也在发生结构性变化,随着商业银行理财产品的创新加快,与资本市场挂钩的理财产品不断增加,吸引了大量资金。大量资金囤积在与股市有关的理财产品,主要用于一级市场打新股,这些理财产品相对二级市场投资,风险较低,收益也较为稳健,这部分资金基本不会直接进入二级市场,由此也使股市资金面发生了结构性变化。市场供需双方结构的变化,将使未来市场总体保持供大于求的局面,从而能有效牵制股价上涨幅度。
二是国内股市与国际市场的关联性不断增加,A股不可能长期脱离国际普遍的投资估值区间,市盈率将回归理性。国内市场与国际市场的关联性日益增强,如QFII和QDII规模及投资范围的扩大,A-H股价格的内在关联性,以及国内上市公司融入国际程度的不断加深等等。目前国内许多上市公司的竞争对象都为国际同行,如银行、房地产、石油、有色金属和航空等,投资参考指标也必然逐渐接轨。目前借助A股上市导致市值迅速膨胀,不少上市公司市值已达到世界前列和国际行业前列,但同时其盈利能力和竞争力并未达到国际一流水平。为此,其股价估值也不可能长期过高于国际同行水平,因为盈利能力才是投资价值的关键和基础。
中国石油登陆A股市场后,一跃而成为全球市值最大公司,其市值超越同行老大埃克森美孚,成为世界第一大市值的上市公司,超过埃克森美孚一倍市值,但自身的盈利却只有后者的一半。从竞争力、知名度以及资产结构和油气资源储备等方面来说,中石油赶上埃克森美孚仍需假以时日,其市盈率不可能与国际同行存在过大差距。中石油上市当天市盈率达到44倍以上,而埃克森美孚目前的市盈率仅为12.86倍,显示出目前中石油的市盈率明显偏高。即便从中国经济强劲增长的动态角度看,这种偏高的市盈率对国内投资者存在较大风险。
三是股价不可能长久脱离基本面,市场预期和趋势只能维持短期的较高估值。从三季度上市公司披露信息看,受多种有利因素支撑,今年以来上市公司利润普遍实现较大增长,其中影响较大的因素是因参与资本市场运作而实现利润大幅度增长。由于资本市场属于虚拟经济范畴,可以创造超常规的市场利润,但大多数上市公司的主营业务属于实体经济范畴,增长具有一定的规律,不可能长期存在超常规发展。
为此,市场还应理性看待今年以来上市公司的利润增长,避免把阶段性超常规发展势头简单理解为常态化。更重要的是,以目前上市公司业绩来看,其股价在今年以来的大部分时间里仍脱离公司基本面。从动态来看,目前许多A股股票包括一些大盘蓝筹股已透支了其未来价值,过高的股价不具有可持续性。所以,目前的股价必然要回归到与基本面保持协调发展的状态,市场调整存在必然性。
四是未来股指期货推出后,将改变市场只有做多才能赚钱的被动局面,从制度上抑制非理性的较高估值。由于目前国内市场还缺乏有效的做空机制,市场盈利只能靠拉高股价获利。但这种运行机制导致股价越高风险就越大,市场震荡的调整幅度也会加大。随着股指期货即将推出,将会适度改善这种只能推高股价才能赚钱的被动局面。因此,大多数股票的价格和市盈率很可能会回归其合理区间。
当前,投资者应重视国内外重大宏观经济及金融因素对国内股市的影响,如关注美元、石油和美联储利率政策等因素,关注美股和港股市场变化。对待A股市场中的优质大盘股,可以多进行国际同行业比较,以增强正确把握国内股票合理价格区间的水平和能力,有效控制投资风险和收益。
(作者:上海银监局副研究员、博士)