东方证券：亚宝药业 08年更上一层楼增持评级-搜狐财经

　　基本结论：

　　公司主要的产品包括：丁桂儿脐贴、珍菊降压片、红花注射液、曲克卢丁、复方利血平、尼莫地平以及冠心宁注射液等。2005年完成MBO之后，管理层的利益将和股东利益保持一致，股东的利益将得到最大程度的保护。

　　受益于第三终端的快速发展，我们预计丁桂儿脐贴07年销售额将达到1.7亿元，而08年将达到2.1亿元。另外，我们预计珍菊降压片07年销售额将达到6000万元，而08年将达到7800万元。

　　公司计划将公开发行不超过3500万股A股，所募36339万元资金投向六个项目。如果在2008年中期完成增发，我们预计从2009年起这些项目将逐步产生经济效益。在没有考虑降低财务费用的有利影响情况下，增加的股本将直接摊薄每股收益21%。

　　预测亚宝药业07年和08年每股收益分别为0.33元和0.50元。07年和08年动态市盈率分别为36.1倍和23.8倍。相对于其他的医药的企业而言，存在一定的低估，我们按08年30倍盈利估值，6个月的目标价为15元，首次给予“增持”评级。

　　概述

　　公司是一个集药品生产、研发、物流于一体的企业集团。公司以中药现代化生产为主体，生物药和化学药为两翼，形成了治疗心脑血管病用药、妇女用药、儿童用药等几大系列产品群。公司拥有芮城基地一分公司、二分公司、风陵渡工业园、亚宝太原、亚宝大同、亚宝四川光泰等6大生产基地。公司主要的产品包括：丁桂儿脐贴、珍菊降压片、红花注射液、曲克卢丁、复方利血平、尼莫地平以及冠心宁注射液等。

销售特点

　　公司根据药品种类不同及重点销售渠道不同，建立了两大专业性销售公司，组建了普药、代理、OTC、新药临床推广以及对外贸易五支营销队伍，销售网点遍布全国32个省市的终端市场。其中，OTC销售最有特色。OTC部门目前有约500人，主要负责OTC药品在全国主要省会、地区、县城等约25000家药店的销售工作。通过营销人员的不断讲解和推广，公司最大的产品丁桂儿脐贴在消费者中间已形成了良好的口碑。另外，公司也在零售药店进行如珍菊降压片等产品的营销也取得不错的效果。

　　受益于第三终端的快速发展

　　公司主要产品价格都不贵，属于比较大众化的药品，我们认为公司正受益于新农合制度和社区医疗市场扩大（第三终端）。第三终端是一个新兴的、正被药企逐渐重视的市场，其主要特点有：以普药为主；中低价位品牌药为主；诊所、卫生室、药店数量多，药品销量大。从2003年到2006年医药终端市场的份额变化趋势可以发现：1）医院市场的地位则逐步下降；2）零售药店稳步发展；3）农村和社区的第三终端的市场份额显著增长。导致上述变化的主要原因就是新农合制度和社区医疗市场扩大。

　　根据政府的计划，2007年7月开始城镇居民基本医疗保险试点。2010年在全国全面推开，逐步覆盖全体城镇非从业居民。另外，新农合制度从2003年开始试点，逐步推行，2007年上半年，这项制度已经覆盖了中国84.9%的县和82.8%的农村人口，2008年这项制度将基本上覆盖所有的县。这些政策推出将对公司产品的增长非常有利。

　　MBO使管理层和股东利益一致

　　2004年以董事长任武贤为首的7位自然人高管代表131名管理人员和业务骨干以4553.75万元的价格收购芮城制药厂70%股权，再将芮城制药厂改制变更为芮城欣钰盛科技有限公司。改制后的欣钰盛科技有限公司由芮城县经贸局持股30%、任武贤等七位自然人持股70%。其中，董事长任武贤先生和总经理许振江先生分别持有欣钰盛科技有限公司25%和10%的股权。2005年8月，收购计划获国资委批准，公司MBO正式完成，管理层间接持股持有上市公司股权。管理层股权的成本为2.43元/股。我们相信在完成MBO之后，管理层的利益将和股东利益保持一致，股东的利益将得到最大程度的保护。

　　丁桂儿脐贴仍是主要盈利来源

　　丁桂儿脐贴用于儿童腹痛、腹泻，是儿科领域第一个获得国药准字的新型贴剂。丁桂儿脐贴由天然植物丁香、肉桂、荜茇等中药提取有效成分研制而成。腹泻是儿童多发病，且长伴有消化不良、腹痛、厌食等症状。儿童脾胃功能尚不完善，易虚易实，容易导致上述病症，而且天生对打针、吃药具有抗拒意识。丁桂儿脐贴外贴肚脐治疗腹泻，经过十几年的市场验证，由于疗效显著，且简单、方便、安全，因而丁桂儿脐贴上市十余年来，受到孩子的喜爱和家长们的广泛认可。丁桂儿脐贴是一种OTC的产品，经过公司前几年在零售药店的耕耘，并且结合一定的广告以及网站的宣传和推广，丁桂儿脐贴已逐渐成为一个现金流产品，是许多药店的必备产品。从目前的经营情况来看，丁桂儿脐贴基本达到满负荷生产。我们预计丁桂儿脐贴07年销售额将达到1.7亿元，而08年将达到2.1亿元。我们预计一年之后丁桂儿脐贴将出现产能瓶颈。为此，公司将新建一条自动化生产线，设计产能也为1亿贴，这是一个增发募集资金投资的项目。据我们所了解的信息，将来新产品除了会提高产品的性能，同时也将适当的提高出厂价格，这将对该产品走向北京、上海等大城市打下坚实的基础。

　　珍菊降压片持续快速增长

　　2007年全球首份高血压状况报告，患高血压的人数正在全球呈增长趋势，目前已达10亿人，如不采取有效措施，2025年之前，患者人数将再增加5亿。报告说，美国大约三分之一成年人，即大约有7200万人患有高血压。其中，只有三分之一患者的病情得到有效控制，而大部分西欧国家的状况比美国更糟。报告同时指出，英国、瑞典和意大利均有38％的成人患高血压，西班牙患病比率为45％，德国竟高达55％。患者增长速度最快的是那些经济高速增长的发展中国家。报告说，在印度部分地区，三分之一生活在城镇的成年人患有高血压，而保持传统生活方式的乡村地区患病比例很低；在中国，四分之一成年人患有高血压。近年来，高血压的发病率在我国持续上升，由高血压引发的心脑血管疾病的死亡率已排到所有疾病死亡率的第一位。高血压病严重危害着人们的健康和生命，它不仅是一个独立的疾病，同时又作为心脑血管疾病的重要危险因素，导致心、脑、肾、血管、眼底的结构和功能的改变和损害，引起相关疾病的发生。2002年我国居民营养与健康状况的调查显示，中国18岁及以上居民高血压患病率为18.8%，估计全国患病人数1.6亿多。与1991年相比，患病率上升31%，患病人数增加约7000多万人。农村患病率上升迅速，城乡差距已不明显。我国人群高血压知晓率为30.2%，治疗率为24.7%，控制率为6.1%；与1991年的26.6%、12.2%和2.9%相比有所提高，但仍处于较差水平。

　　药物治疗仍然是高血压首选的治疗手段。珍菊降压片因其价廉有效、服用方便的优点已经成为高血压患者的常用降压药之一。珍菊降压片是中西药复方降压制剂，由野菊花膏粉、珍珠层粉、芦丁三味中药提取物及盐酸可乐定、氢氯噻嗪两种西药组成。珍菊降压片充分利用中医药和现代医药科技相结合的手段，小剂量、不同种类降压药物合理组合，发挥协同作用，使降压疗效得以提高，野菊花膏粉、珍珠层粉、芦丁的加入平衡了西药成分可能引起的一些不良反应。珍菊降压片采用中西药结合组成，降压同时还有改善全身各项临床症状、调节阴阳平衡的作用，是中西医药结合研究的成果之一，以其有效、安全、经济等特征成为临床治疗高血压病的常用药物之一，也广为高血压患者所接受。珍菊降压片的生产企业众多，公司能从中脱颖而出，我们认为主要依靠公司在终端合理的营销。另外，和最大的竞争对手雷允上并没有直接对抗，也是公司的销量较快增长的原因。我们预计珍菊降压片07年销售额将达到6000万元，而08年将达到7800万元。

　　增发将至多摊薄业绩21

　　%公司计划将公开发行不超过3500万股A股，所募36339万元资金，投向六个项目。如果在2008年中期完成增发，我们预计从2009年起这些项目将逐步产生经济效益。在没有考虑降低财务费用的有利影响情况下，增加的股本将直接摊薄每股收益21%。

估值和投资建议

　　我们预测亚宝药业07年和08年每股收益分别为0.33元和0.50元。07年和08年动态市盈率分别为36.1和23.8倍。相对于其他的医药的企业而言，存在一定的低估，我们按08年30倍盈利估值，6个月的目标价为15元，首次给予“增持”评级。

　　风险

　　新产品导入市场的速度低于预期，由于公司的原有产品基本都进入平稳增长期。如果公司要保持较高的增长速度，新产品是未来业绩增长的主要动力。

　　受其他公司产品的影响，公司产品的价格出现下降。在盈利预测中，我们假设公司的主要产品的盈利能力保持不变，如果产品的价格出现较大幅度的下降，公司的盈利水平将低于我们的预测。