群益证券：招商地产高增长之下还有超预期可能-搜狐财经

　　深厚的集团背景，“招商＂的金字招牌，再加上稳健的经营策略，招商地产无疑是最具抗风险能力的优秀地产公司之一，考虑人民币近期加速升值因素，如此优质的地产公司无疑更加具有投资价值。不考虑集团资产注入,我们预测2007、2008和2009年公司EPS分别为1.30元、2.33元和3.53元，YoY为41.92%，78.83%和51.61%，给予招商局B08年30倍PE，目标价66港币，强力买入评级，给予招商地产08年35倍PE，目标价82.0元，强力买入评级。

　　作为招商局集团旗下的地产公司招商地产将作为集团发展房地产业务的统一载体进行运作，未来集团公司将陆续把其所拥有的地产类资源注入上市公司，继续作大招商地产这一优秀企业。

　　公司今年以来加大了拿地力度，加快珠三角以外地区拓展步伐，07年共新增土地储备204.63万平米，集中于上海、苏州、佛山、珠海，目前公司共拥有直接土地储备622.3万平米，集团公司在深圳尚有760万平米待开发土地，未来也将陆续注入公司。另未来几年公司将继续加大拿地力度，大力拓展全国市场。除了进行土地二级开发以外，凭借公司在深圳蛇口土地一级开发的经验，公司在成都与当地政府合作进行土地一级开发，这将成为公司未来一项新的利润增长点。

　　公司在作大做强商品房开发的基础上，也在大力发展商业地产开发，增加可租面积，07年海运中心的建成以及由大股东注入上市公司的新时代广场，累计增加可租面积达11.7万平米，08年总可租面积将超过60万平米，未来这个数字将继续增加。

　　今年以来的全国范围内房价大涨，显著增厚了公司商品房销售毛利率，我们预测公司07、08、09年实现净利润分别为11.0亿元、19.7亿元、29.8亿元，YoY增长分别为93.76%、78.83％、51.61％；对应的EPS分别为1.30元、2.33元和3.53元，YoY为41.92%，78.83%和51.61%，招商局B对应PE分别为26.0、14.5、9.6倍，给予招商局B08年30倍合理PE，目标价66港币，强力买入评级，给予招商地产08年35倍合理PE，目标价82.0元，强力买入评级。

　　集团公司将把房地产类业务统一到上市公司运作

　　招商局集团自1872年创始以来至今已135年，经过一个多世纪的发展，目前集团已发展为以交通运输及相关基础设施、金融投资与管理和房地产开发与经营为三大主营业务的大型集团公司。目前，招商局集团总部设在香港，列中国大型国有企业500强的第26位，同时被列为香港“四大中资企业”之一，业务主要分布于香港、内地、东南亚等极具活力和潜力的新兴市场，形成了以招商局国际、华建中心、招商局物流等为代表的交通运输及相关基础设施建设、经营与服务业，以招商银行、招商证券为核心的金融业，以招商地产为旗舰的房地产业等三大核心产业，在国际工商界有着广泛影响。

　　招商地产目前由招商局集团全资子公司招商局蛇口工业区有限公司控股，共直接、间接持有公司A、B股法人股股份共计50.9％。

　　在20多年的实践中，招商地产总结出一套注重生态、强调可持续发展的“绿色地产”企业发展理念，并成功开创了国内的社区综合开发模式。是国资委重点扶持的5家房地产企业之一，并因旗下租赁、供电、供水等业务所带来的丰厚经常性利润，被誉为“最具抗风险能力的开发商”之一。

　　目前集团已明确表示将集团内所有房地产类业务都集中于上市公司进行运作，预计未来2～3年内将完成资产注入，这将为公司带来前所未有的发展机遇，集团将地产类业务集中于上市公司不仅意味着对上市公司注入土地资源，更意味着为上市公司提供强大的资金支持以及其它方面的支持，如利用集团公司的影响力于各地政府合作进行土地一级开发等。

　　公司今年以来加大了全国范围内拿地力度，截至07年10月底共新增土地储备204.63万平米，累计土地储备已达622.3万平米，集团公司尚有760万平米以上土地储备未来将陆续注入上市公司，未来公司房地产开发业务将高速增长。

　　公司今年分别在上海、苏州、佛山和珠海通过拍卖方式和股权转让方式分别取得了9.82万平米、109.8万平米、72.73万平米和12.3万平米土地，共计204.63万平米，而06年此项资料仅为84.1万平米，截至07年10月底公司共计土地储备（含在建）622.3万平米，具体见表1。土地储备分布以珠三角、长三角为主以及环渤海为主。

　　以上为公司直接储备土地情况，除了公司直接储备土地外，集团公司在深圳及其它地区尚有多处储备土地，间接持有土地面积超过760万平米。主要如下1．深圳蛇口尚有200万平米待开发土地，如果考虑1.5的容积率的话，将会有300万平米的建筑面积储备，且已明确由上市公司开发；另由于蛇口的产业调整将带来厂房拆迁，出现新的改造机会。

　　2．深圳前湾物流园区，目前尚有360万平米工业用地，部分用地未来可以改为商住用地，将带来巨大的开发机会，目前海运大厦正在建设中。

　　3．深圳宝安光明科技园，目前有200万平米需开发土地，包括相关的园区开发。

　　4．京沪等地的标志性物业，如上海招商局广场、北京凯旋广场等，未来将成为公司的可租赁物业。

　　5．招商局漳州开发区，招商局漳州开发区面积为40平方公里，未来厦漳跨海大桥的建成将提升该处土地价值，公司享有优先拿地的优势。

　　纵上，公司直接和间接待土地储备以目前的开发规模和速度至少可以保证公司3～5年的开发用量，并且能够保证维持年增长50％以上，且公司表示未来两年将继续加大拿地力度，我们有理由相信公司未来在房地产开发方面将持续高增长

　　与成都市合作进行土地一级开发，创造新的利润增长点和开发运作模式

　　公司2007年10月11日公告：公司与成都市土地储备中心、成都市成华区人民政府合作，进行成华区北湖片区规划城市建设用地约3000亩市级政府土地储备及成华区北湖片区北湖公园及周边土地约2000亩成华区“198”范围土地的一级开发。成都市土地储备中心、成都市成华区人民政府主要负责提供土地资源及整理，招商地产负责按照土地整理实施进度筹措和拨付整理所需资金，整理后的宣传、推广与处置。片区土地整理后,形成的可供经营性用地公开处置,土地处置收入扣除整理成本、政策性收费以及其它相关费用后的土地收益,按照审计结果由成都市土地储备中心、成都市成华区人民政府和本公司三方按照约定比例分成。

　　与成都市成华区这次成功合作不仅可以通过一级土地开发获得低风险的收益，更重要的是在继续进行的二级开发中获得优先开发权，战略性的进入了成都市场，为公司在成都未来的房地产开发创造了得天独厚的条件。未来公司有可能继续以这种与政府合作进行土地一级开发的模式进入其它城市的房地地产市场。

　　公司可出租物业面积持续增加，为公司带来稳定收益

　　公司所持有的出租物业主要集中于深圳。物业的类型包括别墅、公寓、写字楼、厂房和商铺等。06年公司出租面积达50.65万平方米，年平均出租率达91％。全年累计完成出租面积537.4万平方米。公司目前物业状况及其区位分布、市场定位良好，租赁业务竞争优势明显，在蛇口区域处于绝对优势地位。我们认为未来几年，公司的物业租赁业务将保持高速增长。公司物业的快速增长得益于：出租物业面积的快速提高，物业结构不断改善，物业租金的逐步提高以及持有物业的公允价值不断提高，此四大因素将有效提升公司的投资价值。

　　公司通过不断投资并持有优质的出租物业，以获取稳定增长的租金回报。06年泰格公寓和花园城中心于正式投入运营，使得出租面积增加7.26万平方米。此外，公司收购富城（中国）有限公司80%股权，该公司正在开发的南京金融中心写字楼项目建筑面积11.8万平方米，表明公司出租物业已经逐步向全国迈进。未来几年，随着公司南京金融中心、蛇口海运中心等项目的建成投入，公司的出租物业将保持快速增长的态势。

　　公司水、电业务，物业管理以及房产中介都将保持稳定

　　公司水、电供应未来都将保持稳定，预计增长空间不大，而物业管理和房产中介业务将会保持一定速度的增长，但不会对公司总营收及净利润造成显著影响，但以上几部分收入却为公司提供了稳定的现金流，仍然起着重要的作用。

　　房地产虽面临政策调控与金融调控双重压力，但不改长期向好趋势

　　今年10月以来由于二套房房贷新政的推出，市场成交量出现了较大幅度的萎缩，尤其以深圳为甚，其成交量降至了几年来的低点，10月份日均成交量仅有65套，且其价格也出现了5％～10％的下跌。但我们认为房贷新政的推出不会改变市场的供求关系，仅仅使得部分购房者的预期产生了变化，因而引发了观望态势，也是对前期房价大幅上涨的正常反应。基于中国土地资源匮乏、人口红利释放、城市化进程加快、收入持续增长等基本因素未发生变化的判断，我们认为未来房屋的需求仍将保持旺盛，房屋的价格仍将保持稳定上升的态势，且根据我们的研究目前全国以及北京、上海、深圳等主要城市的房价收入比跟国际数据以及日本台湾等地房地产泡沫时期的数据相比较，仍然处于正常的区间内，尚未有明显的泡沫出现。但价格的快速飙升必将快速消耗有效需求，对未来造成一定透支，也会对整个房地产市场造成较大伤害，我们认为像今年上半年这样的上涨方式未来将会较少出现，而代之以温和的上涨方式。

　　从城市的具体情况来看，我们认为北京、上海、深圳等这样的一线城市土地资源显得更为紧缺，而其居民人均GDP以及人均可支配收入又较其它二、三线城市显著高，且净迁入人口也较其它城市多，再加上本地旺盛的需求，无疑增加了这些城市的需求刚性，因此这些城市的未来的供求关系将在一个较长时期内不会得到显著改善，其房屋价格也将继续稳定上升，短期的调整将不会改变长期的房价走势，反而会带来好的投资机会。

　　投资建议

　　今年以来全国范围内的房价大涨显著增加了公司房产开发的毛利率，兰溪谷二期的平均销售价格达到3.8万元/平米，目前仍在继续销售中，预计公司年底将结转1/4左右的开工面积，可获收入约14亿元，龙岗依山郡销售均价也达到9300元，年底将有9万平米左右参与结转，预计可获收入8.5亿元，上海松江依云郡06年已全部售罄，今年共7.85万平米年底结转，估计可获收入7亿元以上，考虑其它部分房屋结转及上年尾盘结转，今年公司房地产业务年底结转共可产生30亿元以上的收入，而其它业务除租赁业务有15％的上升外，其余均保持相对稳定或小幅增长。

　　不考虑未来集团公司资产注入的影响，根据07、08、09年在建地产的可能结转以及销售价格情况，我们预测公司07、08、09年可实现销售收入54.0亿元、99.0亿元、159.4亿元，YoY增长分别为83.6％、83.3％、61.1％；实现净利润分别为11.0亿元、19.7亿元、29.8亿元，YoY增长分别为93.76%、78.83％、51.61％；对应的EPS分别为1.30元、2.33元和3.53元，YoY为41.92%，78.83%和51.61%，基于公司高速发展的态势将在较长时间内保持，我们给予招商局B08年30倍合理PE，目标价66港币，强力买入评级，给予招商地产08年35倍合理PE，目标价82元，强力买入评级。

　　若考虑集团公司未来2～3年内的资产注入以及房价的继续上涨，则公司业绩有可能继续超预期，建议投资者关注。从中长期来看，目前我国的房地产业集中度仍然很低，房地产开发整体品质仍然较差，随着未来土地价格的不断提高以及国家的地产行业的持续调控，必然会导致一些中小地产商被并购或者破产，资源和利润都将向大型规模企业集中，招商地产未来必将成为哪些最终的赢家之一，因此我们建议长期持有公司股票，必将获得丰厚的收益，也将享受到房地产行业走向集中带来的收益。