“对冲先生”在给我们上课

　　之所以目前对冲大多以其负面示之于众，主要是还没有被合理地设计进我们的“晴雨表”的缘故。其实，对冲的正面功能正在被越来越多地得到认识，同时，也越来越多地得到利用。一定的包容性和对冲性是市场走向成熟的表现。

　　⊙黄湘源

　　一个叫做“对冲”的幽灵在中国的上空游荡。

　　没有对冲基金，没有股指期货，但是，不等于没有对冲。对冲，其实在沪深股市比比皆是。即使中国股市据说已经具有“晴雨表”功能，对冲却不免令“晴雨表”失色。

　　中国股市的“晴雨表”功能目前主要是通过股市规模扩容来实现的，但是，“市场快速发展和它现在所处的环境还不匹配”。正因为如此，有时，只要一点点小小的对冲力量就有可能瓦解本身结构并不那么合理的积木，就像一个小小的蚁穴就可以摧毁千里大堤一样。更何况，在由于政出多门而变得横七竖八的对冲互为对冲的情况下，小概率变为大概率也是家常便饭，“晴雨表”之弱不禁风一点也不足为奇。

　　熊视眈眈，牛步蹒跚。这是目前大家都看在眼里的对冲。一向隔岸观火走独立行情的沪深股市，现在因为美国次级债危机在一定程度上波及了中国而开始丧失安全感了。迄今为止的三波次级债风暴，每次都至少令港股一退千点，沪深股市无不大受牵累。对此，有人喜欢称之为“联动”。不过，在笔者看来，由于美国经济和中国经济总体发展趋势相异，美元与人民币定位变化方向相反，华尔街对沪深股市的影响与其说是联动，不如说是对冲。对冲才是美洲熊对中国牛动手动脚的本质。他们抓住A股、H股股价落差大做文章，一边逼低A股，一边拉高港股，一手抄底，一手套利，利用对冲机制赚钱。这不仅是投机资金常用的对冲手法，而且其中也不乏对冲基金的身影，显然不是联动所能说明问题的。

　　从总体上说，沪深股市眼下还没有太多的外来资金，影响股市波动的主要因素还是在于内部力量的对冲。有些人弄起对冲游戏来比谁都更热衷，不知搭错了哪根筋。

　　若把视线再扩展些，其实央行调整货币政策的基本手法也可以说是对冲，用收紧银根的方法对冲流动性过剩。但在财政政策与货币政策锣齐鼓不齐、中央宏观调控和地方政绩工程不唱一个调的情况下，对冲遭遇反对冲便成了常态。“小算盘”对冲“大算盘”，在对外收紧流动性的同时，银行通过上市和利息差放大了自己的流动性，信贷投放反而有增无减，流动性也就格外地“抽刀断水水更流”起来。

　　值得我们深思的是，IPO全球第一、大盘股市值第一、基金规模扩张一个月超过近十年等股市流动性的加速度分流不仅没有对冲全局的流动性，反而在很大程度上还起到了某种助推助涨的作用。在这方面，发生在房地产市场的事情或许是最好的说明。在宏观政策集中全力对付楼市过热的同时，开发商却从股市找到了一种抗衡调控的力量和勇气。通过上市、增发等手段从股市大圈其钱，然后又到政府手里大圈其地，以至于面对调控的步步紧逼依然还可以大言不惭地说：“房价还要涨。”始料所不及的是，在某种意义上，股市恰恰成了流动性对冲房地产调控的帮凶。

　　被称为可以对冲风险的权证，不是平抑了风险，而是放大了风险，这也可以说是始料所不及的。权证以及连续创设权证非但没有按照设计者的意图对对应正股“认”助“沽”逆的规律循规蹈矩，反而出现了认购权证同认沽权证一起爆炒、正股和权证统统失控的局面。那么，接下来的股指期货会不会成为“权证第二”？不能不让人担忧。

　　现在，“对冲先生”来给我们上课了。股指期货虽然还没有正式出台，但最近有一位QFII首席信息官已经明确表示，一种叫做“算法交易”的交易模式将会被引入其中进行各种套利。所谓“算法交易”其实也就是期现同时建仓的对冲套利模型。股指期货其实本身就是对冲工具。就眼前而言，围绕中石油上市所进行的机构对冲洗筹造成了近期力度不小的调整，不排除是为了消化前期上涨过多对未来股指期货时间表出台的压力的一种主动对冲。这种对冲带来的波动，也可以说是股指期货行情的预演。而机构筹码的趋同扎堆则不免造成未来股指期货的做空将对冲前期做多成果的强烈预期。

　　对冲目前之所以大多以其负面示之于众，笔者认为主要是还没有被合理地设计进我们的“晴雨表”的缘故。其实，对冲的正面功能正被越来越多地认识，同时，也越来越多地得到利用。这正是股市越来越成熟同时也越来越变得诡秘难测的一个重要因素。

　　对冲为我所用的最新一个例子是，建行在沪发行的国内首只挂钩B股的外汇理财产品，为了规避境内法人机构不能开具B股投资账户也不能直接投资B股的规定，将选择一家香港中介商专门开发一组关于6只选定B股的“指数篮”，建行则通过购买这一指数化产品以对冲相关风险。按照笔者的预计，目前的公募基金虽然在很大程度上有点像是美国的共同基金，但随着私募基金的浮出水面和国际资本的加盟，中国早晚也会有自己的对冲基金。

　　一定的包容性和对冲性是市场走向成熟的表现，同时，也是我们对未来的“晴雨表”将可以寄予更多期待的希望所在。（作者系独立撰稿人）