国泰君安：烽火通信 但投资收益贡献过大

　　投资要点：

　　公司大股东武汉邮电科学研究院(持股61.24%)是国内光通信行业的发源地，2006年公司仍拥有研发人员720人，占32%，2007年前3季度每股净资产高达5.63元。

　　FTTH悄然行未来5年将推动光通信产品快速增长，但目前仅是从试验到规模应用，仍未进入爆发性增长、大规模建设。国内光通信产品市场市场集中度高，华为、中兴、烽火三分天下，市场份额分别为50%、18%、13%。我们认为FTTH规模建设将是光通信行业未来5年发展的巨大契机，烽火光传输产品齐全、EPON技术完善或将成为FTTH最大受益者。

　　2006年网通在天津、北京试点，中国电信2007年8月也开始在广州、北京、武汉和上海等试点，我国光纤到户悄然行但大规模建设尚需时日。

　　光进铜退刺激下光纤光缆未来3-5年需求饱满，推动公司光纤光缆业务未来3年复合增长20%。公司期间费用率虽有所下降，但下降幅度明显低于同行业且未来降幅有限，主要原因一是研发费用较高，二是产品散，运营商避免设备七国八制，使得公司的销售平台难以发挥根据地效应。

　　我们仍需注意到2007年前3季度投资收益占营业利润以及净利润比重分别高达97%、90%，剔除投资收益后净利润仅为751万元，相对EPS仅为0.02元，投资收益6995万元主要是申购新股的收益，广发基金投资收益将年末确认。

　　我们认为公司未来仍会运用流动货币资金从事申购新股，维持2007、2008年盈利预测，分别为0.27、0.36元，鉴于FTTH、光进铜退的良好预期将2009年EPS从0.40调高至0.55元，未来3年复合增长率为64%，我们认为公司估值不应超过2009年30倍PE，加上广发基金隐含价值2.4元/股，目标价为18.9元，维持“谨慎增持”的投资评级。

　　调研了解我们仍认为集团资产注入短期内发生的可能性较小，主要原因是集团内利益关系复杂、武汉光迅存在关联交易上市被否后准备再次上会，而前期传言的增持广发基金股权由于价格过高可能会取消。

　　公司大股东武汉邮电科学研究院是国内光通信行业的发源地，近年仍加大研发投入，2006年拥有研发人员720人，占32%。

　　FTTH悄然行未来5年将推动光通信产品快速增长，但目前仅是从试验到规模应用，仍未进入爆发性增长、大规模建设。我们认为FTTH规模建设将是光通信行业未来5年发展的巨大契机，烽火光传输产品齐全、EPON技术完善或将成为FTTH最大受益者。我国光纤到户悄然行，2006年网通在天津、北京试点，中国电信2007年8月也开始在广州、北京、武汉和上海等试点，中国电信在新建小区计划投入50万线，销售价格为2000元/线，预计规模建设后每线价格将下降。未来2-3年FTTH将从试验到规模应用的初级阶段，由于基数低，增速将大幅上升，但仍未进入爆发性增长、大规模建设阶段，主要是受到内容、性价比的限制，短期不会出现小灵通培育市场后的爆发性增长，但2-3年培育期后将进入新一轮爆发性增长。

　　在FTTH没有规模推进的情况下光通信产品毛利率2008年或将下降。原因是中国移动的投资导向转变，2007年3季度综合毛利率从2006年的25.63%提高至30.2%是得益于ASON产品竞争不激烈(中兴无)、销量大、毛利率高达40%，而2008年中移动或将大量采购成熟的波峰产品。

　　光进铜退刺激下光纤光缆未来3-5年需求饱满，推动公司光纤光缆业务未来3年复合增长20%。光进铜退改造计划即光缆替代铜缆，由于国际铜价飞涨，导致电缆盗割现象频繁发生，同时通信电缆不同程度出现被鸟啄伤情况，造成电缆维护成本增加，仅2006年-2007年1季度网通北方10省电缆直接损失8.7亿元，2007年11月网通集团决定未来3-5年在北方10省比照资产置换方式投资150亿元完成对农村地区乡镇到行政村的光进铜退改造，改造后农村电缆接入距离控制在3公里内，宽带用户具备1M以上带宽，从成本核算更换5公里以上电缆的成本高于新建8芯光缆+新建光设备投资。我们认为光纤光缆需求强劲增长，行业逐步进入繁荣期，预计未来5年国内光纤光缆需求量复合增长率为15%。

　　公司期间费用率虽有所下降，但下降幅度明显低于同行业且未来降幅有限，主要原因一是研发费用较高，二是产品散，运营商避免设备七国八制，使得公司的销售平台难以发挥根据地效应。 (来源：张文洁) 搜狐证券声明：本频道资讯内容系转引自合作媒体及合作机构，不代表搜狐证券自身观点与立场，建议投资者对此资讯谨慎判断，据此入市，风险自担。